2024年宏观经济与资本市场展望：雾里看花

宏观年度策略报告 / 2023.12.16 请阅读最后一页的重要声明！ 雾里看花 ——2024 年宏观经济与资本市场展望 证券研究报告 分析师 陈兴 SAC 证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师 马骏 SAC 证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 分析师 谢钰 SAC 证书编号：S0160523080003 xieyu01@ctsec.com 相关报告 1. 《阿根廷改革，对我们有何影响？》 2023-12-09 2. 《美国投资热会持续么？——美国信用风险系列之三》 2023-12-08 3. 《年末流动性会紧张么？——12 月流动性展望》 2023-12-08 4. 《M1 为什么少了？》 2023-12-03 5. 《金融危机，可能从哪里来？——美国信用风险系列之二》 2023-11-28 6. 《对美出口关税，调整的弹性有多大？》 2023-11-14 核心观点 波诡云谲的 2023 年即将过去，市场表现有待回暖，风险偏好仍然受到中长期结构性问题和外部流动性环境的压制。“2024 年会好么？”成为现如今投资者共同的疑问，英国诗人雪莱（Percy Bysshe Shelley）的诗句或许是对这个问题最好的注解——Fear not for the future, weep not for the past. ❖ 为什么美国“有危机、无衰退”？美联储的持续加息，并没有“带崩”今年的美国经济。展望明年，我们认为，美国经济和金融环境将进入“有危机、无衰退”的局面，利率上行风险在金融体系的逐渐暴露，会倒逼着美联储转入降息时点有所提前，在“史上最快加息”之后，我们在明年上半年有很大概率会看到降息的兑现，外部流动性环境的转松，无疑也会打开国内宽松政策的空间。 ❖ 谁来带动出口回升？海外特别是美国需求的韧性，会对我国出口形成有力拉动，我们预计，出口将由今年对于经济增长的拖累，转入明年对经济形成正向的贡献，而主要的增量就来自于我们对于美国出口增长的变化。一方面，美国补库存周期的开启会带动我国出口需求的改善；另一方面，美国对我国加征关税的可能调整也构成出口潜在的上行空间。两者均利好于偏下游的消费品行业，如服装、地产后周期的家具家居和电子电器等。 ❖ “以进促稳”如何实现？明年经济增长在读数上，或将处于和今年相当的水平，但微观感受上，相对于今年会有明显改善。结构上来说，外需表现或将好于内需，投资端仍然靠基建和制造业投资来支撑，地产投资增速降幅虽有收窄，或依然处于负增长区间。通胀压力整体来说不会太高。我们预计，财政政策加力遵循“适度”原则，明年财政赤字率目标可能并不会定在显著超出 3%红线的水平。而对经济增长的支持，更多地可以通过广义财政支出来实现。货币政策进一步宽松如降准降息仍可期待。 ❖ 资产配置机会在哪里？明年相对于今年来说，表现最为突出的资产可能是人民币。一方面，较高的出口增长会带动汇率的升值，另一方面，随着中美关系由紧张趋于缓和，加上美联储加息周期的结束，贬值溢价消除也决定了人民币汇率升值。当前市场预期美联储降息时点将提前至明年 3 月，如果拜登无法连任，美元还会下探。对于商品而言，我们预计，财政加杠杆会拉动其价格上行，时间会落在明年下半年乃至四季度。对于权益市场而言，明年大概率也会迎来企业盈利的修复。不过，从行业分布来看，上游行业利润的改善较明显，下游消费品行业尚可，而中游或受挤压。对于债市而言，我们认为，短期利率水平或将趋于震荡，明年利率变化的节奏前低后高。 风险提示：经济恢复不及预期，外部环境恶化超预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 宏观年度策略报告/证券研究报告 1 为什么美国“有危机、无衰退”？ ........................................................................................................... 5 2 谁来带动出口回升？ ............................................................................................................................. 15 3 “以进促稳”如何实现？ ......................................................................................................................... 24 4 资产配置机会在哪里？ ......................................................................................................................... 35 图 1. 1994 年以来历次美联储加息后期均出现金融危机 ............................................................................. 5 图 2. 美国居民贷款类型分布 .......................................................................................................................... 6 图 3. 住宅抵押贷款按利率高低分类（%） .................................................................................................. 6 图 4. 存量房屋抵押贷款利率类型分布 .......................................................................................................... 6 图 5. 存量抵押贷款平均利率与余额 .............................................................................................................. 7 图 6. 抵押贷款利率、拖欠率与撇账率（%） .............................................................................................. 7 图 7. 当前居民资产现有分布情况 ...................................................................................