销量成长性兑现，成本进入下行通道

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：28.15 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：聂磊 执业证书编号：S0740521120003 Email：nielei@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 900 流通股本(百万股) 126 市价(元) 28.15 市值(亿元) 253 流通市值(亿元) 35.4 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【公司点评】均价阶段性承压，龙头地 位 强 化 看 好 长 期 成 长 性（20230823） 【公司点评】量价保持韧性表现亮眼，新品应势而生重磅出击（20230425） 【公司点评】收入业绩高增，性能+成本巩固龙头竞争实力（20230323） 【公司点评】高增持续兑现，看好产品 结 构 优 化 及 成 本 持 续 下 降（20230226） 【公司深度】高性能碳纤维龙头，“神鹰 ” 开 启 “ 1 — N ” 发 展 新 篇 章（20220405） [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,173 1,995 2,174 3,040 3,710 增长率 yoy% 120% 70% 9% 40% 22% 净利润（百万元） 279 605 368 563 780 增长率 yoy% 227% 117% -39% 53% 39% 每股收益（元） 0.31 0.67 0.41 0.63 0.87 每股现金流量 0.33 0.93 -0.22 0.88 1.31 净资产收益率 23% 13% 7% 11% 13% P/E 90.9 41.9 68.9 45.0 32.5 P/B 20.5 5.5 5.2 4.8 4.3 备注：股价取自 2023 年 10 月 30 日收盘价 投资要点 ◼ 事件：公司发布 2023 年三季报，报告期内公司实现收入 16.1 亿，YoY+10.8%；实现归母净利润 2.9 亿，YoY-30.8%；实现扣非归母净利润 2.6 亿，YoY-35.0%。Q3 单季度实现收入 5.5 亿，YoY-6.2%，环比+13.4%；实现归母净利 0.7 亿，YoY-64.6%，环比-19.8%；实现扣非归母净利润 0.7 亿，YoY-66.2%，环比-19.0%。 ◼ 销量增长加快，单位成本及费用下降明显。1）销量：随着市场的持续开拓，以及公司西宁二期 1.4 万吨产能逐步释放，我们预计 23Q3 销量环比 23Q2 提升明显。此外，公司持续推进产品结构优化，新兴领域占比望持续提升。2）价格：我们估算 23Q3 均价环比有所下降。根据百川盈孚数据，23Q3 国内中小丝束碳纤维均价 13.0 万/吨，环比23Q2 均价 14.6 万/吨下降 11.0%。中小丝束市场价格下降较多，我们判断一是需求端整体相对疲软，二是受大丝束产品降价影响，部分应用领域中小丝束价格受到冲击。3）成本：估算 23Q3 吨成本环比有明显下降，主要由于新产线逐步爬坡导致摊销有所摊薄。在规模增长及降本提效降耗举措推动下，我们预计公司吨成本仍有较大下降空间。4）费用：估算 23Q3 单吨费用环比明显下降，我们判断主要受益销量快速提升导致单位费用有所摊薄。5）盈利：受价格影响，估算 23Q3 吨盈利环比有所下滑。 ◼ 产能扩张叠加产品品类丰富，竞争力持续强化。1）技术：公司在国内率先攻克碳纤维“干喷湿纺”纺丝技术，并具备 T700 级、T800 级、T1000 级和 M40 级的产业化能力，成功实现 T1100 级碳纤维的成功制备。此外，公司成功制备出干喷湿纺 T700 级 48K 大丝束碳纤维，产品性能与国际同类产品相当，产品兼顾了小丝束的工艺性能和大丝束成本优势。2）产能：截至 6 月 30 日总产能达 2.85 万吨，产能规模跃居世界第三。连云港“年产 3 万吨高性能碳纤维建设项目”已经进入开工建设阶段，未来建成投产将成为全球最大的高性能碳纤维生产基地，进一步强化产能规模优势。3）产品：公司产品涉及 1K-48K 各种型号，在传统成熟和战略新兴领域全覆盖。公司产品型号丰富、产品线众多，公司拥有根据下游应用领域的不同需求提供性能指标定制化生产的能力，并建立了相关产品的企业标准。公司 T700 级及以上产品系列在国内市场已连续多年保持市场占有率 50%以上，其中在国内储氢瓶领域占比达 80%，碳/碳复材领域占比达 60%。 ◼ 投资建议：我们下调 23-25 年归母净利至 3.7、5.6、7.8 亿（原 23-25 年盈利预测为6.5、10.9、15.3 亿），主要是考虑到需求相对疲软，下调均价假设，调整后盈利对应当前股价 PE 为 68.9、45.0、32.5 倍。公司是国内中小丝束碳纤维龙头，具备规模和成本优势，产品结构持续优化，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：产能投产不及预期、价格大幅下滑、原材料价格提升、规模扩张的管理风险、行业供需测算有偏差、使用信息滞后或更新不及时风险。 销量成长性兑现，成本进入下行通道 中复神鹰（688295.SH）/新材料 证券研究报告/公司点评 2023 年 10 月 30 日 [Table_Industry] -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-10中复神鹰沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：23Q1-Q3 营收 16.1 亿元 图表 2：23Q1-Q3 归母净利 2.9 亿元 1） 2） 资料来源：wind，中泰证券研究所 3） 4） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表 3：2018-2023Q1-Q3 毛利率与净利率（%） 图表 4：2018-2023Q1-Q3 各项费用率（%） 5） 资料来源：wind，中泰证券研究所 6） 7） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表 5：2018-2023Q1-Q3 收现比（%） 图表 6：2018-2023Q3 末资产负债率（%） 8） 资料来源：wind，中泰证券研究所 9） 10） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表 7：中复神鹰核心财务数据 0%20%40%60%80%100%120%140%0510152025营业总收入(亿元)同比（%，右轴）-50%0%50%100%150%200%250%-1012345672018201920202021202223Q1-Q3归母净利润（亿元）同比（%，右轴）-