轻工制造行业：各板块增速回落，减税+竣工+提价支撑后续基本面反转

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 [Table_Page] 投资策略季报|轻工制造 证券研究报告 [Table_Title]轻工制造行业 各板块增速回落，减税+竣工+提价支撑后续基本面反转 [Table_Summary]各板块增速回落，减税+竣工+提价支撑后续基本面反转2019 年一季报披露完毕，除必选消费品（生活用纸/文具用品）业绩维持韧性外，家具、包装板块的收入增速，造纸的业绩增速均明显回落，但回落的原因各有不同：家具收入增速受 2017 年房地产销售面积增速回落滞后性影响，包装收入增速因上游纸价下降影响终端产品价格，造纸利润增速受 2018 年中期开始的下游去库存影响，部分纸种供给释放，吨净利高位回落。预计 Q2 各行业收入与利润增速筑底，关注增值税降低，竣工增速修复，下游去库存进入末期，以及通胀预期下提价带动主流板块业绩超预期。 家具：零售端短期承压修复在即，看好确定性更强的全装修产业链家具板块 Q1 营收增速持续回落， 2019Q1 收入增速为 14.4%，同比回落 10.9pct，从细分品类来看，成品家具依托外延策略，Q1 收入增速为16.4%，高于定制家具 11.5%的收入同比增速。预计 2019-2020 年真实竣工好于 2018 年，龙头定制家具在 2020-2021 年收入增速有望修复至20-25%，但行业整体向好仍有时滞。而全装修链条预计在 2019Q2-Q3 迎来订单结算高峰，相关公司有望在 Q2-Q3 收入端超预期，重点推荐木门与橱柜工程单高占比公司。其他家具方面，好太太智能业务快速拓展，2018年智能晾衣机年销售量同比增长 37.74%，电商平台销售同比增长 49.96%。 造纸：行业去库纸价回落，盈利承压；看好产业链延伸增强盈利韧性造纸板块 2018 年收入增速回落。2018H2 受下游需求超预期回落，旺季不旺因素冲击，主要纸种价格下跌，2019Q1 营收同比增加 3.1%，板块整体主营业务收入底部企稳。二季度重点跟踪纸企涨价落地，考虑当前纸张盈利情况，预期每月仍有望实现 200 元/吨左右提价，纸张提价带动业绩修复，至 19Q3 文化纸企盈利能力有望修复至 500 元/吨左右。核心推荐标的太阳纸业估值处于底部区间，PB 逻辑看公司估值中枢回归。 包装印刷：Q1 盈利弹性显现，全年关注客户多元化、PSCP 量质齐升Q1 包装公司盈利弹性显现，尤其以裕同科技为代表，参考 2018 年各季度原材料成本和毛利率情况，我们认为盈利弹性在 Q2、Q3 有望持续。营业收入增速相对承压，但劲嘉股份依然凭借多元化业务取得整体高增速，裕同科技等公司后续发力客户拓展整体营收增速有望恢复到 20%以上。合兴包装 PSCP 平台开始合作模式迭代，公司经营现金流转好、平台盈利能力逐步提升，我们预期合作质量改善有望消除发展制约，后续成长可期。 文娱其他：晨光文具 19Q1 依托于科力普、九木杂物社等新业务高速发展实现稳健增长，持续看好公司“一体两翼”战略。中顺洁柔高端产品占比提升，渠道强化提升市占率，19Q1 业绩稳健增长，季度盈利低点已过。 风险提示房地产政策超预期紧缩导致家具行业增速下滑；经济环境影响轻工消费需求；纸品价格下跌、纸浆价格上涨超预期。 [Table_Grade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-05-14 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 赵中平 SAC 执证号：S0260516070005 SFC CE No. BND271 0755-23953620 zhaozhongping@gf.com.cn 分析师： 汪达 SAC 执证号：S0260517120005 010-59136610 wangda@gf.com.cn 请注意，汪达并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 轻工制造行业:剖析多起电子烟事件，更看好 HNB 方向 2019-05-13 轻工制造行业:FDA 批准IQOS 在美销售，催化电子烟全球产业链 2019-05-06 轻工行业周报：:定制家具年报深度解析：六大变化三大趋势 2019-04-30 [Table_Contacts]联系人： 陆逸 021-60750604 gfluyi@gf.com.cn 联系人： 徐成 0755-29953620 xucheng@gf.com.cn -37%-28%-20%-11%-3%5%05/1807/1809/1811/1801/1903/19轻工制造沪深30020726947/36139/20190514 14:34 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 投资策略季报|轻工制造 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 603899.SH 晨光文具 RMB 38.11 2019/4/29 买入 42.9 1.10 1.36 34.6 28.0 25.8 21.0 24.2 24.1 002511.SZ 中顺洁柔 RMB 9.93 2019/4/25 买入 13.12 0.44 0.54 22.6 18.4 17.4 14.0 14.5 15.3 002078.SZ 太阳纸业 RMB 6.72 2019/4/29 买入 8.9 0.89 0.97 7.6 6.9 5.8 4.8 15.6 14.6 603833.SH 欧派家居 RMB 109.50 2019/5/9 买入 121 4.49 5.45 24.4 20.1 17.3 13.8 20.0 19.5 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 20726947/36139/20190514 14:34 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 29 [Table_PageText] 投资策略季报|轻工制造 目录索引 一、家具：零售端短期承压修复在即，看好确定性更强的全装修产业链 ........................... 6 （一）家具公司营收增速持续回落，一季度盈利水平环比向好 ................................. 6 （二）细分品类横向对比，定制家具行业盈利水平稳定 ............................................ 7 （三）行业竞争加剧导致费用率攀升，家具公司 ROE 持续回落 ............................... 9 （四）零售维持下半年向好判断，全