宏观经济动态跟踪：缓行去通胀最后一英里

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 动态跟踪 研究结论 ⚫ 12 月 12 日，美国劳工部公布 11 月 CPI 数据：美国 11 月名义 CPI 同比 3.1%，与预期一致，前值 3.2%；环比增速为 0.1%，预期 0.0%。核心通胀同比 4%，环比增速 0.3%，均符合预期。 ⚫ 概览：食品通胀继续疲软，能源分项同环比下跌。核心通胀同比走平，环比从 0.2%上升至 0.3%，仍处在连续约半年的 0.2-0.3%区间震荡，其中核心商品通胀拖累，但权重项二手车环比增速转正，核心服务中房租项增速仍是主要支撑。 ⚫ 食品同比增速录得 2.9%，前值 3.3%，延续大幅回落趋势，依据联合国食品价格指数对于 CPI 食品分项的历史领先关系（约 12 个月），未来约 4 个月内的下行确定性仍然较强。油价疲软带动能源通胀下跌，能源分项环比继续下行，负增 2.3%，同比增速录得-5.4%，为本期数据的主要拖累项。往后看，能源通胀走向与当月的零售汽油价格几乎线性相关，11 月 WTI 和布伦特原油均价分别降至 87.3 美元/桶和 82 美元/桶，在全球经济疲软、供应趋于过剩的背景下，目前油价仍处于下行通道中，在两年以来的低位徘徊，后续走势主要取决于供需基本面博弈情况。 ⚫ 受到核心商品拖累、核心服务继续维持韧性的影响，整体核心项同比增速走平，维持在 4.0%。核心商品中，二手车和卡车同比负增 3.8%，较上期跌幅明显收窄，环比回正至 1.6%。领先 CPI 二手车分项约两期的市场指标 Manheim 和 Blackbook 二手车指数最新读数均显示环比负增，提示 CPI 二手车分项中期趋势上或将继续拖累核心商品增速。今年 Q4 节日季美国批发零售商折扣力度空前，服饰鞋帽、家具家电、通讯娱乐设备等全品类商品均出现明显的价格下行，因而本期数据中二手车价格滞后性上升被埋没在商品整体通缩当中。 ⚫ 核心服务同比录得 5.5%，环比由前值 0.3%上升至 0.5%，继续作为当前美国通胀的主要支撑而存在。其中住宅租金环比增速 0.4%，略有反弹，同比增速延续回落趋势，反映当前市场新签约房租价格的 Zillow 和 Apartment List 房租指数的最新读数均符合中期回落趋势，预计 CPI 住房项将维持震荡回落趋势，带动核心服务项降温。此外，剔除住房后的核心服务业通胀（超级核心通胀）也有所反弹，一定程度上反映出薪资支撑下的消费韧性，环比增速 0.44%（前值 0.22%），同比 3.93%（前值 3.75%）。十月结构性更新医疗保险留存收益数据后，11 月 CPI 的医疗服务项同环比上升明显， 同比增速录得-0.9%。 ⚫ 11 月数据之后，我们不会改变 24 年美国延续去通胀，CPI 缓慢放缓至 2.1%-3%区间的预测。2023 年开始，劳工部对于 CPI 分项权重调整的频率由两年一次变更为一年一次，在次年 1 月公布上年 12 月数据时一并更新，因此下一个需要额外关注的数据点或是权重调整后的 24 年 1 月通胀读数。 ⚫ 市场反应： 本期数据带来的通胀方面增量信息有限且基本符合预期，市场震荡走平。美债收益率、美元先跌后涨，10 年期和 2 年期美债收益率分别收 4.2%和4.73%，美元指数降至 103.87。根据目前的联邦利率期货定价，12 月不加息的概率高达 98.2%，首次 25bp 降息的时点预期为 24 年 5 月，并定价了 24 年 4 次 25bp 的降息幅度。11 月就业和通胀数据整体延续走弱趋势，预计周中 FOMC 延续中性偏鸽，重点关注更新后点阵图中对于明年政策路径的预期。在 9 月点阵图中，2023 年终端政策利率预期为 5.6%，2024 年终端政策利率预期为 5.1%，即 2024 全年降息幅度为 50bp。由于 12 月议息会议大概率不加息，因此根据 9 月点阵图，24 年降息预期仅 25bp，若 12 月点阵图对于 2024 年终端政策利率预期中值不变，则市场定价的 4 次 100bp 的降息大幅抢跑，若 12 月点阵图相较 9 月多定价了 1-2 次降息，则说明美联储政策正逐渐向市场预期靠拢。 风险提示 美联储超预期加息的风险。通胀大幅反弹的风险。 报告发布日期 2023 年 12 月 13 日 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 曹靖楠 021-63325888*3046 caojingnan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010001 吴泽青 wuzeqing@orientsec.com.cn 就业接近供需平衡：11 月美国就业数据点评 2023-12-12 锚定：——2024 年海外宏观展望 2023-11-20 10 月美国 CPI 点评：今年 7 月或是加息终点 2023-11-19 缓行去通胀最后一英里 宏观经济 | 动态跟踪 —— 缓行去通胀最后一英里 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 图 1：同比分项拉动（%） 图 2：环比分项拉动（%） 数据来源：wind，东方证券研究所 数据来源：wind，东方证券研究所 图 3： CPI 分项同环比（%） 数据来源：wind，东方证券研究所 Nov-23Oct-23Sep-23Aug-23Jul-23Jun-23Nov-23Oct-23Sep-23Aug-23Jul-23Jun-23所有3.1%3.2%3.7%3.7%3.2%3.0%0.1%0.0%0.4%0.6%0.2%0.2%食品2.9%3.3%3.7%4.3%4.9%5.7%0.2%0.3%0.2%0.2%0.2%0.1%家用食品1.7%2.1%2.4%3.0%3.6%4.7%0.1%0.3%0.1%0.2%0.3%0.0%谷物和烘焙制品3.4%4.2%4.8%6.0%7.0%8.8%0.5%0.2%-0.4%0.5%0.0%0.1%肉禽鱼蛋0.1%0.4%0.2%0.0%-0.2%-0.2%-0.2%0.7%0.5%0.8%0.5%-0.4%乳制品及相关产品-1.4%-0.4%-0.2%0.3%1.3%2.7%0.1%0.3%0.1%-0.4%0.5%-0.3%水果蔬菜0.4%1.1%0.8%2.1%2.9%3.0%0.3%0.0%0.0%-0.2%0.4%0.8%无酒精饮料和饮料原料2.9%3.3%4.0%4.8%5.4%7.6%0.5%-0.1%0.0%-0.2%0.0%-0.1%其他家庭食物3.3%3