2023年三季报点评：国际业务保持高速增长，盈利能力有望企稳回升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月03日买 入中密控股（300470.SZ）2023 年三季报点评：国际业务保持高速增长，盈利能力有望企稳回升核心观点公司研究·财报点评机械设备·通用设备证券分析师：吴双联系人：年亚颂0755-819813620755-81981159wushuang2@guosen.com.cn nianyasong@guosen.com.cnS0980519120001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价39.09 元总市值/流通市值8137/7752 百万元52 周最高价/最低价47.77/36.50 元近 3 个月日均成交额37.12 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《中密控股（300470.SZ）-2023 半年报点评：公司经营稳健，国际业务有望保持高速增长》 ——2023-09-05《中密控股（300470.SZ）-2022 年报&2023 一季报点评：公司经营稳健，核电、国际业务支撑未来增长》 ——2023-05-03《中密控股（300470.SZ）-2022 半年报点评：增量业务短期承压，存量业务支撑业绩同比增长 8.97%》 ——2022-08-28《中密控股（300470.SZ）-2021 年报&2022 一季报点评：公司经营稳健，核电+油气输送支撑未来业绩增长》 ——2022-04-282023 年前三季度收入同比增长9.28%，归母净利润同比增长3.90%。公司2023年前三季度实现营收 9.89 亿元，同比增长 9.28%；归母净利润 2.48 亿元，同比增长 3.90%。单季度看，2023 年第三季度实现营收 3.76 亿元，同比增长 13.33%；归母净利润 0.87 亿元，同比下降 1.25%。2023 年前三季度公司毛利率/净利率分别为 50.22%/25.13%，同比变动-1.68/-1.30 个 pct；2023年第三季度毛利率/净利率分别为 48.65%/23.20%，同比变动-1.75/-3.43 个pct，三季度盈利能力下降主要系：1）毛利率较低的增量业务占比较高；2）增量业务毛利率下降主要系一国际项目订单因竞争激烈毛利率较低。费用端 ， 2023 年 前 三 季 度 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为9.38%/7.49%/5.90%/-0.14%，同比变动-0.03/-0.56/+1.40/+0.43 个 pct,公司持续加大研发投入。公司盈利能力未来有望持续向上。增量业务方面，预计增量业务的毛利率会逐步回升，主要系：1）增量业务的毛利率和整体经济形势紧密相关，当整体经济形势不好时，下游需求减少，竞争较为激烈，增量业务毛利率降低，目前经济逐步复苏，增量业务毛利率有望企稳回升；2）公司增量业务的增长主要来自于国际业务和核电业务，国际业务和核电业务的高毛利也会带动增量业务整体毛利率的提升。存量业务方面，整体毛利率稳定且高于增量业务。此外，预期未来存量业务占比恢复之前比例。国际业务保持高速增长，核电国产化进程加速。国际业务方面，国际业务发展势头强劲，新签订单远超去年同期，三季度营业收入创单季度历史新高。毛利率方面，从公司取得的订单来看，国际市场增量业务整体毛利率比国内市场增量业务整体毛利率略高。存量国际业务方面，由于公司目前国际市场存量业务少，数据参考性较低，但公司分析国际市场存量业务的整体毛利率应当也会略高于国内。核电业务方面，公司首个核主泵静压轴封完成第一个商运服役周期，指标合格，已取得多个新的核主泵密封、二三级泵密封订单。目前核电密封国产化的决心和力度很大，国产化推进进入正常备件采购阶段，三季度由于核电业务的执行复杂程度和执行周期较长，公司核电业务整体交付较慢，但预期未来仍会保持快速增长。风险提示：石化领域投资不及预期；国际业务突破不及预期；行业竞争加剧。投资建议：考虑到宏观经济形式以及前三季度增量业务占比较高，我们小幅下 调 2023-25 年 归 母 净 利 润 至 3.40/4.10/4.99 亿 元 （ 前 值 为3.61/4.39/5.25），对应 PE 24/20/17 倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,1321,2151,3541,5681,828(+/-%)22.4%7.3%11.5%15.8%16.6%净利润(百万元)287309340410499(+/-%)36.3%7.6%9.8%20.6%21.8%每股收益（元）1.381.491.631.972.40EBITMargin27.3%28.0%26.7%27.7%28.8%净资产收益率（ROE）12.7%13.0%12.8%13.7%14.8%市盈率（PE）28.926.824.420.316.6EV/EBITDA25.022.522.418.215.6市净率（PB）3.683.483.112.772.46资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：中密控股 2023Q1-Q3 营收同比+9.28%图2：中密控股 2023Q1-Q3 归母净利润+3.90%资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图3：中密控股盈利能力较为稳定图4：中密控股期间费用稳定资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图5：中密控股研发费用维持高位图6：中密控股 ROE 稳定资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表证券简称投资评级总市值（亿元）收盘价EPSPE21A22A23E24E21A22A23E24E恒立液压买入742.5555.382.061.751.962.3126.8831.6528.2623.97江苏神通未评级50.209.890.450.610.600.7721.9816.2116.3712.86平均值24.4323.9322.3118.42中密控股买入82.9439.841.381.491.742.1128.8526.8122.9418.90资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理及预测注：未评级公司系 Wind 一致预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物4292514806021135营业收入11321215135415681828应收款项538615682561583营业成本545591671761865存货净额315328371431487营业税金及附加1314161821其他流动资产233208268253250销售费用120115127147172流动资产合计203721332532257