财金10号文的影响解析：PPP将进入有序发展新阶段

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 34 [Table_Page] 宏观经济|点评报告 2019 年 5 月 16 日 证券研究报告 [Table_Title]PPP 将进入有序发展新阶段 ——财金 10 号文的影响解析 [Table_Summary]报告摘要： 财政部发布 PPP 规范文件 10 号文。2019 年 3 月，财政部发布 PPP规范文件财金[2019]10 号文。本文将基于 10 号文为 PPP 模式指明的框架，探寻 PPP 模式的长期发展趋势与短期边际变化，及其对基建投资的影响。10 号文定调在公共服务领域推广 PPP 模式“是党中央、国务院作出的一项重大决策部署”；文件首提“正负面清单”， 为 PPP 指明了更加清晰的发展边界。文件旨在控制隐性债务风险的前提下，发挥 PPP模式在基建补短板等领域的积极作用。文件值得注意的点包括：1）规范 PPP 项目的财政支出不属于隐性债务，并通过纳入地方政府中长期预算管理的方式，增强社会资本投资信心，降低政府换届违约风险。2）政府付费仍然合规，仅对财政压力较大地区的新增项目有所限制。 限制性约束均为前期政策的延续，几点全新要求均体现了新老划断的特点，但不规范项目的整改清库可能短期会对存量项目产生一定影响。10 号文中大部分限制性约束均为前期政策的重申、细化与延续，且大部分不规范项目已于 2018 年初的集中清库行动中被清退。几点全新要求均体现了新老划断、不溯既往的特点，即主要针对的是新增项目。因此对存量项目而言，10 号文的整体影响相对较小，但不规范项目的整改清库可能短期内将产生一定的影响。从长期趋势看，未来 PPP 市场区域和行业分化加大，整体将进入有序发展时代。1）财政压力较大地区的政府付费项目将明显收缩，地区分化加大；2）短期内新项目入库无碍，但未来个别年份财政支出压力将陡增；3）优先支持基础设施及公共服务领域，片区开发未来或收缩；4）10 号文对融资提出不少切实可行、操作性强的积极鼓励政策。2018 年 Q1 集中清库之后，PPP 项目总入库数量基本稳定，边际上整体没有增加。2018 年集中清库结果显示，各行业分布均匀，并无明显侧重，与之相反的是区域分布，山东、新疆、内蒙、云南、湖南、辽宁、甘肃和贵州受到较大影响。清库过后，PPP 总量边际上基本没有增加。10 号文之后 PPP 项目的进一步规范化将对 PPP 中长期发展带来积极影响，但影响释放尚待时间。10 号文正面回答了市场长久以来的种种疑虑，减少了政策的不确定性，中长期来看将有效提振社会资本的投资信心。但受 2018 年集中清库的影响，2019 年项目落地增速将放缓，新增落地项目主要为 2018 年以前的存量项目。根据我们的简单估算，2019 年进入开工期的 PPP 项目将占基建投资规模（全口径）的 9%。 风险提示：监管政策超预期；经济下行超预期；PPP 对基建拉动测算过程存在一定假设误差。[Table_Author]分析师： 周君芝 SAC 执证号：S0260517030004 SFC CE No. BNV557 021-60750625 zhoujunzhi@gf.com.cn [Table_DocReport]相关研究： 积极财政政策力度仍然未减:——4 月财政数据点评 2019-05-09 [Table_Contacts]联系人： 吴棋滢 021-00000000 wuqiying@gf.com.cn 20763215/36139/20190516 18:14 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 34 [Table_PageText] 宏观经济|点评报告 目录索引 一、PPP 发展的来龙去脉 ................................................................................................ 5 1.1 PPP 发展的三个阶段 .................................................................................................. 5 1.2 严监管下仍有不足的现状........................................................................................... 8 二、当前政策下的 PPP 运行模式 .................................................................................... 9 2.1 PPP 项目的微观正负面清单 ....................................................................................... 9 2.2 PPP 与财政基建的关系 ............................................................................................ 12 （1）总体定调：是国家重大决策部署, 充分发挥基建补短板的积极作用 ..................... 12 （2）规范项目的财政支出不属于隐性债务，政府违约风险降低 ................................... 12 三、未来 PPP 市场的边际变化 ...................................................................................... 13 3.1 10 号文对 2019 年 PPP 市场的短期影响 ................................................................. 13 3.2 PPP 市场的长期可能趋势 ........................................................................................ 14 （1）分空间影响：财政压力较大地区的政府付费项目将明显收缩，地区分化或加大 .. 14 （2）分时间影响：短期内新项目入库无碍，但未来个别年份财政支出压力将陡增...... 17 （3）分项目影响：优先支持基础设施及公共服务领域，片区开发未来或收缩 ............. 18 （4）融资端影响：10 号文带来的几个积极信号 ........................................................... 19 四、目前 PPP 运行现状 ............................................................