创业板“寻底问道”系列报告（二）：成长底、科技牛

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 43 [Table_Page] 投资策略|专题报告 2019 年 3 月 15 日 证券研究报告 [Table_Title]成长底、科技牛 ——创业板“寻底问道”系列报告（二） [Table_Summary]报告摘要： 前言：战略转向，看多成长过去一年我们持续看空成长股。但今年战略转向看多成长。2.10《“春季躁动”颠簸前行》指出，业绩“炸雷”之后创业板将继续上涨；3.7 二季度策略《金融供给侧慢牛》首提成长“四位一体”底部特征均已出现。成长股迎来战略机遇期：盈利底+流动性底+科创周期+并购周期。 由“破”到“立”，成长股迎来战略机遇期最高层推动新经济“宽信用”体系，“金融供给侧改革”是其中关键一环，旨在打通新经济“宽信用”渠道，将从分母端驱动估值抬升。其中，高质量发展、科创+并购周期启动、广谱利率回落，将显著改善科创、小微、民企等真成长的盈利能力、风险偏好以及流动性环境。 A 股复盘：成长股“反弹”和“反转”有哪些异同？回顾成长股 15 年“股灾”以来 3 轮“反弹”以及 A 股历史上 3 轮“反转”：（1）成长行情多发于经济“新旧动能转换”期。在转换期内，成长多“反弹”；完成转换前后，成长会“反转”；（2）宽松的流动性环境是成长行情的必要条件；（3）新经济政策是成长“反转”的关键“催化剂”；（4）上一轮并购周期下半场成长“反弹”，新一轮并购周期初期成长“反转”。 海外比较：“科网泡沫”后，美日韩成长股从“反弹”到“反转”“科网泡沫”破灭后，美日韩成长股均经历从“反弹”到“反转”：（1）“盈利底”是“反弹”与“反转”的分水岭；（2）宽松的流动性环境是“反弹”的基础，持续、大幅宽松的流动性环境是“反转”的基石；（3）“政策底”逐步夯实是“反弹”到“反转”的“催化剂”；（4）商誉出清、新一轮并购周期启动、美日韩成长“反转”。 和 18Q1“反弹”相比，19Q1 成长股“反转”条件基本成熟对比 18Q1，当前成长股基本面更健康、风险偏好上行空间更大、流动性环境更宽裕、上涨结构更积极，呈现出“反转”初期普涨的特征。 战略转向：成长底、科技牛我们构建“四位一体”成长股底部框架：盈利底+流动性+新经济政策（科创周期）+并购周期。18 年成长股“盈利底”没出现，科创和并购周期未启动，我们全年看空成长股；19 年我们战略性转向看多成长股，“四位一体”底部框架全部满足，成长股中期底部已经出现。 核心假设风险：经济回落超预期；“宽信用”政策力度低预期；海外风险超预期。图：“破”“立”之道，最高层推进新经济“宽信用”体系 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 [Table_Author]分析师： 戴康 SAC 执证号：S0260517120004 SFC CE No. BOA313 021-60750651 daikang@gf.com.cn 分析师： 曹柳龙 SAC 执证号：S0260516080003 021-60750626 caoliulong@gf.com.cn 请注意，曹柳龙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 商誉索骥，创业板“盈利底”在何方:——创业板“寻底问道”系列报告一 从 02 年纳斯达克看当前创业板————“同与不同”系列报告二 2019-02-22 2018-05-25 [Table_Contacts] 19894829/36139/20190318 08:09 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 43 [Table_PageText] 投资策略|专题报告 目录索引 前言：战略转向，看多成长 ................................................................................................ 5 一、由“破”到“立”，成长股迎来战略机遇期 ................................................................. 6 2.1 “破”而后“立”，最高层推进新经济“宽信用”体系 ....................................... 6 2.2 “金融供给侧改革”，成长股迎来战略机遇期 ...................................................... 7 二、A 股复盘：成长股“反弹”和“反转”有哪些异同？ ................................................ 8 2.1 “反转”需要同时满足“四位一体”底部特征，而“反弹”只需要部分满足 ..... 8 2.2 成长股“股灾”以来 3 次“反弹”+历史上 3 轮“反转” ................................. 10 2.3 基本面：成长股“反弹”多发于经济“新旧动能转换”期内，而“反转”多发生于经济“新旧动能转换”完成前后 ........................................................................... 11 2.4 流动性：宽松的流动性环境是成长股“反弹”&“反转”的必要条件 ............... 13 2.5 风险偏好（新经济政策周期）：“政策底”是成长“反转”的催化剂 ................. 14 2.6 风险偏好（并购周期）：成长股底部“反转”一般伴随着新一轮并购周期启动 . 16 三、海外比较：“科网泡沫”后，美日韩成长股从“反弹”到“反转” .......................... 17 3.1 “科网泡沫”破灭后，美日韩成长股从“反弹”到“反转”也需要同时满足“四位一体”的推动力 .................................................................................................... 17 3.2 “科网泡沫”后，美日韩成长股均多次“反弹”然后“反转” ........................ 19 3.3 基本面：“科网泡沫”破灭后，“盈利底”是美日韩成长股从“反弹”到“反转”的分水岭 ................................................................................................................... 22 3.4 流动性：宽松的流动性环境是“反弹”的基础，持续、大幅宽松的流动性环境是“反转”的基石 .........................................................................................