2024年转债年度策略：花向春来美，松临雨过青

中 泰 证 券 研 究 所专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信｜证券研究报告｜2 0 2 3 . 1 2 . 1 3花向春来美，松临雨过青——2024年转债年度策略分析师：肖雨执业证书编号：S0740520110001邮箱：xiaoyu@zts.com.cn联系人：周冰倩邮箱：zhoubq@zts.com.cn目 录C O N T E N T S转债供需展望：紧平衡23估值展望：或仍将保持高位转债策略42023年转债市场回顾1rNtOuMmRxPyQyRmRnQ9PaOaQnPmMtRnOiNoPsQjMmNrN8OnMqPuOnNwOvPsOtN3基本结论◼ 2023年，转债市场呈现“上涨-震荡-下跌-反弹”的态势。阶段一（1月初至2月2日）：疫情全面放开，市场普遍形成强预期判断，指数上涨；阶段二（2月3日至8月4日）：国内经济增长预期目标略低于预期，复苏力不足，加之美联储持续加息，虽然国内政策端利好频出，各月出现新的市场热点，指数整体呈现震荡式波动；阶段三（8月5日至10月23日）：国内经济基本面尚未恢复，美债收益率持续爬升，加之地缘政治危机加剧，指数下跌；阶段四（10月24日至今）：国内金融数据转好，美债收益率回落，中美外交释放良性信号，指数反弹。◼ 转债供需判断：紧平衡。供给方面，截至11月15日，今年发布转债预案的公司共163家，转债拟发行规模2,393.80亿元；8月27日发布的优化再融资监管安排预计影响转债供给在834.75亿元；明年预计发行规模在1,500亿元左右；结合正股距赎回触发条件的空间、转股溢价率，判断2024年转股的转债只数预计66只，规模共772.25亿元，综合来看，2024年退出的转债只数预计为95只，规模预计1000亿元左右；明年转债净供给约400亿元。需求方面，明年主要投资人转债持有规模有一定上升空间，但可能空间并不大，结合转债供给，预计转债供需保持紧平衡。◼ 转债估值展望：或仍将保持高位。2023年，转债估值走势经历“上涨-震荡-波动上行-下行-上行”5个阶段，2023年11月30日，百元平价转债转股溢价率为23.11%，较2022年末增加3.52pct，处于77%分位数。明年政策推动经济回暖，科技行业复苏，美联储加息放缓，美债利率下行，股市或有期待；经济转型过程中货币政策“易松难紧”，利率上行压力较小，同时中央加杠杆“稳财政”，基本面延续弱增长态势，叠加地方政府化债的客观需要，政策利率调降有望推动收益率曲线整体下移，以及信用资产荒等原因或使得转债估值仍处于高位。4基本结论◼ 转债策略：策略1：双低策略，兼顾信用风险。转债双低策略攻守兼备，不过部分转债正股受行业下行周期、自身经营不佳等因素影响，信用风险凸显。在采取双低策略时，需要同时兼顾信用风险。我们筛选转股溢价率小于20%，转债价格小于115元的转债，符合条件的转债有20只，其中盈利表现相对较好的转债有9只，包括苏行转债、无锡转债等。策略2：博弈临到期转债的下修机会。展望2024年，为避免回售及到期兑付，发行人有下修促转股的动机，而如果到期时间临近，发行人促转股意愿更强烈，可关注低价高转股溢价率转债、临近到期转债的投资机会，博弈下修。2024年前在回售期及将进入回售期的转债有205只，规模1,937.45亿元，其中在2025年5月之前到期的转债共48只，规模448.57亿元。策略3：板块视角关注农林牧渔、电子等行业机会，主题视角关注华为产业链、人形机器人等。◼ 风险提示：数据更新不及时及提取失误等风险；股债市场超预期调整等；模型假设条件与实际不符，导致预测结果与实际情况出现偏差；美联储货币政策持续偏紧，汇率压力影响下央行货币政策宽松节奏不及预期。CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所12023年转债市场回顾6转债走势：“上涨-震荡-下跌-反弹”图表：2023年中证转债、万得全A走势◼ 2023年，转债市场呈现“上涨-震荡-下跌-反弹”的态势。阶段一：上涨（1月初至2月2日）疫情全面放开，市场普遍形成强预期判断，指数上涨。阶段二：震荡（2月3日至8月4日）国内经济增长预期目标略低于预期，复苏力不足，加之美联储持续加息，虽然国内政策端利好频出，各月出现新的市场热点，指数整体呈现震荡式波动。阶段三：下跌（8月5日至10月23日）国内经济基本面尚未恢复，美债收益率持续爬升，加之地缘政治危机加剧，指数下跌。阶段四：反弹（10月24日至今）国内金融数据转好，美债收益率回落，中美外交释放良性信号，指数反弹。来源：WIND，中泰证券研究所7➢ 第一阶段：上涨。1月初至2月2日，转债随正股上涨。2022年12月7号国务院联防联控机制综合组颁布“新十条”后，疫情全面放开，生产消费修复，市场普遍形成强预期判断，2022年GDP同比增长3%，高于国际社会此前预期，强化市场信心，风险偏好抬升，叠加美联储加息放缓，北向资金快速流入等各方面因素，股市上涨，上涨行情延续至今年2月初，在此期间，万得全A、中证转债分别上涨7.30%和4.50%。➢ 板块方面，计算机、有色金属行业转债涨幅居前；8个行业的转债涨跌幅表现好于正股涨跌幅，包括商贸零售、美容护理等。阶段一（1月初-2月2日）：上涨图表：期间转债板块表现（%）来源：IFIND，中泰证券研究所8➢ 第二阶段：震荡。2月3日至8月4日，股市历经横盘震荡-回调两个阶段，转债市场则整体震荡。➢ 2月3日至3月中旬，市场对经济复苏斜率预期出现分歧顺周期博弈失效，市场对经济复苏斜率预期出现分歧，加之海外风险事件频发且美联储仍坚持加息，特别是3月5日“5%左右”的经济增长预期目标略低于预期，正股市场和转债估值总体上在震荡中有所回落；3月中旬至4月中旬， ChatGPT、AI 大模型引爆投资者交易情绪，AI相关标的相继强赎，TMT、AIGC 和中特估等板块迎来结构性行情，在权益市场的推动下，转债估值逐渐修复；4月中旬至5月，由于中特估和数字经济等主题陷入调整，交易情绪下降，市场成交缩量，指数震荡下行；6月，经济数据表现不佳，市场对稳增长政策预期加强，正股市场和转债指数出现先上行后下跌；7月，上半年 GDP、CPI 和 PPI 表现不及预期，月末政治局会议提及活跃资本市场、提振投资者信心等，政策端利好频出，市场短期走高，但震荡格局并未明显转变。阶段二（2月3日至8月4日）：震荡图表：期间转债板块表现（%）➢ 板块方面，16个行业的转债涨跌幅为正，通信、美容护理和非银金融行业转债涨幅超过5%；22个行业的转债涨跌幅表现好于正股涨跌幅，例如医药生物、电力设备、钢铁、煤炭和基础化工。来源：IFIND，中泰证券研究所9➢ 第三阶段：下跌。8月5日至10月23日，国内经济基本面尚未完全恢复，国外美债收益率攀升，巴以冲突继续爆发，市场风险偏好下降，中证转债和万得全A分别下跌6.44%和12.15%。➢ 8月21日LPR实施非对称降息降低了交易者情绪，但8月28日证监会推出政策组合拳，IPO收紧、股份减持、调降融资保证金等措施集中出台，一定程度上稳定了市场信心。然而9月美联储加降息指引模糊甚至表态年内仍留有加息余地，导致美债收益率一度