海外经济专题：日美贸易摩擦的历史启示

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 20 [Table_Page] 宏观经济|专题报告 2019 年 5 月 20 日 证券研究报告 [Table_Title]日美贸易摩擦的历史启示 海外经济专题 [Table_Summary]报告摘要： 大萧条至今美国共经历了三轮典型的贸易保护时段。1929 年大萧条至今，美国共经历过三轮典型的贸易保护时段，标志分别是 1930 年《斯穆特.霍利关税法案》；1985 年《广场协议》以及 2018 年 3 月 22 日特朗普签署贸易保护备忘录。其中《斯穆特.霍利关税法案》是美国 30年代陷入大萧条的重要宏观背景之一。70-80 年代美国对日德的贸易保护处于美国双赤字扩张期，与当下情况类似。值得注意的是，这三次贸易保护政策均实施于共和党执政期间。日美贸易摩擦的过程和影响回溯：大致分为五个阶段。第一阶段：1955-1971 年美国对日本纺织品行业实施贸易保护；第二阶段：1969-1978 年美国对日本钢铁和彩电产业实施贸易保护；第三阶段：1979-1981 年美国对日本汽车产业实施贸易保护；第四阶段：1982-1987 年美国对日本半导体行业实施贸易保护；第五阶段：1989-1994 年涉及保险、汽车、电讯和平面玻璃等领域。60-90 年代日本经济、产业及资产价格变化特征。70 年代初日本经济降速，但产业升级。结合城镇化率水平、产业结构、消费占比及人均 GDP 等指标，70 年代日本实现了经济结构转型。运输设备和电子器械成为日本主导行业，纺织等传统行业占比大幅下降。 90 年代经济泡沫破灭，经济再度降速。1985 年《广场协议》后日元大幅升值。随后，日本对外贸易大幅萎缩，传统产业不断转出日本。汇率大幅升值后，为了缓解汇率升值及输入型通缩压力，日本央行不得不持续降息。汇率升值、无风险利率下降叠加传统制造业产业转出，地产和金融资产价格被快速推高。1989 年日本央行开始控制风险抬升基准利率，但却导致资产价格泡沫破灭。日美贸易摩擦的几点启示：第一，美国对日贸易摩擦是一个长期过程，与日本产业升级基本同步； 第二，在美国实施贸易保护以及两次石油危机的压力下，日本还是顺利实现了产业升级，外部压力在一定程度上转化为了内部动力。日本人均 GDP 从 1970 年的 2000 美元左右，上升至 1980 年的 9400 美元，直至 90 年代经济触顶时的 40000 美元。第三，在产业升级的驱动下，几轮贸易保护也均未对日本金融资产价格造成实质性冲击，资产价格整体仍取决于国内基本面；第四，《广场协议》后日元大幅升值和为对冲由此带来的通缩压力而进行的持续降息才是对日本实体经济造成冲击，并推动金融资产泡沫化的根源；后续过于急迫的政策操作过程又成为泡沫被刺破的关键。换句话说，是这两个素有争议的过程而并非是日美贸易摩擦本身带来了日本经济的触顶。核心假设风险：对日美贸易摩擦的其他历史背景理解不到位。[Table_Author]分析师： 郭磊 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE No. BNY419 021-60750625 guolei@gf.com.cn 分析师： 张静静 SAC 执证号：S0260518040001 010-59136616 zhangjingjing@gf.com.cn 请注意，张静静并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 怎么看欧洲经济：衰退还是企稳？:海外经济专题 2019-04-20 贸易保护对美负面影响开始显现 2018-11-27 欧美距离零关税还有多远？ 2018-08-08 [Table_Contacts] 20799330/36139/20190520 14:30 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 20 [Table_PageText] 宏观经济|专题报告 目录索引 大萧条至今美国实施了三次典型的贸易保护措施 ............................................................... 4 日美贸易摩擦的过程和影响回溯 ......................................................................................... 5 60-90 年代美国对日贸易保护线索 ............................................................................. 5 60-90 年代日本经济、产业及资产价格变化特征 ...................................................... 12 日美贸易摩擦的几点启示 .................................................................................................. 18 20799330/36139/20190520 14:30 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 20 [Table_PageText] 宏观经济|专题报告 图表索引 图 1：1929-1940 年美国名义 GDP 同比增速与贸易赤字率 ................................... 4 图 2：美国贸易及财政双赤字率 ............................................................................. 4 图 3：1960-1980 年美国合成纤维制品进出口量（千磅） ..................................... 6 图 4：1953-1990 年日本纺织品产量 ...................................................................... 7 图 5：1966-1976 年日经 225 和标普 500 .............................................................. 7 图 6：日美钢铁产量（吨） ..................................................................................... 8 图 7：日本钢铁进出口量（千吨） .......................................................................... 8 图 8：日本钢铁行业销售利润率（%） ........................