【宏观快评】11月经济数据点评：三个层次理解强生产

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2023 年 12 月 16 日 总量 【宏观快评】 三个层次理解强生产——11 月经济数据点评  11 月经济点评：从三个层次理解强生产的含义 11 月，主要经济指标中，偏强的是工业生产。工业增加值同比为 6.6%，环比季调高达 0.87%。而需求方面，略偏弱。固投，当月同比为 2.9%，环比季调为 0.26%。社零，当月同比受基数影响回升至 10.1%，但环比季调为-0.06%。出口，当月同比为 0.5%。我们从三个角度理解生产之强。 （一）第一层，从投资（过去）看生产，“强”的背后原因？ 第一个层次看生产，是从投资角度看生产。即，因果关系看生产。 高投资带来高产能，高产能带来高产出。近两年，中游保持持续的高投资。以制造业投资数据来看，2022 年、2023 年 1-10 月，中游投资增速高达 19.2%、14.6%，远强于上游、下游的投资增速。近几个月，生产之强，主要强在中游装备制造业。从 11 月细分数据来看，装备制造业增加值增速高达 9.8%，与工增的增速差进一步扩大。 （二）第二层，从就业（当下）看生产，“强”的积极意义？ 第二个层次看生产，是从宏观的静态视角。即，当下，从就业角度，需要生产偏强。原因是，生产的背后是就业。保生产可以保就业。我们计算 1-10 月的城镇新增就业与当年就业目标的比值。今年，前 10 月的目标完成率偏低，为92.4%，低于往年。即，从完成就业目标的角度，需要生产强。 （三）第三层，从物价（未来）看生产，“强”的政策推演？ 第三个层次看生产，是从宏观的动态视角看生产。即，物价视角看后续政策推演。即，当下的强生产，或带来部分环节供大于求。如中央经济工作会议所言，“有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱……”。综合影响体现在物价上低位运行。11 月，PPI 同比下滑至-3.0%，CPI 中商品价格同比也偏弱，11 月 CPI 消费品同比为-1.4%，我们拟合的九类商品价格同比为-1.3%，主要是交通工具、通信工具、酒类、家用器具同比偏弱。 偏低的物价，对企业而言，是偏低的投资回报率。从长久来看，或不利于其补库、扩大生产、扩大投资。因而，后续政策推演来看，重心或在于扩需求，尤其是通过财政加力的方式扩大总需求。我们在年报中，给出了较为详细的对2024 年财政发力的分析与推演。参见《【华创宏观】挣脱——宏观 2024 年度策略报告》  11 月经济数据：亮点在生产、餐饮消费、固投中其他行业投资 我们重点介绍 11 月经济数据中的几个积极变化：1）生产偏强。2）消费中餐饮是亮点。11 月，餐饮两年平均增速为 7.3%，好于前值 3.7%。汽车、石油及制品、网购、其他四大分项两年平均增速有所回落。3）投资中变化在其他行业。其他行业，11 月当月同比为 1.1%，前值为-3.1%。结合狭义基建（不含电热）增速的回升，或表明 11 月财政在投资端有所发力。4）地产，11 月新开工增速转正。  风险提示： 房价下跌，欧洲经济回落。  证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】联储转向降息叙事的两个思考——12 月 FOMC 会议点评》 2023-12-15 《【华创宏观】一暖一冷——11 月金融数据点评》 2023-12-14 《【华创宏观】通胀回落仍有一些曲折——美国11 月 CPI 数据点评》 2023-12-13 《【华创宏观】寻找“新”定价——极简解读中央经济工作会议》 2023-12-13 《【华创宏观】超预期背后的两个“瑕疵”——美国 11 月非农数据点评》 2023-12-11 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、三个层次理解“强”生产 ............................................................................................. 4 （一）第一层，从投资（过去）看生产，“强”的背后原因？ ...................................... 4 （二）第二层，从就业（当下）看生产，“强”的积极意义？ ...................................... 4 （三）第三层，从物价（未来）看生产，“强”的政策推演？ ...................................... 5 二、十一月经济数据分析 ................................................................................................. 5 （一）十一月主要经济数据概览 ..................................................................................... 5 （二）就业：就业形势总体稳定 ..................................................................................... 6 （三）消费：增速回落，亮点在餐饮 ............................................................................. 7 （四）地产：新开工有所好转 ......................................................................................... 8 （五）工增：中游带动下，依然较强 ............................................................................. 9 （六）投资：其他行业增速转正，整体有所回升 ......................................................... 9 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 投资：中游增速高 ...................................................................................................... 4 图表 2 生产：装备制造业强 ............