非银金融·保险Ⅱ：从长城人寿举牌无锡银行看险资举牌动向 高ROE资产进一步受险资青睐

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年01月16日超 配1从长城人寿举牌无锡银行看险资举牌动向高 ROE 资产进一步受险资青睐 行业研究·行业快评 非银金融·保险Ⅱ 投资评级：超配（维持评级）证券分析师：孔祥021-60375452kongxiang@guosen.com.cn执证编码：S0980523060004证券分析师：王剑021-60875165wangjian@guosen.com.cn执证编码：S0980518070002事项：2024 年 1 月 11 日，无锡银行发布公告，长城人寿保险股份有限公司（以下简称“长城人寿”）当前持股比例达到 5%的举牌线。这是自 2015 年底以来，继中国人民财产保险举牌华夏银行之后，保险资金再次举牌银行股。国信金融观点：目前 A 股市场银行股估值水平较低，叠加相对稳定的股息率，符合险资长期、稳定的资产端需求。随着资产端长端利率下行，叠加权益市场的持续波动，保险公司资产端显著承压。此外，优质非标资产的陆续到期为险资增厚投资收益带来一定压力。与此同时，新金融工具准则下，公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）类权益资产加剧利润表波动，因此保险公司通过举牌上市公司能够实现一定的会计利润平滑，降低权益工具投资的投资收益波动。维持行业“超配”评级，我们预计未来险企将进一步增持具有高分红、高资本增值、高 ROE 属性的资产，匹配保险行业资产端长期、稳定的需求。评论： 险资举牌银行股，匹配投资收益偏好2024 年 1 月 11 日，无锡银行发布公告称，2023 年 12 月 29 日至 2024 年 1 月 9 日，长城人寿通过上海证券交易所交易系统在二级市场以集中竞价交易方式增持该行股份 999.99 万股，占该行总股本的 0.46%。截至公告披露日，长城人寿持有其股份 1.08 亿股，占该行总股本的 5.00%。根据相关规定，长城人寿持股比例已达到举牌条件。2015 年以来，险资举牌银行股共计 8 次，最近一次为 2015 年人保财险举牌华夏银行。因此，本次长城人寿的举牌是险资时隔 8 年后的又一配置行为。长城人寿成立于 2007 年，是全国性的人身险公司，同时也是北京金融街投资（集团）有限公司旗下金融板块公司，是北京市国资委重要的下属子公司。2023 年前三季度，无锡银行实现总资产 2333.62 亿元，同比增长 10.28%；实现营业收入 34.92 亿元，同比增长 0.89%；归属上市公司股东净利润 16.76 亿元，同比增长 16.14%。2023 年以来，险资举牌上市公司频率有所回升。根据中国保险行业协会披露信息显示，2023 年全年险资举牌上市公司次数达到 9 次，超过 2021 年及 2022 年的数量。其中，2024 年 1 月 2 日，紫金保险举牌华光环能，这是 2024 年以来险资的首次举牌。目前 A 股市场银行股估值水平较低，叠加相对稳定的股息率，符合险资长期、稳定的资产端需求。随着资产端长端利率下行，叠加权益市场的持续波动，保险公司资产端显著承压。此外，优质非标资产的陆续到期为险资增厚投资收益带来一定压力。与此同时，新金融工具准则下，公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）类权益资产加剧利润表波动，因此保险公司通过举牌上市公司能够实现一定的会计利润平滑，降低权益工具投资的投资收益波动。因此，我们预计此次长城人寿通过举牌无锡银行，或将获取相对稳定的投资收益率。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2 新金融工具会计准则下，险资举牌将平滑会计利润波动根据新金融准则的要求，保险公司增持 A 股上市公司股权，在不具有重大影响、共同控制或者控制的情况下，应当按照以公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）、或以公允价值计量且其变动计入其他综合收益（FVOCI）进行会计处理。在该情况下，保险公司旨在通过持有上市公司股权获取投资收益，即公允价值变动收益；同时，在商业模式上也体现为财务性投资（或被动投资），而不是战略性投资。但其弊端为利润表的投资收益波动幅度较大，或将导致保险公司当期利润表表现承压。当持有上市公司有表决权股份具有重大影响（联营企业）时，保险公司应当按照长期股权投资法中的权益法进行确认和计量。保险公司按照 A 股上市年度实现净利润和其他综合收益（OCI）而产生的所有者权益的变动中应当享有的份额确认当期投资收益和其他综合收益（OCI），并调整长期股权投资的账面价值，且在实际收到现金股利时相应地减少长期股权投资的账面价值。当险资举牌上市公司时，上市公司的股价波动并不会体现在保险公司的当期损益中，只有其当期净利润会影响保险公司投资收益。因此，从会计准则维度来看，险资举牌上市公司具有一定的平滑利润波动的作用。按照长期股权投资法要求，当上市公司进行现金分红时，保险公司应该冲减长期股权投资，在此背景之下，保险公司举牌上市公司时，更加偏好具有一定资本增值及实现长期稳定现金流的公司，而不仅仅考虑高分红比例的公司。因此我们预计，未来保险公司仍将青睐具有高资本增值、高 ROE、高分红属性的公司，从而更好的匹配其资产端对于长期稳定现金流的需求，优化资产负债管理。表1：保险公司权益类资产及长期股权投资计量方式会计准则资产类型（按计量方式）内容IFRS9FVOCI 权益资产计入 FVOCI 的股票，仅有分红收益计入利润表，其市值波动计入资产负债表的其他综合收益科目，卖出时浮盈亏变动不能再计入利润表，且一经指定不得撤销。分红收益相对稳定，但 FVOCI股票的市值增长将不再对利润表产生影响。FVTPL 权益资产在 IFRS9 的要求下，由于基金赎回时发行方有无条件交付现金的义务，因此属于债务工具，且无法通过资产特征测试，只能被计入 FVTPL 权益类资产。股票一般直接计入 FVTPL，其市值波动将实时体现在利润表中，但是险企也可以选择将其指定为 FVOCI。长期股权投资计量长期股权投资（权益法计量）按照投资企业对被投资单位的持股比例不同，长期股权投资可分为权益法计量和成本法计量两种。其中占股比例在 20%至 50%的，属于对被投资单位具有重大影响，采用权益法计量。长期股权投资（成本法计量）占股在 50%以上（不含）的，属于对被投资单位实施控制，采用成本法计量。资料来源:国家金融监督管理总局，国信证券经济研究所整理政策方面，监管方面推动保险业回归保障本源、专注保险主业。根据原银保监会发布的《保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）》，针对满足控制、共同控制或重大影响的长期股权投资，按照权益法确定认可价值，并分析认可价值与账面价值的差额对净资本的影响。保险公司对具有控制权的非保险主业的长期股权投资（子公司），实施资本 100%全额扣除，促使保险公司专注主业，防止资本在金融领域野蛮生长。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图1：上市险企 2023H1 长期股权投资占总资产占比（单位：%）资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 历史举牌的脉络： 房地产、银行---消费品----回归银行险资举牌偏好低估值、高股息率和 ROE，投资行业经历房地产向银行、基建的多元转变。险资举