江苏吴中(600200)医美医药双轮驱动，医美业务前景可期

医药生物 | 证券研究报告 — 首次评级 2023 年 12 月 21 日 600200.SH 买入 原评级：未有评级 市场价格:人民币 8.32 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 7.1 (11.3) 7.6 7.6 相对上证综指 13.0 (7.3) 13.9 15.1 发行股数 (百万) 712.29 流通股 (百万) 709.56 总市值 (人民币 百万) 5,926.22 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 319.84 主要股东 苏州吴中投资控股有限公司 17.24 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 12 月 18 日收市价为标准 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 医药生物 证券分析师：梁端玉 duanyu.liang@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090003 证券分析师：刘恩阳 enyang.liu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090004 江苏吴中 医美医药双轮驱动，医美业务前景可期 医美医药双轮驱动，业务调整后业绩改善明显。医药业务产品覆盖多个领域，整体平稳发展。公司医美业务通过“并购+自研”的方式进行医美产品矩阵布局，通过投资并购取得 HARA 和 AestheFill 的独家销售代理权，并积极布局胶原蛋白技术平台。首次覆盖，给予买入评级。 支撑评级的要点  医美医药双轮驱动，业务结构调整后业绩改善明显。公司经过业务调整，目前形成以医药板块为主、医美板块新兴发展、投资板块赋能的业务布局。公司在 2022年完成对于房地产、贵金属、化工业务的剥离，医药业务在 2022 年的收入占比超过 70%。2023 年医药业务的增长趋于稳定，公司 Q1-Q3 实现营业收入 15.03亿元，同比增长 8.91%。在利润端方面，公司完成业务结构调整后毛利率趋向稳定。公司在 2018 年和 2020 年归母净利润均较上年出现大幅下降，主要源于对化工业务计提的资产减值，目前化工业务已完成剥离。2023Q1-3 公司归母净利润为0.11 亿元，实现扭亏为盈。此外，公司发布股权激励计划，有望提高公司核心技术及业务人员的积极性。  医药业务覆盖多个领域，业绩展现出回暖趋势。2020 年-2021 年期间公司医药业务受新冠疫情的影响，2022 年开始公司医药销售逐渐回归正轨。2023Q1-3 医药业务实现营业收入 13.02 亿元，同比增长 46.25%。公司医药业务已形成以“抗感染类/抗病毒、免疫调节、抗肿瘤、消化系统、心血管类”为核心的产品群，拳头产品包括匹多莫德口服溶液、盐酸阿比多尔片、注射用普罗碘铵、注射用卡络磺钠、美索巴莫注射液等。公司持有 290 余个药品生产文号，近年持续推进存量批文盘活工作。  江苏吴中以高端注射类产品为核心，实施“并购+自研”双重驱动战略。公司通过投资并购取得 HARA 玻尿酸和 AestheFill 童颜针的独家销售代理权。同时，公司积极打造自有技术平台，通过技术引进、合作研发、自主研发等手段布局胶原蛋白产品。AestheFill 是韩国公司 REGEN Biotech 的 PDLLA蛋白刺激剂注射产品，江苏吴中通过“增资+股权转让”的方式获得 AestheFill 在中国内地地区的独家销售代理权。AestheFill 的 PDLLA 为多孔性微球结构，其内部具有三维空间立体孔结构。微球表面高密度的结构有利于为肌肤提供支撑，而内部空洞化的结构有利于吸引纤维母细胞进入从而刺激蛋白生长。 估值  预期江苏吴中 2023 年、2024 年、2025 年归母净利润分别为 0.18 亿元、1.20 亿元和 2.29 亿元，EPS 分别为 0.03 元、0.17 元和 0.32 元。根据 12 月 18 日收盘价，预期市盈率分别为 321.1 倍、49.5 倍和 25.9 倍。首次覆盖，给予买入评级。 评级面临的主要风险  研发不及预期及上市失败风险、消费市场波动及产品推广不及预期风险、行业政策变动风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 1,775 2,026 2,241 2,738 3,353 增长率(%) (5.1) 14.1 10.6 22.1 22.5 EBITDA(人民币 百万) 14 21 119 248 389 归母净利润(人民币 百万) 23 (76) 18 120 229 增长率(%) (104.5) (435.4) (124.2) 548.9 90.8 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.03 (0.11) 0.03 0.17 0.32 市盈率(倍) 260.9 (77.8) 321.1 49.5 25.9 市净率(倍) 3.2 3.3 3.3 3.1 2.7 EV/EBITDA(倍) 452.4 266.9 51.2 24.6 15.3 每股股息 (人民币) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股息率(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (6%)4%13%22%32%41%Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 Sep-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 江苏吴中 上证综指 2023 年 12 月 21 日 江苏吴中 2 目录 1 江苏吴中：探索多元化战略布局，医药医美双轮驱动 ........................... 5 1.1 公司目前形成以医药板块为主、医美板块新兴发展、投资板块赋能的业务布局 .................. 5 1.2 公司业务结构不断调整优化 ..................................................................................................... 6 1.3 股权结构稳定，股权激励计划落地 .......................................................................................... 8 1.4 定增项目更新公司产能 ........................................................................................................... 10 2 医药板块：业绩回暖，批文盘活开始贡献收入 ..................................... 11 2.1 医药业务收入逐渐回暖，恢复势头良好 .......................................