传媒行业数字阅读系列之免费广告模式：免费广告模式兴起，如何看待行业未来？

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 免费广告模式兴起，如何看待行业未来？ 传媒行业数字阅读系列之免费广告模式｜2019.3.4 中信证券研究部 核心观点 唐思思 首席传媒分析师 S1010517080007 肖俨衍 传媒分析师 S1010517070001 传媒行业 评级 传媒：中性（维持）在线阅读：强于大市（维持）免费广告模式阅读平台迅速发展，为数字阅读行业带来增量用户和市场空间。从中长期看，我们预计付费和广告有望建立分层的变现体系，行业集中度将得到提升。我们预计免费模式 2018-2021 年 CAGR73%，到 2021 年市场规模达到 57.8 亿元。维持数字阅读行业“强于大市”评级。 ▍免费阅读+广告模式来势汹汹。2018 年下半年以来，以正版免费内容为吸引点，以广告为核心盈利模式的在线阅读平台迅速兴起，成为不可忽视的新势力。其中，以米读小说和连尚免费读书为代表，用户数量持续走高。QuestMobile 数据显示，米读MAU 在 2018 年 8 月之后一路飙升，截至 2019 年 1 月已经超过书旗小说。 ▍行业处于初期，米读+连尚引领发展，阅文推出飞读小说。免费模式阅读平台仍处于发展初期，目前行业格局，除了米读背后的趣头条和连尚背后的连尚文学，互联网巨头和数字阅读公司已经开始关注免费阅读领域，代表公司是爱奇艺、百度和阅文集团。随着免费模式不断壮大，用户市场逐步被拓展开来，我们判断未来众多独立、依赖互联网巨头新入者仍有望出现。 ▍免费模式 VS 付费模式：撬动低线城市增量用户阅读需求。从用户画像看，免费模式来自三四线城市，中老年用户占比显著更高，其吸引的是数字阅读的增量用户；从内容角度来看，免费模式平台从内容数量、丰富度、获取方式角度都与传统数字阅读巨头如阅文等存在显著差距，其满足更多是增量用户的入门级内容需求；从商业模式来看，免费模式依赖开屏广告、翻页广告和文中广告等广告展现形式，以米读为例，我们测算当前每个 DAU 当前广告收入约为 0.3 元/小时。 ▍未来展望：免费模式贡献增量，未来有望打造分层变现体系。当前行业仍处于第一阶段，即以拉新、留存做大用户规模为核心，渠道能力和运营能力是胜出的核心；此外，数字阅读行业前 3 名的 App 时长占比仅 27.3%，免费模式壮大将显著提升行业集中度；免费模式将助力行业构建分层变现体系，做大行业“总蛋糕”。和视频类似，免费模式普及并不会直接导致原有付费平台衰退，中长期有望根据内容等级和属性对用户进行分层，形成更丰富的变现体系。从市场规模来看，我们预计免费模式 2018-2021 年 CAGR73%，到 2021 年市场规模达到 57.8 亿元。 ▍风险因素：免费模式非理性发展导致对付费模式过大冲击；内容监管风险；买量成本过高导致亏损加剧风险。 ▍投资策略。免费广告模式兴起，为数字阅读市场带来了增量空间，我们维持数字阅读行业“强于大市”的评级。从中长期看，用户会不断成熟，传统巨头内容优势将逐步回归，而新兴免费广告模式平台迅速成长后同样将着重内容建设，以构建可持续发展的商业模型。从行业增速判断，我们仍然认为免费广告模式平台未来一段时间将成为行业增速最快的细分板块，但盈利尚需要时间，建议关注趣头条、爱奇艺文学（母公司爱奇艺），非上市公司连尚文学；另一方面，对于传统数字阅读巨头阅文、掌阅等公司从中长期看并不必悲观，其在内容领域优势仍然较稳固，未来仍然有望享受行业红利，建议关注阅文集团、掌阅科技、平治信息。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 阅文集团 38.35 0.81 1.24 1.57 40.49 26.32 20.91 持有 平治信息 52.86 1.89 2.11 2.37 27.97 25.05 22.30 增持 掌阅科技 21.21 0.36 0.41 0.46 58.92 51.73 46.11 增持 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2019 年 3 月 1 日收盘价；阅文集团股价单位为港币 19671286/36139/20190304 14:01传媒行业数字阅读系列之免费广告模式｜2019.3.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 在线阅读：免费阅读+广告模式来势汹汹 .......................................................................... 1 米读、连尚兴起，免费阅读+广告模式成为行业新变量 ..................................................... 1 免费阅读模式由来已久，2018 年开始正版免费阅读平台迅速发展 ................................... 2 行业处于初期，米读+连尚引领发展，阅文推出飞读小说 ................................................. 3 米读小说：趣头条发力长阅读领域，DAU 超五百万 ......................................................... 3 连尚免费读书：月活超千万，背靠连尚文学和逐浪网版权资源 ........................................ 4 飞读小说：阅文集团的防御型产品，无广告和付费会员，用户体验佳 ............................. 4 爱奇艺阅读：主打影视同期书，广告+文学会员模式试水免费阅读 .................................. 5 免费模式 VS 付费模式：撬动低线城市增量用户阅读需求 ................................................ 6 用户画像：覆盖三四线中老年增量用户，为行业带来增量用户 ........................................ 6 内容：版权多来自网文平台的买断小说，内容体系尚在建设过程中 ................................. 8 商业模式：“获客+留存+广告”实现商业闭环 ................................................................. 11 未来展望：免费模式贡献增量，未来有望打造分层变现体系 ......................................... 13 免费模式目前处于发展第一阶段，渠道能力和运营能力是致胜关键 ............................... 13 免费模式助推行业构建分层变现体系，行业空间不亚于付费模式 ................................... 14 风险因素 ..............................................................