业务淡季逆势盈利，高景气度再验证

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月30日增 持学大教育（000526.SZ）业务淡季逆势盈利，高景气度再验证核心观点公司研究·财报点评社会服务·教育证券分析师：曾光证券分析师：钟潇0755-821508090755-82132098zengguang@guosen.com.cn zhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003证券分析师：张鲁010-88005377zhanglu5@guosen.com.cnS0980521120002基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价37.90 元总市值/流通市值4629/4463 百万元52 周最高价/最低价40.95/14.73 元近 3 个月日均成交额113.63 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《学大教育（000526.SZ）-传统培训业务基本盘稳定，职教布局具备想象空间》 ——2023-07-13前三季度实现归母净利润 1.17 亿，超出我们预期。2023Q1-3，公司实现营收 17.93 亿元/+22.3%；归母净利润 1.17 亿元/+1365.1%；扣非归母净利润1.15 亿元/+2136.3%。2023Q3，公司实现营业收入 5.41 亿元/+32.1%；归母净利润 2818 万元/+173.1%；扣非归母净利润 1689 万元/+138.1%，本季利润表现超出前期三季报前瞻预测（+105%），系 2015 年以来首次单三季度实现盈利。报告期末，公司合同负债为 8.32 亿元/+38.9%，前三季度销售商品&提供劳务收到现金为 20.77 亿元/+35.96%。分业务看，我看分析公司传统教育业务（个性化辅导、全日制基地）贡献最为主要的收入以及利润来源，中职业务、文化服务以及教育数字化预计微利。历史借款偿还节奏提速，财务费率改善明显。前三季度，公司毛利率为34.43%，同比+6.04pct；期间费用率为 24.57%/-1.61pcts。其中销售/管理/研发/财务费率分别-0.08/-0.39/-0.14/-1.00pct，依托于关闭亏损网点、裁撤冗余教师以及收入端的超预期复苏，各项费用率均有优化，其中财务费用改善明显，系公司今年先后向股东紫光卓远偿还借款本金 3.6 亿元（借款利率为 4.35%/年），财务压力大幅减轻，剩余款项最晚将于 2025 年底前支付完毕。净利率为 6.37%，同比+5.95pct，盈利能力显著修复。传统教育业务高景气度再验证，中职布局再下一城。新东方先于公司披露了FY2024Q1 经营业绩，公司教育业务呈现出不俗恢复态势，且公司基于逐渐稳定的行业监管态度，对教育业务未来增长也持乐观态度。受益于需求端的高景气度以及政策带来的供给侧出清，线下教育高景气度持续得到验证。2023年 8 月公司公告以自有资金 3040 万元出资持有沈阳双晟教育 80%股权，实现间接持有沈阳国际商务学校 80%的举办者权益，截至 2023Q3，公司已收购并托管 4 所中职学校标的（3 所年底并表），公司独特的学历考学型中职模式未来若能得到验证，有望构筑公司新成长曲线。风险提示：政策趋严；招生人数不达预期；关键业务人员流失；商誉减值等投资建议：我们维持 2023-2025 年收入预测分别为21.59/25.17/29.12 亿元，同比增速 20.1%/16.6%/15.7%；受益于需求端的高景气度以及政策带来供给侧出清，公司盈利能力修复超出我们预期，故提升 2023-2025 年归母净利润预期至 1.48/1.84/2.25 亿元（原预测为 0.62/0.93/1.31 亿元），同比增速1260.7%/23.9%/22.5%，对应 PE 估值为 30.1/24.3/19.8x。我们分析传统教育业务公司高中培训基本盘稳固，业绩确定性较强，中职院校布局逐渐完善，提供远期成长空间，维持公司“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,5291,7982,1592,5172,912(+/-%)4.1%-28.9%20.1%16.6%15.7%净利润(百万元)-53611148184225(+/-%)-1326.9%-102.0%1260.7%23.9%22.5%每股收益（元）-4.550.091.261.561.91EBITMargin2.0%5.4%12.3%12.9%13.6%净资产收益率（ROE）-125.6%2.5%27.5%27.5%27.3%市盈率（PE）-8.3409.930.124.319.8EV/EBITDA72.350.432.526.221.2市净率（PB）10.4610.248.276.685.41资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2前三季度实现归母净利润 1.17 亿，超出我们预期。2023Q1-3，公司实现营收 17.93亿元/+22.3%；归母净利润 1.17 亿元/+1365.1%；扣非归母净利润 1.15 亿元/+2136.3%。2023Q3，公司实现营业收入 5.41 亿元/+32.1%；归母净利润 2818 万元/+173.1%；扣非归母净利润 1689 万元/+138.1%，本季利润表现超出前期三季报前瞻预测（+105%），系 2015 年以来首次单三季度实现盈利。报告期末，公司合同负债为 8.32 亿元/+38.9%，前三季度销售商品&提供劳务收到现金为 20.77 亿元/+35.96%。分业务看，我看分析公司传统教育业务（个性化辅导、全日制基地）贡献最为主要的收入以及利润来源，中职业务、文化服务以及教育数字化预计微利。图1：公司前三季度收入利润及增速图2：公司三季度末合同负债规模资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理历史借款偿还节奏提速，财务费率改善明显。前三季度，公司毛利率为 34.43%，同比+6.04pct；期间费用率为 24.57%/-1.61pcts。其中销售/管理/研发/财务费率分别-0.08/-0.39/-0.14/-1.00pct，依托于关闭亏损网点、裁撤冗余教师以及收入端的超预期复苏，各项费用率均有优化，其中财务费用改善明显，系公司今年先后向股东紫光卓远偿还借款本金 3.6 亿元（借款利率为 4.35%/年），财务压力大幅减轻，剩余款项最晚将于 2025 年底前支付完毕。净利率为 6.37%，同比+5.95pct，盈利能力显著修复。图3：公司毛利率、净利率变化情况图4：公司前三季度期间费用率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理传统教育业务高景气度再验证，中职布局再下一城。新东方先于公司披露了 FY2024Q1经营业绩，公司教育业务呈现出不俗恢复态势，且公司基于逐渐稳定的行业监管态度，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3对教育业务未来增长也持乐观态度。受益于需求端的高