2023年10月日本货币政策点评：日央行为何再度调整YCC政策？

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2023-11-02 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report] 相关报告 《【东北宏观】从再融资压力看美国经济强劲的持续性》 --20231028 《【东北宏观】原材料带动利润降幅进一步收窄》 --20231028 《【东北宏观】美国 2023 年三季度 GDP 数据点评：美国经济动能目前仍然强劲，紧缩政策继续》 --20231028 《【东北宏观】以史为鉴，财政货币如何选择？》 --20231027 《【东北宏观】建设国债、特别国债历史梳理及对比》 --20231025 [Table_Author] 证券分析师：张陈 执业证书编号：S0550522110002 13683268105 zhangchen2@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 /宏观数据 日央行为何再度调整 YCC 政策？ ---2023 年 10 月日本货币政策点评 报告摘要： [Table_Summary] 日本银行在 10 月 31 日的货币政策决策会议上继 7 月之后又一次对货币政策做出调整，政策变更的核心在于进一步推进 YCC 政策的灵活化操作，对长端利率的管理方法彻底转为弹性控制。此次货币政策调整的核心依然是 YCC 的具体操作办法，日央行一方面继续维持了 0%的控制目标，但另一方面将 0.5%的控制范围上调到 1%，且对这一收益率上限的控制方式由刚性转为弹性，这与日本经济新闻在 10 月 30 日晚间的报道基本一致。 对于日央行为何再次对YCC政策进行调整及日本货币政策未来的走向，市场上主要流行有以下几种观点，一是实现货币政策紧缩以抑制通胀，二是为了进一步遏制日元持续走低的趋势，三是日本超宽松货币政策的目标业已达成，目前正在逐步推动货币政策正常化。但这三种观点在对日本的经济形势、日央行货币政策核心目标及其落地标志的判断有所不足，因此对日央行政策调整的解释也有所偏颇。 对于日央行本次调整货币政策的原因，我们依然维持 7 月货币政策会议时的基本观点，本次的货币政策调整更多还是在美国长端利率大幅上升的背景下，为了防止国债收益曲线过度扭曲，冲击金融市场稳定性而采取的预防性举措。日央行的整体货币政策基调依然是维持既有的宽松政策，以实现其持续稳定的物价安定目标。而本次 YCC 政策的主要目的依然是希望通过对 10 年期国债收益率灵活化的控制以保障异次元货币政策框架整体的稳定性。这次调整与其被是一次紧缩，不如说是对日央行现行宽松政策的保障。 关于日央行未来的货币政策走向，我们认为这需要分两个层面进行讨论。第一层面是 YCC 政策具体操作方法，这一层面主要受日美利差的影响，日央行更可能在现有框架下对 10 年期国债收益率进行机动控制。 第二层面则是对日央行整体货币政策基调的判断，日央行货币政策的目标始终是实现持续稳定的物价安定目标，这使得日央行货币政策的转向只能在长期慢性通缩物价结构出现明确瓦解迹象后才可能开始。这一进程的重点观察指标是工资增速，如果明年春斗中基础工资增速可以达到3%及以上，我们判断日央行将正式启动货币政策正常化进程。 本次日央行对 YCC 政策的具体操作办法进行调整后，日本股市及外汇的走势都与市场预期发生较大分歧，汇率不升反降，股市则是不降反升。对日股的走势我们认为这在一定程度上可以标志着日股驱动要素正在从分母端逐步切换至分子端。我们认为随着长期慢性通缩物价结构的瓦解，日本经济逐渐恢复正常化，居民部门工资增速提升，企业价格控制能力得以恢复，其内需部门的业绩将出现量价齐升的态势，而这将使得日股整体走势有着更为坚实的基础。并且，随着投资群体的世代交替，日本居民部门的风险偏好有望得到修复，股票在其资产配置中的巨大空间将在资金面上对日股长期走势给与支撑。 风险提示：长期慢性通缩物价结构顽固性高于预期。 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 10 [Table_PageTop] 宏观研究报告--宏观数据 目 录 1. YCC 政策彻底转向弹性控制 ............................................................................ 3 2. 日央行为何再次调整 YCC 政策 ....................................................................... 4 3. 日央行货币政策及日股行情展望 ...................................................................... 6 图表目录 图 1：完全刚性控制范围示意图 ............................................................................................................................... 3 图 2：刚性控制与弹性控制范围相结合示意图 ....................................................................................................... 3 图 3：完全弹性控制示意图 ....................................................................................................................................... 3 图 4：日本的通胀主要由外生供给冲击推动 ........................................................................................................... 4 图 5：日本长期面临的物价问题是通缩而非通胀 ................................................................................................... 4 图 6：日央行一定程度上乐见日美利差扩大以维持通胀 ....................................................................................... 5 图 7：不同通胀上升预期人群所占比例 ..........................................................................................................