时代天使(06699.HK)公司深度报告：国内下沉市场持续深耕，海外布局稳健推进

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1 时代天使(06699.HK) 医疗器械/医药生物 [Table_Date] 发布时间：2023-11-12 [Table_Invest] 买入 上次评级： 增持 [Table_MarketHK] 股票数据 2023/11/10 6 个月目标价（港元） -- 收盘价（港元） 54.75 12 个月股价区间（港元） 45.20~136.80 总市值（百万港元） 9,258.10 总股本（百万股） 169 A 股（百万股） H 股（百万股） 日均成交量（百万股） 1 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 19% -22% -36% 相对收益 20% -13% -45% [Table_Report] 相关报告 《时代天使（06699）：国内业务稳健增长，海外拓展成果初显》 --20230830 《时代天使（06699）：疫情影响短期业绩，公司长期战略清晰，持续构建核心竞争力》 --20220828 《内镜行业增长确定性强，“国产替代”进行时》 --20231108 《线上医保对接 O2O 加快行业集中度提升》 --20231107 《辅助生殖纳入广西医保，可及性有望提升》 --20231031 [Table_Author] 证券分析师：刘宇腾 执业证书编号：S0550521080003 010-63210890 liuyt@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 港股公司报告 国内下沉市场持续深耕，海外布局稳健推进 ---公司深度报告 报告摘要： [Table_Summary] 中国正畸行业增速引领全球，隐形正畸增速有望引领正畸行业。1）中国正畸市场未来仍有望保持远高于全球的增速。根据灼识咨询报告，2020-2030 年中国正畸市场规模复合增速有望达 14.2%，远超全球行业平均水平（7.0%）；2）中国隐形矫治市场远期增量空间广阔。根据我们测算，中国隐形矫治渗透率目前处于低位水平，隐形矫治器市场增速有望超过正畸行业平均增速，预计到 2030 年仍有约 4.2 倍增长空间（约 233 万例/年）；3）供需两旺格局有望持续。供给端（医生数量、医疗机构数量）与需求端（居民美学需求与支付能力持续提升）均有较大增长空间，行业β仍有望保持相对高位水平。 差异化产品组合+国内外协同扩张，公司高筑壁垒。1）数字化流程助力实现规模制造，建生产壁垒。数字化+自动化赋能公司强规模制造能力，远期产能充足，单位生产成本有望进一步下降；2）四大产品协同实现全人群覆盖和差异化定价，定市场壁垒。①四大产品针对不同年龄段，不同支付能力人群均有覆盖，通过差异化产品与定价机制在高线与低线城市均有较强市占率；②专利热压膜材料是产品力的基础。masterControl S的力学特性（包括抗撕裂性能）、舒适度、吸水性、耐磨性、抗染色性与隐形性均有优异表现；3）三大技术和数据平台协同，强技术壁垒。masterForce、masterControl、masterEngine 是公司核心技术基础，在此基础上构建了由 255 项专利共同形成的专利壁垒，为公司开疆拓土提供技术护航；4）下沉市场深耕与海外市场开拓并举，破国别壁垒。①根据测算，至 2030 年，公司下沉市场案例数有望实现 4.0 倍增长，高线城市有望实现 3.5 倍增长，国内市场整体案例数有望突破 80 万例；②海外市场构成公司第二增长曲线。根据 Align 官网，海外市场案例数占比持续提升（23H1=51.4%），海外市场贡献持续走高，公司打破国别壁垒，率先全面出海，有望迅速入局，快速提升产品全球影响力。 盈利预测与投资建议：公司基本面稳定，国内下沉市场有望稳健增长。全面出海战略实行至今已取得阶段性成果，预计 2024 年下半年海外有望实现月度现金流平衡。考虑到今年海外亏损与股权激励，我们下调今年业绩预期，预计 2023-2025 年公司归母净利润 0.61/2.62/3.28 亿元，EPS为 0.36/1.55/1.94 元，当前市值对应 PE 分别为 142 倍/33 倍/26 倍。看好公司 2024 年海外市场放量预期，调高评级至“买入”。 风险提示：海外市场拓展不及预期、竞争加剧、研发不及预期风险。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1271.68 1269.71 1404.26 1723.76 2064.83 (+/-)% 55.74% -0.15% 10.60% 22.75% 19.79% 归属母公司净利润 285.85 213.78 60.68 261.54 327.93 (+/-)% 89.69% -25.21% -71.62% 331.02% 25.38% 每股收益（元） 1.93 1.28 0.36 1.55 1.94 市盈率 120.60 89.68 142.40 33.04 26.35 市净率 11.81 5.37 2.30 2.10 1.90 净资产收益率(%) 8.61% 5.93% 1.61% 6.35% 7.22% 总股本 (百万股) 168 169 169 169 169 -80%-60%-40%-20%0%20%40%时代天使恒生指数 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 53 [Table_PageTop] 时代天使/港股公司报告 目 录 1. 中国领先的隐形矫治解决方案提供商 .............................................................. 5 1.1. 二十余载砥砺前行，产品力、品牌力、公司影响力持续加强 ........................................... 5 1.2. 股权架构清晰，控股股东产业赋能优势明显 ....................................................................... 6 1.3. 管理层行业经验丰富，国际化扩张可期 ............................................................................... 7 1.4. 历史估值低点，成长潜力巨大 ............................................................................................... 8 2. 正畸行业：广阔天地，大有可为 .................................................................... 10 2.1. 口腔医疗服务市场增量空间大，民营市场市占率有望持续提升