从Fabless到Fab-lite华丽转身，以产促研打造国产高端CIS

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 格科微(688728.SH) 2023 年 11 月 02 日 买入（首次） 所属行业：电子 当前价格(元)：19.12 证券分析师 陈海进 资格编号：S0120521120001 邮箱：chenhj3＠tebon.com.cn 陈蓉芳 资格编号：S0120522060001 邮箱：chenrf＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 24.48 25.05 19.43 相对涨幅(%) 28.15 31.31 30.54 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 格科微（688728.SH）：从Fabless到 Fab-lite 华丽转身，以产促研打造国产高端 CIS 投资要点  中低像素 CIS 全球销量冠军，坚定发力高端化雄心勃勃。公司为国产 CMOS 图像传感器与显示驱动产品龙头，多年稳居全球 CIS 销量冠军，2020/2021/2022 年公司 CIS 销量分别占全球 CIS 出货量的 30%/27%/26%。（1）中高像素手机 CIS：2020 年起前瞻性布局 Fab-lite 转型，计划以产促研攻进高像素产品市场。公司全面发力中高像素手机产品，6 月 9 日公告限制性股票激励草案，业绩考核目标瞄准 13M 及以上规格产品收入，2025 年目标 15 亿元。公司 32M 芯片为全球首款单芯片 0.7μm 32M CIS 产品，目前已量产出货，更有 50M 产品送样中，公司有信心今年便可获得量产订单，有望开辟 CIS 芯片堆栈外全新的高性价比技术路线。（2）非手机 CIS：公司产品主要应用于安防与汽车领域，已覆盖 1-8M 像素产品线，2022 年汽车 CIS 实现 2 亿元后装市场收入，车规认证完成后有望迅速进入汽车前装 CIS 市场。（3）显示驱动：2022 年公司 HD 和 FHD 分辨率的 TDDI 产品已经获得国际知名手机品牌订单。公司高端手机 CIS 突破+非手机 CIS 业务扩展+TDDI 产品放量三重增量，业绩增长未来可期。  CIS & DDIC：手机主战场&汽车新曲线双线共进，高端料号国产替代进行时。（1）手机 CIS：据 Counterpoint Research 统计，2022 年，手机占 CIS 下游市场营收份额的 71.40%，为 CIS 主战场。手机 CIS 主要受益于智能手机多摄方案对用量的提升和高性能主摄对于高像素料号的需求提升。据群智咨询统计，受 2022 年下游智能手机市场需求乏力影响，自 21Q4 至 23Q1，2M 手机 CIS 价格已跌去 40%，此刻物美价廉、性价比更高的 CIS 产品将更具竞争力。（2）汽车 CIS：汽车为 2022年少有的实现份额增长的 CIS 下游市场，汽车 CIS 受益于汽车自动驾驶功能的渗透与迭代。据 ICV Tank 预测，至 2027 年，汽车前装 CIS 市场有望成长至 51.31亿美元。（3）DDIC：手机为中小型面板 DDIC 最主要的下游市场，据 TrendForce预测，2022 年，AMOLED 面板在智能手机面板的渗透率已近 50%，无边框手机催生对 TDDI 方案的需求，AMOLED 显示驱动与 TDDI 将成为 DDIC 市场的两大增量。（4）高端料号国产替代：目前，手机 CIS 市场主要为索尼、三星两巨头垄断，汽车 CIS 安森美为最大供应商，国产厂商高端料号渗透率较低，从供应链安全与性价比角度考虑，高端料号国产替代势在必行。  华丽转身 Fab-lite 成果喜人，冲刺高端料号国产替代未来可期。（1）高端料号国产突破：公司成功研发并量产全球首款单芯片 0.7μm 32M CIS 产品。该产品使用单芯片集成方案，不同于索尼堆栈式的高像素主摄产品，性能比肩 1.4μm 像素大小产品，面积仅比市场 32M 堆栈式产品大 8%，同时具备面积性价比高、噪声低的优点，有望打开国产手机高像素 CIS 高性价比技术路线。（2）自建晶圆厂 BSI产线投产成功：2022 年 8 月 31 日，公司“12 英寸 CIS 集成电路特色工艺研发与产业化项目”BSI 产线投片成功，首个晶圆工程批良率超过 95%，为公司转型Fab-lite 的里程碑事件。后期公司产能将逐步爬坡至 2 万片/月，后续工厂将主要承接公司 32M 及以上产品生产，公司以产促研即将迎来开花结果。（3）富有前瞻性的供应链管理：面临 2022 年行业普遍的存货积压问题，公司凭借逆周期采购与对市场的前瞻性判断，存货水平起伏相比同行业可比公司明显较小。作为全球出货量最大的 CIS 供应商，量大为王，公司在供应链优势地位将有助于公司以更低的价格迅速抢占市场。  投资建议：预计 2023/2024/2025 年公司将实现营业收入 50.20/66.17/86.18 亿元，-40%-20%0%20%40%2022-112023-032023-072023-11格科微沪深300 公司首次覆盖 格科微（688728.SH） 2 / 28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 实现归母净利润 1.30/3.21/6.90 亿元，以 11 月 2 日市值对应 PE 分别为 382/155/72倍。考虑到公司高端产品进展顺利，且因转型 Fab-lite 带来较多的折旧给盈利表现带来一定压力，我们看好公司转型 Fab-lite 后高端 CIS 产品国产替代的潜力，首次覆盖，给予公司“买入”评级。  风险提示：下游需求不及预期，高端产品突破不及预期，市场竞争加剧。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 2,598.79 流通 A 股(百万股)： 1,114.20 52 周内股价区间(元)： 13.53-20.21 总市值(百万元)： 49,688.90 总资产(百万元)： 19,731.30 每股净资产(元)： 3.06 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,001 5,944 5,020 6,617 8,618 (+/-)YOY(%) 8.4% -15.1% -15.5% 31.8% 30.2% 净利润(百万元) 1,258 439 130 321 690 (+/-)YOY(%) 62.8% -65.1% -70.4% 147.0% 114.9% 全面摊薄 EPS(元) 0.48 0.17 0.05 0.12 0.27 毛利率(%) 33.7% 30.5% 28.4% 27.6% 28.8% 净资产收益率(%) 16.7% 5.6% 1.6% 3.9% 7.6% 资料来源：公司