2023年三季报点评：三季度结构优化提速，盈利能力继续强化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月30日买 入青岛啤酒（600600.SH）2023 年三季报点评：三季度结构优化提速，盈利能力继续强化核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价84.40 元总市值/流通市值115141/114764 百万元52 周最高价/最低价125.65/75.00 元近 3 个月日均成交额411.05 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《青岛啤酒（600600.SH）-经营韧性凸显，高端化稳步推进》 ——2023-03-24《青岛啤酒（600600.SH）-销量受短期扰动，结构升级趋势不变》——2022-04-29《青岛啤酒（600600.SH）-结构优化明显，盈利水平高位稳定》——2022-03-29《青岛啤酒-600600-2021 年报业绩预告点评：土地征收补偿助净利润高增，符合预期》 ——2022-01-14《青岛啤酒-600600-2021 年三季报点评：产品结构持续升级，高端化稳步推进》 ——2021-10-30事件：青岛啤酒公布 2023 年三季报，2023 年前三季度（以下简写为“1-3Q23”）实现营业总收入 309.78 亿元，同比+6.42%；实现归母净利润 49.08 亿元，同比+15.02%。2023 年第三季度（以下简写为“3Q23”）实现营业总收入 93.86 亿元，同比-4.58%；实现归母净利润 14.82 亿元，同比+4.75%。3Q23 销量同比下滑幅度较大，但产品结构加速优化，青岛经典维持较快增长。因雨水天气多、气温偏低不利于形成啤酒消费场景，叠加去年同期高基数的影响，3Q23销量同比下滑 11.25%，对单季度营收增速造成拖累。销售均价方面，3Q23 千升酒收入同比提升 7.52%，均价提升环比上半年提速。均价提升主要由产品结构优化贡献，3Q23 青岛主品牌下中高档产品同比增长约 10.4%，而青岛主品牌下普低档产品销量同比下滑，崂山等其他品牌销量同比下滑。中高档产品中，定位在 8-10 元价格带的青岛经典稳健增长，为中高档产品稳定贡献增量。3Q23 结构优化拉动毛利率同比提升 2.9pct，销售费用率同比小幅增长，其他费用率基本平稳。毛利率方面，包材成本下降红利在中报业绩上开始体现，三季度成本端环比二季度变化不大，3Q23 千升酒成本同比+2.45%。在结构升级的拉动下，3Q23 毛利率同比提升 2.9pct。3Q23 费用率整体变化不大，其中销售费用率同比小幅提升0.5pct，管理费用率同比持平，表明公司依然维持较强的费用控制能力。2Q23 公司归母净利率 15.8%，同比提升 1.4pct。中高档产品组合势能向上，充分适应行业升级节奏。当前国内啤酒行业结构升级趋势延续，细分价格带市场容量增速展现差异。公司大单品青岛经典充分享受 8-10 元价格带扩容红利，当前处于快速增长阶段，品牌势能亦延续向上，产品已具备较强自然动销能力；青岛白啤作为高性价比的白啤代表，市场接受度持续提高，目前白啤以均衡的渠道结构进行市场拓展，产品成长性强，未来有望成为经典以上的另一大单品。核心产品仍在上升周期，为公司持续提升产品结构、强化盈利能力提供保障。盈利预测与投资建议：考虑到消费弱复苏背景下啤酒销量增速放缓，我们小幅下调收入预测，同时考虑到公司结构提升速度加快、部分原材料成本下行，有助于强化公司盈利能力，我们小幅上调利润预测：预计 2023/2024 年公司实现营业总收入342.9/364.1 亿元（前预测值 347.4/369.3 亿元），实现归母净利润 44.6/53.4 亿元（前预测值 43.6/51.5 亿元）。当前股价对应 2023/2024 年 PE 分别为 26/22 倍，2024年估值已处于合理偏低区间，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；公司核心产品渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)30,16732,17234,29436,41338,808(+/-%)8.7%6.6%6.6%6.2%6.6%归母净利润(百万元)31553711445853446135(+/-%)43.3%17.6%20.2%19.9%14.8%每股收益（元）2.312.723.273.924.50EBITMargin9.7%11.6%14.5%16.4%18.0%净资产收益率（ROE）13.7%14.6%16.0%17.5%18.2%市盈率（PE）36.531.025.821.518.8EV/EBITDA34.529.222.619.316.9市净率（PB）5.014.524.143.763.41资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2事件：青岛啤酒公布 2023 年三季报，2023 年前三季度（以下简写为“1-3Q23”）实现营业总收入 309.78 亿元，同比+6.42%；实现归母净利润 49.08 亿元，同比+15.02%；实现扣非归母净利润 45.96 亿元，同比+19.08%。2023 年第三季度（以下简写为“3Q23”）实现营业总收入 93.86 亿元，同比-4.58%；实现归母净利润 14.82 亿元，同比+4.75%；实现扣非归母净利润 13.68 亿元，同比+7.78%。3Q23 销量同比下滑幅度较大，但产品结构加速优化，青岛经典维持较快增长。因雨水天气多、气温偏低不利于形成啤酒消费场景，叠加去年同期高基数的影响，3Q23 销量同比下滑 11.25%，对单季度营收增速造成拖累。销售均价方面，3Q23 千升酒收入同比提升 7.52%，均价提升环比上半年提速。均价提升主要由产品结构优化贡献，3Q23 青岛主品牌下中高档产品同比增长约 10.4%，对应增量约 8.7 万千升，而青岛主品牌下普低档产品销量同比下滑约 16.2 万千升，崂山等其他品牌销量同比下滑 21.3 万千升，反应公司产品结构正加速优化。中高档产品中，定位在 8-10 元价格带的青岛经典稳健增长，为中高档产品稳定贡献增量。三季度受到消费力偏弱、高端场景恢复度不高的影响，白啤增速略有放缓，三季度纯生销量增速亦有所放缓。3Q23 销售均价有所提升，主因中高档产品销量稳健增长，普低档产品销量缩量加剧，产品结构优化程度高。3Q23 结构优化拉动毛利率同比提升 2.9pct，销售费用率同比小幅增长，其他费用率基本平稳。毛利率方面，包材成本下降红利在中报业绩上开始体现，三季度成本端环比二季度变化不大，3Q23 千升酒成本同比+2.45%。在结构升级的拉动下，3Q23 毛利率同比提升 2.9pct。3Q23 费用率整体变化不大，其中销售费用率同比小幅提