平安观联储系列(一)：本轮美联储降息初期大类资产将如何表现？

平安观联储系列（一） 本轮美联储降息初期大类资产将如何表现？ 海外策略深度报告 策略报告 策略配置 2024 年 1 月 9 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 周畅 投资咨询资格编号 S1060522080004 ZHOUCHANG115@pingan.com.cn  平安观点：  历史复盘：1990 年以来美联储通常如何降息？美联储自 1990 年以来已经历七轮降息过程，其中五轮为完整的加息至降息过程，与当前情形较为相似。复盘五轮降息开启的节点，美国经济均已处于下行阶段，非农就业、PMI 降幅明显，通胀短期或仍在相对高位。在降息阶段，相较于通胀目标，美联储通常更关注就业、PMI 等指标，这也与本轮中鲍威尔在 2023年 12 月 FOMC 会议上表态一致，“联储会考虑到降息过晚带来的风险”。  经验总结：1990 年以来美联储降息前后的资产含义？ − 权益资产：降息通常伴随可能的经济衰退，权益资产走势的关键在于后续美国经济表现。末次加息后至首次降息前，如美国经济后续仍维持韧性，则此阶段通常美股出现大幅上行；如美国经济或将/已将陷入衰退， 则受影响下美股表现通常差强人意。港股受美联储政策溢出效应影响较大，末次加息后短期内港股相对美股表现更好。 − 债券资产：加息尾声阶段，10Y 美债抢跑于政策利率变动，长端美债收益率高点出现在加息停止前 1-3 个月。美联储从加息转为降息区间，美债利率下行，2Y 美债下行幅度大于 10Y 国债。首次降息后，美债收益率受政策预期以及经济预期的影响未必短期内出现下降。 − 黄金与美元指数：末次加息后至首次降息前，短期内黄金与美元指数表现出较强负相关性，多为金价上涨，美元下跌；首次降息开启后黄金通常在20 个交易日内出现上涨，美元指数走向无确定性规律。 − 历史胜率：美联储末次加息后至首次降息开启前，美债通常占 优， 胜率100%，美股、黄金次之；降息周期开启后，黄金明显占优， 胜 率 为100%，且平均收益率远高于其他资产，美债、美股同样上行。  未来展望：本轮美联储降息初期大类资产将如何表现？目前基本面韧性较高，并不支持过早降息，但不排除大选等因素推动降息提前。我们尝试推测三种降息情形下大类资产表现： − 预防式降息（类比 2019 年 8 月-10 月，概率较大）：美联储将较早开启降息，上半年即启动首次降息，并可能在下半年就结束降息周期，年底美国经济成功实现软着陆。基于此，美债机会集中于上半年，年初 10 年期美债利率下限有望在 3.8-4.1%附近，首次降息前后有望达到低点 3.4%-3.6%左右。大盘股持续受益于宽松环境，小盘股躲过杀盈利的压力 ，整体股指或将出现震荡上行，且在降息前后均有不错的表现，同时黄金在美联储开启降息前仍有较好的配置窗口期，美元预计或震荡下行但下行幅度较小，新兴市场权益难跑赢美国。 − 衰退式降息（类比 2001 年 1 月-2003 年 6 月，存在一定概率）：美债机会将出现在下半年，如出现经济陷入衰退，10 年期美债震荡中枢或 下行至 3.0%以下。美股面临“杀盈利”压力，美股指数震荡加剧，同时黄 金在美联储开启降息前后有明显的配置机遇，美元或将出现较大幅度下行。 − 应急式降息（类比 2020 年 3 月，不排除可能性）：美债利率或出现大幅度下行，权益资产可能经历一轮深度调整，在调整完成后会迎来强势反弹。  风险提示：美国货币政策超预期；美国经济下行风险超预期；国际地缘形势变化超预期；历史经验不代表未来。 证券研究报告 策略配置·海外策略深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 26 正文目录 一、 历史复盘：1990 年以来美联储通常如何降息？ ................................................................................. 4 1.1 1990 年后的降息周期更具参考意义 ........................................................................................................ 4 1.2 第一轮降息（1989/06-1992/09）：高利率下经济放缓，海湾战争与储贷危机加速拖累经济 ......................... 5 1.3 第二轮降息（1995/07-1996/01）：基本面恶化迹象初现，通胀压力消退至适当位置 ................................... 6 1.4 第三轮降息（1998/09-1998/11）：亚洲金融危机以及俄罗斯主权债务违约等打断加息节奏.......................... 6 1.5 第四轮降息（2001/01-2003/06）：互联网泡沫破裂，经济失速下行........................................................... 7 1.6 第五轮降息（2007/09-2008/12）：次贷危机引发金融危机，降息未能阻止经济衰退 ................................... 8 1.7 第六轮降息（2019/08-2019/10）：中美贸易摩擦升级，全球经济疲软 ....................................................... 8 1.8 第七轮降息（2020/03-2020/03）：新冠疫情全球蔓延，避险情绪高涨 ....................................................... 9 1.9 总结：复盘联储降息条件，美国经济已处于下行，就业、PMI 降幅明显，通胀短期或在高位 .................... 10 二、 经验总结：1990 年以来美联储降息前后的资产含义？ ..................................................................... 11 2.1 美股与港股：降息通常伴随可能的经济衰退，权益资产走势关键在于美国经济是否软着陆 ........................11 2.2 美债：加息尾声市场已抢跑，美债利率高点出现在末次加息前 1-3 个月；降息后利率未必短期内出现下降 15 2.3 美元与黄金：降息前黄金与美元指数短期内表现出较强负相关性，多为金价上涨，美元下跌；降息后黄金通常在 20 个交易日内出现上涨，美元指数走向无确定性规律 .....................................................