宏观深度研究-日本2024：宏观趋势与行业亮点

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 日本 2024：宏观趋势与行业亮点 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 1 月 07 日│中国内地 深度研究 在经历2023经济全面重启、出口引领增长的一年后，日本货币政策可能在2024年适当退出宽松，日元有望显著升值（《日元和日债利率：不鸣则已、一鸣惊人？》，2023/11/07）。继去年 5%以上的名义增长后，我们预计今年日本名义增长可能仍达到 3%以上，大幅高于 2000-19 年 0.3%的平均水平。更重要的是，美元计价的日本名义增长可能大幅加速、而美元计价的日本资产总投资回报也可能不逊于去年。在增长减速和利率下行的全球背景下，投资日本的相对吸引力可能有增无减。本文更新日本 2024 年的宏观展望和投资前景。 一． 日本 2024 年的宏观环境如何演进？ 1. 再通胀“渐入佳境”，工资增长可能加速并达到近 30 年来最高水平、并超过总通胀水平——居民真实购买力上升。日本今年名义增长有望保持明显高于趋势的水平，总通胀略低于 2023 年，但工资增长有望加速。 2. 日央行可能退出持续近 10 年的负利率政策，政策边际收紧，但保持宽松的绝对水平—实际利率保持在-2%以下，财政赤字保持 5%左右。周期性政策适当收紧有利于防止经济明显过热、并延长日本再通胀周期。 3. 结合 1 和 2，日元有望明显升值，日债利率曲线抬升。不排除美国可能较快降息（《联储是否会更快降息，影响几何？》，2024/1/4），美日利差更快收窄，我们上调 12 个月日元汇率预测至 130 日元兑 1 美元。 4. 日本企业海外投资回流、及海外对日本的直接投资均可能加速。值得重申，日本海外资产总额达 10.2 万亿美元，是 2022 年 GDP 的 2.5 倍。 二．2024 年，日本经济增长的动能将如何转换？ 1. 增长动能将从出口向内需转换，消费和投资成为增长的主要支撑。本土消费增长有望加速，同时，居民和企业投资意愿有望上升。名义利率转正但真实利率持续大幅为负，且居民和企业部门现金水平较高、企业ROE 结构性上升，均可能促使私有部门加快配置现金外资产。 2. 企业资本开支周期、薪资压力上升及产业政策的三重“催化”下，半导体和自动化相关投资有望继续上升。 3. 服务出口较去年或边际放缓，但中国访客继续恢复有望支持入境消费。 三．2024 年哪些行业有望受益于新的宏观环境？ 自上而下看，受益于日元升值，利率上行，本土居民收入增长加速、海外资产流入/回流的行业有望成为 2024 年的投资亮点，而反之，出口敞口较大和/或劳工成本较高的行业可能边际受损。具体看： 1. 2024 宏观环境中最为受益的行业包括地产、金融、本土消费、及半导体、自动化、人工智能相关产业链。 2. 同时，边际受损的行业包括出口导向型劳动密集型行业，如汽车、工程机械；同时，日本海外配置资产回流，也可能对此前配置权重相对较大的资产带来阶段性“撤资”压力，如部分国家的国债、信用债等。 风险提示： 日央行退出宽松再度受阻，全球经济增长减速超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 正文目录 一、日本 2024 年的宏观环境将有何变化？ .................................................................................................................. 4 二、2024 年，日本经济增长的动能将如何转换？ ........................................................................................................ 9 三、2024 年哪些行业有望受益于新的宏观环境？ ...................................................................................................... 17 风险提示.............................................................................................................................................................. 22 图表目录 图表 1： 2024 年日本名义 GDP 增速高于历史趋势 .................................................................................................... 4 图表 2： 2024 年日本名义 GDP 摆脱了通缩状态 ........................................................................................................ 4 图表 3： 2024 年日本通胀高位回落，仍可能位于 3%附近 ......................................................................................... 4 图表 4： 2023 年 10 月工会对 2024 年“春斗”的谈判指引更为乐观 ............................................................................. 5 图表 5： 2023 年日本春斗工资增速回升至 3.6%的历史高位 ...................................................................................... 5 图表 6： 2023 年日本工资增速已经明显回升 .............................................................................................................. 5 图表 7： 日本进口价格指数回落指示日本通胀，尤其是商品通胀可能