大秦铁路(601006)货运高位波动，客运增厚盈利

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨大秦铁路（601006.SH） [Table_Title] 货运高位波动，客运增厚盈利 报告要点 [Table_Summary]2023Q3，大秦铁路的货运略有，客运业务基本恢复。2023Q3 货运业务同比负增长，客运业务同比大幅修复，实现营业收入 203.56 亿元，同比增长 2.6%，相较 2019 年增长 3.8%；实现归属净利润 35.74 亿元，同比增长 2.3%，但是由于人工成本等刚性上涨，相较 2019 年减少 11.7%。 分析师及联系人 [Table_Author] 韩轶超 赵超 SAC：S0490512020001 SAC：S0490520020001 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 大秦铁路（601006.SH） cjzqdt11111 [Table_Title2] 货运高位波动，客运增厚盈利 公司研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 大秦铁路发布 2023 年三季度报告，公司实现营业收入 203.56 亿元，同比增长 2.6%，相较2019 年增长 3.8%；实现归属净利润 35.74 亿元，同比增长 2.3%，相较 2019 年减少 11.7%。 事件评论  货运运量高位波动，客运运量恢复正常：2023Q3，铁路客流呈现恢复性增长态势，国家铁路累计发送旅客 11.63 亿人次，同比增长 96.7%，相较 2019 年增长 12.5%。货运方面，为了保障煤炭、粮食等重点物资运输，铁路累计发送货物 12.39 亿吨，同比微增 0.8%。2023H1，大秦铁路完成旅客发送量 1917 万人次，同比增长约 92.9%，预计 2023Q3 公司的客运业务维持恢复的趋势。2023Q3 铁路货运运量高位波动，公司核心线路大秦线实现货运量 1.1 亿吨，同比减少 2.1%。由于客运业务恢复，货运业务略有波动，2023Q3 公司实现营业收入 203.56 亿元，同比增长 2.6%，相较 2019 年增长 3.8%。  营业成本刚性上涨，控股线路盈利提升：2023Q3，大秦铁路的营业成本同比上升 3.2%至156.34 亿元，受益于存款利息增加，公司期间费用同比下降 16.6%至 2.26 亿元，公司实现归属净利润 35.74 亿元，同比增长 2.3%，相较 2019 年减少 11.7%。人工成本是大秦铁路第一大成本，过去几年大秦铁路的员工数量虽然减少，但是人均薪酬刚性上涨，过去三年的人均薪酬的年复合增幅约为 6%，2022 年人工成本较 2019 年增加 25 亿元，因此公司的营业收入高于 2019 年同期，但是盈利低于 2019 年同期。除主干线路外，公司参控股朔黄铁路和唐港铁路等煤炭运输核心线路，相关铁路线路产能利用率较低，在能源保供的背景下，货运运量大幅增长，增厚盈利，少数股东权益较 2019 年同期增长 24.7%。  高分红低估值，煤炭需求高景气：我们在《长期逆向资产，稳定复合收益》强调：中国煤炭自给自足为主，但区域不平衡带来长途运输需求，借助不同运输方式的优点，构筑了“西煤东运”+“北煤南运”的运输通道。“西煤东运”4 条通道，大秦铁路天生具备低成本的优势，预计运量长期保持高位。压制大秦铁路长期回报的因素有望扭转：1）伴随着外延和内生投资，大秦铁路已经构筑了集疏运一体的运输网络，低效的投资有望减少；2）铁路货运价格受政策监管，具有逆周期调控的特征，伴随着人工成本上升和国铁集团巨亏，国家铁路货运价格调整的可能性放大。现阶段，大秦铁路的货运价格依然受到政策管制，考虑到产能利用率处于高位，如果未来运费实施市场化改革，盈利或许具备向上动能。考虑到下游煤炭需求高景气，我们预计大秦铁路的运量依然维持在高位，预计 2023~2025年归属净利润分别为 125.1、130.5 和 132.1 亿元，对应 PE 分别为 8.7、8.4 和 8.3 倍，过去几年公司的现金分红约为 0.48 元/股，高股息低估值特征凸显，维持“买入”评级。 风险提示 1、再投资风险；2、运价调整风险；3、人力成本风险。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 7.10 总股本(万股) 1,537,139 流通A股/B股(万股) 1,537,139/0 每股净资产(元) 8.62 近12月最高/最低价(元) 8.21/6.41 注：股价为 2023 年 11 月 8 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《货运景气维持高位，客运业务基本恢复》2023-09-19 •《客货业务渐归正常，归属利润大幅增长》2023-05-08 •《长期逆向资产，稳定复合收益》2023-04-09 -7%3%13%22%2022-112023-32023-72023-11大秦铁路沪深300指数2023-11-12%%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 6 公司研究 | 点评报告 表 1：大秦铁路的季度业绩拆分 单位：亿元 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 大秦线运量(亿吨) 10971 10848 10529 10732 10393 10525 10999 7765 10454 10303 10769 YOY -3.7% -2.6% -7.8% -3.7% -3.4% 3.6% 8.6% -29.8% 0.6% -2.1% -2.1% 营业收入 197.43 205.24 196.06 200.44 182.59 206.73 198.32 169.94 198.39 206.02 203.56 YOY 9.8% 6.6% -0.1% -6.7% -5.9% 7.7% 4.3% -19.3% 8.7% -0.3% 2.6% 营业成本 145.69 151.23 149.34 170.78 144.06 146.65 151.47 164.17 148.37 153.19 156.34 YOY 9.8% 4.4% -0.5% 5.8% -0.9% 4.7% 1.2% -8.7% 3.0% 4.5% 3.2% 销售费用 0.43 0.42 0.47 0.66 0.52 0.51 0.59 0.65 0.52 0.50 0.56 销售费率 0.2% 0.2% 0.2% 0.3% 0.3% 0.2% 0.3% 0.4% 0.3% 0.2% 0.3% 管理费用 1.38 1.39 1.59 2.82 1.32 1.61 1.52 3.81 1.83 2.00 1.86 管