营收环比加速，积极布局液冷智算中心

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：22.94 元 分析师：陈宁玉 执业证书编号：S0740517020004 电话：021-20315728 Email：chenny@zts.com.cn 研究助理：杨雷 Email：yanglei01@zts.com.cn 研究助理：佘雨晴 Email：sheyq@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,717 流通股本(百万股) 359 市价(元) 22.94 市值(百万元) 39,387 流通市值(百万元) 8,231 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 692 2,715 4,101 6,152 8,260 增长率 yoy% 51% 293% 51% 50% 34% 净利润（百万元） -12 1,198 1,657 2,306 3,201 增长率 yoy% 95% 10351% 38% 39% 39% 每股收益（元） -0.01 0.70 0.97 1.34 1.86 每股现金流量 0.03 1.04 1.11 2.40 2.35 净资产收益率 -2% 40% 30% 31% 31% P/E -3369.5 32.9 23.8 17.1 12.3 PEG 53.0 0.1 0.1 0.0 0.3 P/B 82.2 13.4 7.1 5.2 3.8 备注：以 2023 年 11 月 1 日收盘价计算 投资要点 ◼ 公告摘要：公司发布 2023 年三季报，前三季度实现营收 26.81 亿元，同比增长 34.76%，归母净利润 11.2 亿元，同比增长 36.51%，扣非后归母净利润 11.18 亿元，同比增长 46.89%。 ◼ 营收环比加速，股权激励彰显长期发展信心。公司 23Q3 单季度营收 9.98 亿元，同比及环比增长 39.12%、14.18%，归母净利润 4.18 亿元，同比及环比增长 20.94%、12.22%，扣非后归母净利润 4.19 亿元，同比及环比增长 44.63%、11.47%。前三季度公司经营延续良好发展态势，上架机柜总量持续增加带动收入利润规模扩张，毛利率 50.11%，同比减少 3.2pct，其中 Q3 单季度毛利率 47.56%，同比减少 5.53pct，主要由于新机柜交付初期上架率较低及爬坡上架周期影响，折旧增加，销售/管理/研发/财务费用分别为 0.02 亿/1.2 亿/0.62 亿/0.63 亿元，同比分别-23.13%/+41.6%/-10.91%/-16.31%，期间费用率 9.22%，同比减少 1.4pct，费用整体管控稳定，净利率 41.73%，同比提高 0.53pct，预计随着机柜上架率提升，规模效应扩大，盈利能力将逐步改善。公司于 23 年 7 月发布 2023 年限制性股票激励计划，业绩考核目标设定为以 2024 年净利润为基数，净利润增长率分别不低于 50%/75%/100%，2024-2027 年净利润 CAGR约 26%，结合此前重组上市方案中承诺预计 2021-2024 年扣非归母净利润 CAGR 超过 50%，我们认为公司对于自身保持中长期较高增速发展具有充分信心。 ◼ 上架机柜持续增加，核心资源+园区级模式奠定领先优势。今年以来公司分别于 6 月末及 8 月末交付 2 栋数据中心，其中 8 月末新增交付的 2 栋分别为单机柜功率 10.5kw高功率传统楼，单机柜功率 21.5kw 液冷楼，上架速度均超预期。截至目前共交付 12栋数据中心，7 万个机柜，成熟数据中心上架率保持 90%以上，预计 Q4 将继续交付 2-3 栋数据中心，主要为廊坊 A12 以及佛山和惠州一期项目。储备项目方面，廊坊 B 区开始启动建设，兰州项目一期主体结构完成封顶，平湖项目二期正式开工，截至目前公司能耗指标储备较去年末增加 37.65%，有效保证后续稳健发展。一线城市优质机柜资源稀缺，公司资源储备丰富且主要集中于北上广深等一线城市卫星城，区位优势显著，同时采用“自投、自建、自持、自运维”模式，行业内率先选择建设园区级数据中心，配合综合管廊、110kv 或 220kv 变电站、水站等辅助设施，提升运维可靠性，可支持终端客户根据自身需求直接在本地数据中心扩容，满足大规模应用需求，提供优质便捷综合服务，有利于深化与客户合作关系，增强客户粘性。 ◼ 加大 AIDC 投入，智算+液冷打开成长空间。AIGC 驱动应用与算力变革，智能算力成为主要增长动力，高密高算力等多样性算力基础设施导致高能耗，液冷方案将加快渗透。公司主动前瞻布局，在现有数据中心基础上打造集聚数据中心、智算中心和超算中心融合的综合算力中心，相关业务进展顺利，23 年 7 月交付业内首例整栋纯液冷智算中心，牵头在廊坊和平湖两地多个机房部署算力模组，用于国产芯片测试，软硬件调优适配以及对外提供算力服务，Q3 已正式贡献收入。公司是行业内最早研发设计冷板式液冷方案的公司之一，A11 液冷试验性机房改造项目 PUE 近两个月随着上架率提升已由约 1.18 下降到 1.16，后续可进一步降至 1.15 以下。AIDC 方面，公司已完成设计方案，整体支持 21.5-50kw 机柜，根据 IB 和 RoCE 网络特点，优化服务器布局，结合高速网络特点独立规划网络核心区域，支持三层网络扩展需求，同时利用液冷经验，实现绿色低碳。 营收环比加速，积极布局液冷智算中心 润泽科技（300442.SZ）/通信 证券研究报告/公司点评 2023 年 11 月 1 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 ◼ 投资建议：润泽科技是国内园区级数据中心龙头，拥有大规模稀缺资源储备及独特运营模式，盈利能力行业领先，配套融资增强资金实力，随着机柜规模增长，业绩进入高增长期。考虑传统数据中心需求偏弱，新机柜爬坡上架周期及折旧影响，我们调整盈利预测，预计公司 2023-2025 年净利润为 16.57 亿/23.06 亿/32.01 亿元（原预测值为 18.22 亿/24.75 亿/31.4 亿元），EPS 分别为 0.97 元/1.34 元/1.86 元，维持 “买入”评级。 ◼ 风险提示：机柜上电进度不及预期风险；市场需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；单一大客户依赖风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：润泽科技盈利预测（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1,3961,1183,2106,605营业收入2,7154,1016,1528,260应收票据0000营业成本1