政策沙盘~贸易摩擦变局情形探讨之二：引而不发，静待落子

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 x 贸易摩擦变局情形探讨之二：引而不发，静待落子政策沙盘｜2019.5.26 ▍中信证券研究部 ▍核心观点 杨帆 首席政策分析师 S1010515100001 联系人：于翔 特朗普的极限施压策略导致贸易谈判变数不断增加，我国对贸易摩擦的表态日趋强硬，预计双方博弈将会加剧。当前政策多以结构性改革为主，总量性对冲政策引而不发更具威慑力。考虑到目前经济下行压力可控，后续对冲政策的释放节奏或取决于谈判进展，6 月底的 G20 峰会或为关键节点。 ▍ 由于特朗普的极限施压，中美贸易摩擦变数加大。中美贸易摩擦经过 2018年一年的发展，期间经历了双方十一轮磋商，对市场产生了较大影响。2018年 12 月举办的阿根廷 G20 峰会后谈判形势一度好转，贸易谈判有望达成协议。但是，2019 年 5 月 6 日形势急转直下，特朗普表示要提高 2000 亿美元商品的关税，5 月 13 日新闻联播锐评《中国已做好全面应对的准备》引起广泛关注。5 月 16 日美方表示拟将华为列入出口管制“黑名单”后，贸易摩擦进一步升级。特朗普的极限施压使得中美贸易摩擦变数加大。 ▍ 中方对贸易摩擦的态度日趋强硬，预计双方博弈将会加剧。在特朗普的“极限施压”策略下，中方对于贸易摩擦的态度也日趋强硬。5 月 16 日美国禁售华为事件后，5 月 17 日人民日报一天三评贸易摩擦，体现了官媒对于贸易摩擦的强硬表态，在此之后光明日报、人民日报等不断刊发文章对贸易摩擦进行评论，我国表态日趋强硬。在此背景下，预计中美双方在贸易谈判中的博弈将会不断增加，在此情况下我国的政策应对十分关键。 ▍ 当前最重要的是“做好自己的事”，结构性改革稳步推进。近期出台的政策以结构性改革为主，助力我国经济“练好内功”，5 月 24 日习近平总书记在江西考察时也表示，“最重要的还是做好我们自己的事情”。无论外部压力如何，我国的经济发展才是根本，结构性的改革政策有助于推动经济基本面的改善，具体包括四大领域：1）国企改革；2）金融供给侧结构性改革；3）区域战略；4）土地市场改革。 ▍ 总量性的对冲政策引而不发，后续节奏取决于经济基础和谈判情况。贸易摩擦的不确定性增加或导致经济承压，我国政府有望出台一系列政策组合工具进行稳增长。比如，可以实施更加积极的货币政策和财政政策，此外也可通过制造业高质量发展和刺激消费稳住经济等，具体可参考《政策沙盘 — 贸 易 摩 擦 变 局 情 形 探 讨 ： 宏 观 政 策 加 码 ， 结 构 性 改 革 提 速 》（2019-4-30）。当前总量性的对冲政策处于引而不发的状态更具备威慑效果，其出台节奏主要取决于后续的经济下行压力情况和中美谈判进展。 ▍ 经济虽有反复但整体下行压力可控，对冲政策的出台更多取决于谈判效果。我国经济数据在经历了 1 季度的超预期增长之后，在 4 月份迎来了调整，但是整体来看经济下行压力可控。具体来看，工业增加值低于市场预期但与 2018 年水平基本一致，固定资产投资增速维持稳定主要受益于房地产投资，社消增速回落反应整体需求仍显疲软，外需放缓对出口增长拖累开始显现而国内需求向好支撑进口环比大幅改善。综合来看，虽然 4 月的经济数据有所反复，但是相较于 2018 年其整体下行压力可控，在此基础上我国对冲性政策的出台更多的取决于后续谈判的效果。 ▍ 参照 2018 年关税的加征节奏，6 月底的 G20 峰会或成为关键节点。参考2018 年 500 亿和 2000 亿关税的加征节奏，一般是先公布加征清单，之后在一个月后召开听证会，然后下个月再公布将于什么时间开始正式加征关税，在加征关税的日期公布后就很难回转了。考虑到 2019 年 5 月 14 日美国 USTR 公布对中国剩余 3000 亿美元商品加征关税清单，并将于 2019 年6 月 17 日召开听证会，我们预计美方 7 月将会正式宣布何时开始加征关税。在此情景下，6 月 28 日召开的 G20 峰会有望成为缓和局势的关键节点，若双方未能达成协议，预计后续的对冲性总量政策或将出台。 ▍ 风险因素：贸易摩擦升级风险，宏观经济下行风险，政策力度不达预期等。 20881656/36139/20190527 10:27政策沙盘｜2019.5.26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 ▍ 美方极限施压平添变数，中方表态强硬预计博弈加剧 ............................................... 1 由于美方的极限施压，中美贸易摩擦不断升级.................................................................. 1 中方表态比较强硬，预计后续双方博弈将会加剧 .............................................................. 3 ▍ 结构性改革为当前重点，总体性对冲政策引而不发 .................................................. 4 当前“最重的是做好自己的事”，结构性改革稳步推进 ..................................................... 4 总体的对冲性政策引而不发，后续节奏取决于谈判情况和经济基本面 ............................. 5 ▍ 经济下行可控为博弈基础，对冲政策静待美方落子 .................................................. 6 4 月经济数据有所反复经济下行压力可控，国内基本面为博弈提供空间 .......................... 6 参考去年关税加征节奏，预计 6 月底的 G20 峰会或为关键节点 ....................................... 9 ▍ 风险因素 .................................................................................................................. 10 插图目录 图 1：4 月工业增加值增速重回年初水平 ......................................................................... 6 图 2：固定资产投资结构变化趋势符合预期，但制造业下滑程度较为显著 ...................... 7 图 3：4 月社消出现环比大幅下滑 .................................................................................... 7 图 4：汽车和房地产相关消费仍然是消费的重要拖累因素 ............................................... 7 图 5：外需放缓逐步显现拖累出口增速 .............