欧洲经济跟踪：欧洲，“弱”而不同

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 3 月 22 日 宏观经济 欧洲，“弱”而不同 ——欧洲经济跟踪 宏观深度 ◆要点 2018 年底欧洲整体的经济增长低于预期，意大利连续两个季度负增长，德国近乎陷入技术性衰退。各大国际组织纷纷调低 2019 年欧洲的增长预期。欧元区通胀回落，核心通胀踌躇不前，欧央行前瞻指引中已经去除 2019年加息的可能，并将在 9 月启动新一轮 TLTROs。 但是在核心国家趋弱的背景下，欧洲边缘国家的增长仍然表现出一定的韧性。尽管各国失业率水平不尽相同，但整体呈下滑态势，2017 年以来工资增速上行的路径并未被打破。即便是在英国脱欧，德国汽车工业受贸易摩擦影响，法国“黄马甲”事件的大背景下，2019 年初，英、德、法在部分宏观数据中仍表现亮眼。这似乎意味着，宽松的政策环境叠加劳动力市场的好转，2019 年欧洲的经济仍然存有希望。 在全球发达国家经济增速普遍放缓，货币政策边际宽松的背景下，欧元兑美元短期可能依然有贬值压力，不过在劳动力市场复苏的带动下，如果欧洲的内部风险因素逐步得到缓解，欧元在中期依然有升值的可能。 分析师 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 021-52523808 zhangwenlang@ebscn.com 周子彭 (执业证书编号：S0930518070004) 021-52523803 zhouzipeng@ebscn.com19980259/36139/20190322 16:152019-03-22 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 “弱”而不同 2018 年第四季度欧元区和英国 GDP 增速延续放缓趋势（图 1）。2018年第四季度欧元区 GDP 同比增长 1.2%，较 2017 年同期增速下降 1.3 个百分点，其下滑幅度大于同期的英国（-0.28 个百分点）和美国（+0.61 个百分点）。而国际机构对欧洲经济的预期也大幅下调，2019 年 1 月份国际货币基金组织（IMF）对欧元区 2019 年度 GDP 增速的预测为 1.60%，较 2018 年 10 月的预测下调了 0.3 个百分点；2019 年 3 月份 OECD 更较 2018 年 11 月的预测下调了 0.8 个百分点。 然而在欧洲整体经济下行的大背景下，欧洲各国经济增长并不相同。德法意等核心国家面临增速下行压力，但诸如立陶宛、西班牙、芬兰等边缘国家表现却相对较好。欧元区的经济火车头德国，在 2018 年后两个季度的 GDP环比增速分别为-0.2%与 0.0%，勉强摆脱技术性衰退的风险。法国则由于“黄马甲”事件，经济受到较大冲击，第 3、4 季度 GDP 环比增长分别为 0.26%与 0.27%，低于 2017 年同期 2.5%和 2.8%的增长率。意大利则陷入了技术性衰退，2018 年第 3、4 季度 GDP 环比增速，分别为-0.13%，-0.22%（图 2）。 图 1：欧洲整体增长动能趋弱 图 2：德法意面临增速下行压力 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至 2018 年 Q4 而欧洲非核心国家比如立陶宛、西班牙、芬兰 2018 年第 4 季度的 GDP环比增速均大于 2%，其中立陶宛的增速最大为 5.4%（表 1）。 00.511.522.533.52013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-12% 欧元区19国GDP同比 英国GDP同比 -3-2-1012342013-032014-032015-032016-032017-032018-03% 德国GDP同比 法国GDP同比 意大利GDP同比 南方基金19980259/36139/20190322 16:152019-03-22 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 表 1：欧元区边缘国家 GDP 环比增速（单位：%） 立陶宛 西班牙 芬兰 马耳他 荷兰 葡萄牙 比利时 奥地利 爱尔兰 2018 Q4 5.4 2.8 2.8 2.0 1.8 1.5 1.4 1.2 0.3 2018 Q3 1.5 2.2 1.5 12.0 0.5 1.0 1.1 1.4 3.6 2018 Q2 3.7 2.3 1.5 11.5 2.8 2.4 1.3 1.9 8.6 2018 Q1 3.8 2.2 2.9 4.3 2.1 1.8 1.1 3.8 -1.8 2017 Q4 3.1 2.9 2.7 2.4 3.7 3.3 2.8 3.9 11.8 2017 Q3 4.1 2.6 1.3 7.8 3.1 2.3 0.6 2.9 20.1 2017 Q2 3.1 3.5 2.0 5.1 3.5 1.5 1.6 2.0 13.2 2017 Q1 4.5 3.3 4.2 6.0 2.1 3.0 2.6 2.6 -18.6 2016 Q4 5.2 2.3 1.5 12.2 3.1 3.1 1.1 4.3 48.1 2016 Q3 4.8 3.1 4.4 6.5 4.3 4.7 0.8 2.0 -5.2 2016 Q2 2.6 2.7 1.2 1.3 0.7 1.6 3.0 0.7 1.6 2016 Q1 1.2 2.7 4.8 1.8 3.9 1.7 0.8 2.7 7.6 资料来源：Wind，光大证券研究所 欧洲制造业 PMI 也同样呈现“弱”而不同的格局。从 2018 年初开始，欧洲主要国家制造业 PMI 就开始走弱（图 3），但部分国家的制造业 PMI进入 2019 年后出现小幅反弹。2019 年 2 月，欧元区制造业 PMI 为 49.3%。这是自 2013 年 7 月以来首次低于 50%的枯荣线。近期 PMI 表现最差的德国，其制造业 PMI 指数经历了 14 个月的快速下降，于 2019 年 2 月跌至 47.6%。意大利的制造业 PMI 则自 2018 年 10 月以来就持续处于 50%以下。不过英国的制造业 MarkitPMI 指数表现波折，但仍稳定在 50 以上，2019 年 2 月为 52%，好于欧元区。而法国虽经历“黄马甲”运动，使其制造业 PMI 在 2018 年 12月跌至 49.7%，但随后两个连续反弹，2019 年 2 月已反弹至 51.5%。 图 3：欧洲主要国家制造业 PMI 均徘徊在 50%以下 资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至 2019 年 2 月 2019 年欧洲消费略显转机，但意大利仍拖后腿 受全球贸易和内部政治问题扰动影响，2018 年欧洲大陆内需走弱，消费者信心指数全年下行走势。但进入 2019 年，欧