海通发展(603162)首次覆盖报告：高贝塔行业的价值投资者

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究 | 海通发展 高贝塔行业的价值投资者 海通发展（603162.SH）首次覆盖报告 □ 核心结论 公司评级 增持 股票代码 603162.SH 前次评级 -- 评级变动 首次 当前价格 17.51 近一年股价走势 分析师 凌军 S0800523090002 lingjun@research.xbmail.com.cn 相关研究 干散货航运业具备较高的价格波动性和盈利弹性。海运业由于运输需求刚性、运费/货值比较低、造船周期滞后性、供给易受干扰以及需求预测复杂性等五大特征，天然具备较高的价格和盈利波动；而干散货所运品种相对较强的周期性、行业门槛相对较低、产业链议价权波动以及金融衍生品的放大等特点，进一步强化了其高波动、高贝塔的属性。 目前或是进行干散货航运配置的较好时机。第一，供给面：有望进入拆船数量大于新船交付量、总供给进入收缩阶段；第二，需求面：中国逆周期调节的财政政策有望促使未来干散货航运需求边际改善；第三，预期面：我们认为目前投资者低预期的状态或是进行该板块逆向配置的较好时机。 海通发展是国内干散货航运业中具有价值投资思维配置船队资产的龙头企业。公司采用类似二级市场价值投资的资产配置稳健策略，主要表现在：第一、倾向于在价格低点配置干散货船资产；第二、采用相对保守的杠杆策略；第三、采购较为统一的船型，进一步降低运营成本；第四、经营的船型和区域，运价波动幅度相对较小。我们认为在高波动的干散货航运业采用以上策略有利于降低公司业绩向下波动幅度。 预计 2024-2025 年业绩有望回升，给予“增持”评级。周期性行业在行业低迷时容易导致亏损，PE 估值不适用；其次，从公司船舶资产配置的情况可知，干散货航运业属于重资产行业；第三，公司采用较为稳健的价值投资配置策略，资产的稳健性大于盈利的稳定性，因此我们认为采用 PB 估值更为合理。我们选取同样是以干散货航运作为主业的凤凰航运、宁波远洋和国航远洋作为可比估值对象，目前平均 PB估值为 3.03 倍。考虑到海通发展相对稳健的船舶资产配置策略，可享受一定估值溢价。我们给予 2023 年 3.2 倍的 PB 估值，目标价 19.37 元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：中国铁矿石、煤炭等需求低于预期、干散货拆船数量低于预期、海外经济增长低于预期  核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,598 2,046 1,519 2,184 3,106 增长率 135.4% 28.0% -25.7% 43.7% 42.2% 归母净利润 (百万元) 517 671 215 402 733 增长率 683.8% 29.8% -68.0% 87.0% 82.5% 每股收益（EPS） 0.84 1.09 0.35 0.65 1.19 市盈率（P/E） 20.8 16.0 50.1 26.8 14.7 市净率（P/B） 8.1 5.3 2.9 2.6 2.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -32%-26%-20%-14%-8%-2%4%10%2022-122023-042023-082023-12海通发展航运沪深300证券研究报告 2023 年 12 月 21 日 公司深度研究 | 海通发展 西部证券 2023 年 12 月 21 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 6 估值与目标价 ...................................................................................................................... 6 海通发展核心指标概览............................................................................................................. 7 一、 为何选择干散货——行业的贝塔 ..................................................................................... 8 1.1 曾经的辉煌——2007 年干散货航运的超级周期 .......................................................... 8 1.2 贝塔的来源——海运供求关系的五个特征 ................................................................... 9 1.2.1 海运需求的刚性 ................................................................................................... 9 1.2.2 货值占比较低 ...................................................................................................... 9 1.2.3 造船周期的滞后性 ............................................................................................. 10 1.2.4 供给易受干扰 ......................................................................................