2019教育行业周报第12期：新东方在线将于28日在港上市，成为港股在线教育第一股

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金教育指数 2324.52 沪深 300 指数 3836.89 上证指数 3101.46 深证成指 9869.80 中小板综指 9828.78 相关报告 1.《2019 教育行业周报第 11 期:民生教育又一并购落地，并购+新...》，2019.3.17 2.《政策支持+估值恢复，在现时点上如何看待教育行业投资机会？-政...》，2019.3.12 3.《2019 教育行业周报第 10 期:希望教育拟收购贵州学校，并将进...》，2019.3.10 4.《摩擦性的就业困难与新增 100 万高职招生——教育体系改革方向已...》，2019.3.5 5.《2019 教育行业周报第 9 期:18 全年教育事业发展基本情况公布...》，2019.3.4 吴劲草 分析师 SAC 执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 郑慧琳 联系人 zhenghuilin＠gjzq.com.cn 2019 教育行业周报第 12 期: 新东方在线将于28 日在港上市，成为港股在线教育第一股 投资建议  本周，国金教育指数涨跌幅 2.85%，上证指数 2.73%，深证成指 3.44%，创业板指 1.88%，传媒指数(中信)4.99%，餐饮旅游(中信)7.58%，沪深 300 指数 2.37%。  年初至今，国金教育指数涨跌幅 25.22%，上证指数 24.47%，深证成指36.46%，创业板指 35.45%， 传媒指 数( 中信)35.89%，餐 饮旅游( 中信)18.64%，沪深 300 指数 27.34%。 行业点评  新东方在线将于 3 月 28 日在港上市。新东方在线发行价取中间值 10.2 港元，发行 1.645 亿股（占发行后总股本数 18%），共募资 16.8 亿港元。新东方在线由新东方于 2005 年成立，是中国领先的在线课外教育服务供应商，主要业务有大学、K-12 及学前在线教育（FY2018 收入占比分别为 82%、15%及 4%）。根据弗若斯特沙利文数据，在线校外辅导及备考市场规模2013-2017 年 CAGR 为 30.8%，2017 年规模为 964 亿元，预计 2017-2022年 CAGR 为 26.3%，2022 年规模达到 3102 亿元，增长可期。上市前，新东方在线控股股东为新东方，占比达 67%，而其第二大股东为腾讯系，占比达 12%，腾讯系十分注重教育行业的投资，还投资了 VIPKID，猿题库，兰迪少儿英语等多家在线教育企业。景林系持股达 7%。我们认为，新东方在线的主要股东为产业资本，而非财务资本，背靠新东方&腾讯两座大山，未来或产生更多协同效应。  互联网教育具有高毛利率，高营销费用率的特点，新东方在线的净利率水平出挑，营销费用率具有优势。尚德机构和 51TALK 近两年的毛利率都在 80%以上，新东方在线和沪江教育的毛利率基本在 60%左右，说明在线教育边际成本并不高，而且具有很强的规模效应。但是在线教育企业大部分还并不能实现盈利。新东方在线和正保远程净利率为正，区间在 10%-25%，而沪江教育、尚德机构和 51TALK 净利率为-97%、-95%和-69%。巨额的营销费用（室外广告，APP 投放广告，购买搜索电销&地推人员的工资等）是互联网教育企业不能实现盈利的根源，从营销费用率上来看，新东方在线和正保远程在 20%-30%，而高速扩张的沪江教育、尚德机构和 51TALK，营销费用率分别为 106%、178%和 77%（以上数据均为 FY2017），还未形成稳定格局，需要继续厮杀。新东方在线背靠新东方品牌在获客成本上具有优势。  新东方在线收入及付费人次快速增长，需警惕获客成本不断提高给利润端带来的压力。新东方在线营收由 FY2016 的 3.34 亿元增长至 FY2018 的 6.50亿元，CAGR 为 40%，FY2019H1 营收达到 4.78 亿元/+45%，付费学生人次由 FY2016 的 65 万人次增长至 FY2018 的 194 万人次，CAGR 为 72%，FY2019H1 达到 110 万人次/+37%，归母净利润由 FY2016 的 0.60 亿元增长至 FY2018 的 0.91 亿元，CAGR 为 23%，FY2019H1 归母净利润为 0.49亿元/-49%，利润下滑最核心的原因在于营销费用率由 27%提高至 49%，提高了近 22pct，平均获客成本由 55 元增加至 138 元，虽然新东方在线在营销费率及净利率方便仍然显著优于竞争对手，但是仍需警惕随着竞争激烈，获客成本提高对利润端带来的压力。  推荐标的：希望教育，中教控股，中公教育，科斯伍德，盛通股份  风险提示：民促法送审稿最终版尚未发布；公司并购交易尚未完成等风险。 1612182920472264248126992916180322180622180922181222190322国金行业 沪深300 2019 年 03 月 24 日 消费升级与娱乐研究中心 教育行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 20003564/36139/20190325 10:13行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 本周发布报告 【行业报告】盛通股份：科创兴国，科创教育先行，STEAM 教育龙头一直在路上  国家相关政策陆续出台，我国的 STEAM 教育处于窗口期，迎来快速发展。2015 年，教育部首次提到要探索 STEAM 教育。2018 年 1 月发布的“中学新课标”中课程设有机器人及人工智能相关模块。2018 年 4 月的《教育信息化 2.0 行动计划》提出将学生信息素养纳入学生综合素质评价，完善人工智能和编程课程内容。2019 年 2 月 27 日，教育部发布《2019 年教育信息化和网络安全工作要点》中提到要“启动中小学生信息素养测评。推动在中小学阶段设置人工智能相关课程，逐步推广编程教育”。  各地方教育部门高度重视 STEAM 教育的发展和落实。2014 年 9 月，浙江省新高考改革方案把信息技术（含编程）正式纳入高考的考查科目之一。2017 年以来，各地高校和中学加大了对编程教育的倾斜。2018 年 4 月，天津市多所普通高中将信息学奥赛、信息技术、人工智能等纳入了招生范畴。2018 年 7 月，浙江省提出要探索在中小学校设置机器人和人工智能课程。2018 年 9 月，重庆市规定中小学开足开齐编程课程，并且小学 3 年级就要开始学。我们认为，随着各地对于机器人、编程、人工智能等课程的重视程度逐步提高，相应的素质教育培训需求将会有所增加，带来更多发展机会。根据赛迪顾问统计，2017 年素质类教育市场规模达 4320 亿元，同比增长达 25%，预计到 2020 年，将超过 7550 亿元，年复合增速超过20%。  盛通股份：出版服务+教育齐头并进。自 2016 年收购