恒誉环保(688309)订单充沛护航业绩增长，研发为基开拓裂解蓝海

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 恒誉环保(688309) 环保 [Table_Date] 发布时间：2024-01-12 [Table_Invest] 买入 上次评级： 买入 [Table_Market] 股票数据 2024/01/12 6 个月目标价（元） -- 收盘价（元） 19.69 12 个月股价区间（元） 18.85~24.42 总市值（百万元） 1,575.41 总股本（百万股） 80 A 股（百万股） 80 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均成交量（百万股） 0 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -2% -17% 0% 相对收益 2% -6% 18% [Table_Report] 相关报告 《恒誉环保（688309）：在手订单稳步推进，积极拓展裂解应用领域》 --20231009 《*ST 恒誉（688309）：盈利能力修复，细分裂解领军企业正式摘帽》 --20230507 [Table_Author] 证券分析师：廖浩祥 执业证书编号：S0550522070001 18390955638 liaohx@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司深度报告 订单充沛护航业绩增长，研发为基开拓裂解蓝海 [Table_Summary] 全球领先的裂解方案提供商，新签订单亮眼保障业绩增长。公司深耕热裂解领域 30 年，技术及装备曾荣获国家科技进步奖，成立初期专注于废轮胎和废塑料裂解设备，产品主要销往海外市场，近年来实现裂解技术在污油泥和其他有机废物处理领域的拓展。公司营收易受新签订单和履约进度影响，2021 年开始公司新签订单重回高质量发展，2023Q1-3 实现营收 1.46 亿元，同比+27.01%；2021-2023Q1-3 公司盈利能力受顺通环保应收账款减值损失影响持续承压，随着顺通环保逐步回款且相关欠款计提减值损失，预计未来对公司业绩影响逐步趋弱。 有机废弃物热裂解前景可期，关注经市场验证的裂解设备提供商。近年来有机废弃物回收利用热度渐涨，其中热裂解为重点发展方向：1）废轮胎处置：2022 年我国废旧轮胎回收量 675 万吨，回收率仍有提升空间，我国回收利用首要途径为再生橡胶，但热裂解作为无害化兜底的最终方式受到政策明确支持，同时近年来海外废轮胎热裂解项目投资热情高涨；2）废塑料处置：全球废塑料主流处理方式为焚烧填埋，近年来回收再生利用占比持续提升，其中化学回收因能够处理低值废塑料而成为重点发展方向，目前热裂解为主流路线；3）污油泥处置：我国历史遗留污油泥数量巨大，目前油泥存量约为 1.59 亿吨，每年油泥产生量约 700 万吨，我国政策持续关注油泥处理，其中热裂解处理具有较强市场竞争力。目前我国政策支持连续式裂解设备发展，同时全球裂解设备制造企业整体体量较小，在有机废弃物热裂解处理大趋势下，建议关注已经市场验证的连续式裂解设备提供商。 短期聚焦在手订单兑现，长期关注裂解全领域开花。我们认为公司短期看点在于在手订单转化，截止 2023Q1 公司在手订单 7.10 亿元，尤其 3.48 亿元欧洲订单若顺利履行将对公司业绩带来重大积极影响，同时公司产品已获得顺通环保、申联环保、巴斯夫等海内外公司认证，看好公司未来持续获取订单能力，且募投产能落地后公司产能不存在限制；长期关注公司围绕技术研发根基，持续拓展有机废弃物各领域热裂解应用，公司目前也在下游运营端布局，有望向“设备+运营”类公司转型，同时预计山东国资入局后将为公司未来转型提供持续战略赋能。 盈利预测：维持公司“买入”评级。我们基于公司目前在手订单金额和结构，并结合公司过往订单获取情况以及订单确认周期进行假设，预计公司未来收入主要来自废塑料和废轮胎裂解线订单，同时污油泥裂解线收入迎来快速发展。根据公司最新经营情况，对公司盈利预测进行调整，预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 1.87/2.77/3.41 亿元（前值为 3.00/3.20/3.48 亿元），归母净利润分别为 0.19/0.36/0.50 亿元（前值为 0.57/0.65/0.73 亿元），对应 PE 分别为84.66x/44.16x/31.28x。 风险提示：国内外宏观形势变化超出预期，订单回款进度不及预期，在手订单因各种因素中止，中美欧关系带来的不确定性，热裂解技术推广不及预期，盈利预测和估值模型不及预期 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 85 165 187 277 341 (+/-)% -51.56% 95.47% 13.40% 47.63% 23.17% 归属母公司净利润 -9 15 19 36 50 (+/-)% -120.63% — 27.21% 91.73% 41.19% 每股收益（元） -0.12 0.18 0.23 0.45 0.63 市盈率 (175.08) 107.74 84.66 44.16 31.28 市净率 2.39 2.22 2.16 2.05 1.92 净资产收益率(%) -1.34% 2.07% 2.55% 4.64% 6.13% 股息收益率(%) 0.00% 0.38% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本 (百万股) 80 80 80 80 80 -30%-20%-10%0%10%20%30%恒誉环保沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 38 [Table_PageTop] 恒誉环保/公司深度 目 录 1. 全球领先的裂解方案提供商，新签订单亮眼保障业绩增长 .......................... 4 1.1. 公司简介：深耕有机废弃物裂解，持续拓展技术应用领域 ............................................... 4 1.2. 财务分析：新签订单高增保障业绩增长，应收账款减值影响逐步减弱 ........................... 6 2. 有机废弃物热裂解前景可期，关注经市场验证的裂解设备提供商............ 11 2.1. 有机废弃物回收利用热度渐涨，热裂解为重点发展方向 ................................................. 11 2.1.1. 废轮胎热裂解：废轮胎回收产业规模化扩张，近年来海内外热裂解项目投资热情高涨 ................... 11 2.1.2. 废塑料热裂解：化学回收为废塑料回收利用的重点发展方向，热裂解为当前主流应用 .................. 16 2.1.3. 污油泥热裂解：我国污油泥历史遗留量大，热裂解具有竞争优势 ......................................................