从“资产荒”到二永行情延续：温故知新

固收定期报告 / 2023.11.07 请阅读最后一页的重要声明！ 温故知新——从“资产荒”到二永行情延续 证券研究报告 分析师 房铎 SAC 证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1. 《指标考核承压，中长期限存单发行高增——利率及流动性周报》 2023-11-05 2. 《反弹的持续性和节奏，以及 11 月转债组合》 2023-11-04 3. 《财政助力化解地方风险》 2023-11-01 核心观点 ❖ 1-10 月债市行情复盘：一季度理财赎回风波平息，信用债演绎“资产荒”行情。年初由于赎回潮余波未平，机构配置仍保持相对谨慎，短久期城投债率先走强，1Y 和 3Y 短久期城投债开启本轮上行行情。供给端的缺位加剧了“资产荒”行情，上半年信用债融资相比于 2022 年出现大幅下滑，Q1 和 Q2 的信用债净融资额分同比分别减少 49.27%和 52.85%。在利率下降空间有限的预期下，信用债的赔率优势更容易得到重视，而在经济弱复苏的情况下，解决经济内生问题（化债）也是提升预期的手段，从这一点讲信用债不会过分受制于股债跷跷板效应。利率补涨接棒行情，10 年期国债和 30 年前国债的到期收益率先后下行，利率债补涨延续上行行情。随着理财资金的逐渐回流，二永债开启波段行情，1-3Y 二永债收益率持续走低。8-10 月，债市在地产刺激政策出台以及供给端被打开的背景下回调。 ❖ 10 月信用市场复盘：10 月份城投债净融资额 736.94 亿元，环比增长 57.55%。城投信用利差先收敛后走扩。二永债净融资额恢复至较高水平，1-10Y 期限的商业银行二级资本债和永续债收益率本月先升后降，10Y 期限品种收益率小幅上升。信用债或许仍有空间，关注后续的配置机会。一方面在经济触底缓慢回升的状态下货币政策难大幅收紧，叠加美债压力逐步缓解，利率或无抬升压力；另一方面化债政策落地，区域风险有望缓释。而财政发力和化债也需要银行宽信用的配合，因此二级资本债或存在由于供给冲击导致的低点。 ❖ 发行与到期：本周信用债净融资额 661.84 亿元，较上周增加 970.43 亿元，以 1Y 以内和 3-5Y 为主；评级以 AAA 级为主。本周城投债净融资额 426.51亿元，较上周增加 540.61 亿元。发行利率整体下行。分地区看，江苏和浙江两地发行量较高，天津发行量减少幅度最大；广东省发行量增幅度最大。 ❖ 城投债利差与到期结构：1）利差：①整体：青海利差下行幅度最大(35.35bp)，贵州上行幅度最大(29.35bp)。②分行政层级：省级平台中贵州下行幅度最大，云南上行幅度最大；市级仅西藏下行，吉林上行幅度最大；区县级仅陕西下行，河南上行幅度最大；园区级仅上海下行，天津上行幅度最大。③分发行方式：公募债云南下行幅度最大，福建上行幅度最大；私募债所有省份均下行。2）到期结构：江苏、浙江、山东等 24 省一年内到期余额比重低于 35%，短期偿债压力较小；天津、云南、甘肃、内蒙古和青海高于 50%，集中兑付压力较大。 ❖ 信用负面事件：本周未发生重点信用负面事件。潍坊滨海旅游集团有限公司主体被列入观察名单且债项被列入观察名单；思创医惠科技股份有限公司主体评级调低且出现债项评级调低；海发宝诚融资租赁有限公司和远海融资租赁(天津)有限公司发行的债券出现隐含评级调低。 ❖ 风险提示：政策方向改变、数据时滞与统计偏差、市场情绪变化 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 债市行情复盘 ........................................................................................................................................... 4 1.1 1-10 月债市行情复盘 .......................................................................................................................... 4 1.2 10 月信用市场行情回顾 ...................................................................................................................... 7 2 发行与到期 ............................................................................................................................................... 9 2.1 信用债 ................................................................................................................................................... 9 2.2 城投债 ................................................................................................................................................. 10 3 城投债利差与到期结构 ......................................................................................................................... 12 3.1 城投债利差 ......................................................................................................................................... 12 3.2 城投债到期结构 ................................................................................................................................. 14 4 信用负面事件 ......................................................................................................................................... 15 4.1 其