立高食品(300973)公司深度报告：烘焙供应链龙头，多维构建长期成长逻辑

公 司 研 究 2023.12.18 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 ` 立 高 食 品 （ 300973） 公 司 深 度 报 告 烘焙供应链龙头，多维构建长期成长逻辑 分析师 薛涵 登记编号：S1220523060005 王泽华 登记编号：S1220523060002 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 烘焙食品 最新收盘价(人民币/元) 46.8 总市值(亿)(元) 80.64 52 周最高/最低价(元) 106.44/46.80 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《立高食品(300973)：经营稳健向好，看好公司长期成长》2023.10.26 《立高食品(300973)：经营持续向好，渠道多点开花助力长期发展》2023.08.30 《立高食品：成本压力趋缓毛利环比改善，管理持续升级推动高质量发展》2022.10.28 《立高食品：困境中补短板，短期承压不改长期景气》2022.04.25 立高食品为国内烘焙供应链龙头，深耕烘焙原料领域二十余载，2014 年正式进军冷冻烘焙行业。公司上市后开展多轮股权激励计划，提高员工积极性，打造核心实力。烘焙行业规模效应显著，公司积极进行产能全国化布局，先后投资建立五大生产基地九大生产厂区。目前，立高食品在冷冻烘焙行业市占率第一，奶油业务营收超 5 亿元，位于行业第一梯队。 冷冻烘焙仍为蓝海市场，“门店+商超+餐饮”三渠道构建行业增长逻辑： 烘焙门店：烘焙门店仍为我国冷冻烘焙行业主要销售渠道，对标日本，我国大陆人均烘焙产品消费量仍有较大提升空间，2022 年日本消费紧缩大环境有所改善后，面包消费复苏明显，可见我国烘焙门店渠道有望随国内消费复苏而恢复高成长。中小型连锁烘焙店为冷冻烘焙主要终端客户，对标海外成熟市场，烘焙店集中度同样较低，预计中小型连锁长期内仍为主流趋势。公司以大单品战略为核心，产品矩阵丰富，规模优势较强。此外，渠道强执行力、强大销售网络叠加经销商结构持续优化，公司渠道能力显著高于同行。 商超渠道：冷冻烘焙产品可以帮助商超等非专业单位销售现烤产品，丰富其产品结构，提升消费者的消费体验和购买欲望。参照全球冷冻烘焙领导者Aryzta，大型零售商（商超）渠道占总营收比重为 36%，而我国目前商超渠道仅占 20%左右，我国商超等非专业烘焙渠道仍有较大增长空间。公司主要优势在于：（1）研发实力领先，新品迭代速度快；（2）积极产能扩建，供应链稳定；（3）一对一小组对接，服务质量高。伴随商超渠道重要大客户新品的持续推出，商超渠道仍有望保持高成长。 餐饮渠道：降本增效需求驱动餐饮连锁、酒店外采冷冻烘焙产品，“烘焙+”模式在茶饮、咖啡赛道兴起。公司已成立专业餐饮渠道推广团队，与海底捞、豪客来、希尔顿欢朋酒店、乐凯撒披萨等连锁餐饮品牌达成合作，目前已切入“烘焙+茶饮”赛道，探索餐饮端多元消费场景。伴随新客户的持续拓展以及场景的逐步恢复，看好餐饮渠道的长期空间。 奶油行业是小而美赛道，潜力不可忽视。奶油行业终端客户粘性高，产品盈利能力强。2024 年我国仅应用于蛋糕制作的奶油市场规模将突破 140 亿元，中高端现制茶饮兴起“茶饮+奶油”模式，提升行业规模天花板。公司现阶段已形成了植脂奶油和含乳脂植脂奶油为主，稀奶油为辅的产品结构。行业目前呈现结构升级及国产替代的趋势，公司推出高端奶油新品“依乐斯乳脂植脂奶油”和“360pro 稀奶油”，销售情况较好。公司主要优势在于：（1）类似品质前提下，产品性价比更高；（2）销售网络强大，小 B 端优势明显。 盈利预测:我们预计公司 23-25 年实现营收 37.33/47.21/58.56 亿元，同比+28.26%/26.45%/24.06%，实现归母净利润 1.84/3.94/5.42 亿元，同比28.28%/113.49%/37.70%，EPS 分别为 1.09/2.33/3.20 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：食品安全与质量风险、原材料上涨风险、烘焙门店恢复不及预期、大客户拓展不及预期 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -48%-35%-22%-9%4%17%22/12/1823/3/1923/6/1823/9/17立高食品沪深300立高食品(300973) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2911 3733 4721 5856 (+/-)% 3.32 28.26 26.45 24.06 归母净利润 144 184 394 542 (+/-)% -49.22 28.28 113.49 37.70 EPS (元) 0.85 1.09 2.33 3.20 ROE(%) 6.78 7.31 13.51 15.68 PE 113.29 42.97 20.13 14.62 PB 7.68 3.14 2.72 2.29 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 立高食品(300973) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 立高食品：烘焙供应链龙头 ........................................................................ 6 1.1 冷冻烘焙蓝海全面开拓，持续激励打造核心实力 ............................................... 6 1.2 冷冻烘焙助力，直销增长亮眼，业绩进入修复通道 ............................................. 8 1.2.1 品类完善，冷冻烘焙产品增量显著 ..................................................... 8 1.2.2 直销赛道活力足，商超客户业绩亮眼 .................................................. 10 1.2.3 营收增势恢复，盈利空间释放 ........................................................ 11 1.3 全国化产能布局，供应链保障卓越 .......................................................... 12 2 冷冻烘焙：蓝海市场，潜力可观 ................................................................... 14 2.1 行业分析：快速增长，三渠道并驱 ..................................................