商业贸易行业：电商行业标杆企业研究之阿里巴巴~从战略推进和估值思路变化看越来越像亚马逊的阿里巴巴

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2019 年 02 月 14 日 商业贸易 电商行业标杆企业研究之阿里巴巴 -从战略推进和估值思路变化看越来越像亚马逊的阿里巴巴 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：彭毅 执业证书编号： S0740515100001 电话：15221203039 Email：pengyi@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 97 行业总市值(百万元) 850,149 行业流通市值(百万元) 331.558 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1 电商标杆企业研究之网络零售特卖龙头唯品会的兴衰转之路 2 超市行业标杆企业研究：高鑫零售——联姻阿里定义未来新零售新玩法 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE 评级 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 苏宁易购 11.55 0.45 1.39 0.21 0.34 27.16 8.31 55.00 33.97 买入 新宝股份 10.49 0.50 0.62 0.79 1.01 24.50 16.92 13.28 10.39 买入 永辉超市 8.65 0.19 0.21 0.29 0.38 53.20 41.19 29.83 22.76 增持 家家悦 22.70 0.66 0.86 1.06 1.24 30.15 26.40 21.42 18.31 买入 南极电商 9.69 0.33 0.35 0.49 0.66 37.34 27.69 19.78 14.68 买入 备注 [Table_Summary] 投资要点  立足核心电商业务，构筑企业竞争壁垒。作为中美电商巨头，阿里巴巴和亚马逊的起点迥乎不同，在战略布局上的脚步却越来越相似：阿里巴巴以平台起家，通过打造从线上到线下，从本土到全球的商业生态圈，全方位集聚、留存流量，推动广告收入变现。而亚马逊以自营起家，以低价实现快速增长是其商业逻辑的核心，尽管商品销售仍是亚马逊的主要收入来源，广告业务的战略重要性已显著提升，业务整合成效初显，有望成为其新的收入增长点。为进一步巩固核心电商优势，构筑企业竞争壁垒，亚马逊选择持续加码物流仓储建设，以优质物流服务提升用户体验和经营效率，打造全球一体化的物流网络，帮助推进亚马逊电商业务的国际化布局。为进一步拓展市场空间，阿里自 2010 年起展开国际化布局，加速在东南亚等发展中地区的投资，挖掘当地互联网和人口红利。淘宝时期，阿里凭借支付宝崛起为中国最大的电商平台。2008 年以来，B2C 电商成为大势所趋，在京东依托优质的物流体验实现高速发展的冲击下，阿里决心补足物流短板，打造菜鸟网络，逐步缩小与京东、苏宁之间的物流实力差距，社会化物流收入实现放量增长。  战略拓展商业生态圈，推动会员价值变现。（1）加速线下布局：线上电商搜索流量红利接近天花板，获客成本高企，阿里开启新零售征程，打造线下流量入口，成功打造盒马鲜生，对银泰和大润发的数字化改造成效逐步凸显。亚马逊则通过收购全食超市，快速获取超过 400 家线下门店及生鲜品类优势。（2）本地生活服务打造消费闭环：线下商业资源是电商巨头拓展大消费领域，打造泛零售生态圈的必争之地。阿里在零售基础上拓展到店、外卖、出行等本地生活服务，打造消费流量闭环。饿了么和口碑已合并为独立公司，与美团点评形成分庭抗礼之势。（3）文娱内容拓宽商业版图：亚马逊自 2006 年起持续加码娱乐内容，为亚马逊主站导流，视频等内容工具也为广告业务拓展提供了流量基础和广告位资源。阿里打造文娱集团，有效扩大流量来源、增强用户粘性的同时进一步拓展广告位资源，抢占卫视广告的市场份额，推动广告收入持续健康增长。（4）推动会员价值变现：亚马逊 Prime 从免邮服务切入，筛选出消费意愿更强的头部用户，有效提升消费者忠诚度，会员价值随时间沉淀进一步提升。阿里发布 88VIP 会员，打通生态圈会员体系，全方位满足消费者需求，推动商品和服务收入变现。  科技推动转型，云计算有望成为新增长极。亚马逊率先布局云计算技术，凭借先发优势形成了一定的用户壁垒，全球 IaaS 公有云市场份额遥遥领先，早期硬件投资和丰富的产品选择也产生了较大的规模优势，相比谷歌，AWS 部分产品的溢价空间超过 30%。当前 AWS 业务已步入发展成熟期，在亚马逊各项业务中变现能力最强，成为稳定的利润贡献来源。对于阿里而言，阿里云是零售、消费、物流、金融等业务的底层技术支撑平台。虽然起步较晚，阿里云在国内公有云市场的竞争优势显著，市场份额稳居第一。当前阿里云营业收入仍保持高速增长，与 AWS 的收入差距逐步缩小，亏损率也在持续收窄，在投入期结束后有望成为新的盈利增长点。  对标亚马逊“商业+科技”帝国的 SOTP 估值思路，阿里的成长空间仍然较大。作为全球市值最高的电商企业，亚马逊有很多值得中国电商学习的优势，通过复盘亚马逊和阿里自 2014 年以来的股价走势，我们认为，中美电商巨头的市值走势差异的原因是：（1）所处的竞争环境不同：阿里与腾讯在各领域的直面对抗，以及核心电商领域中京东、拼多多等强劲追赶者的存在使得阿里面临的竞争压力更大，不确定性也更强，相比之下亚马逊在美国的垄断优势更加明显。（2）亚马逊为阿里提供了更多的估值想象空间。阿里多次强调新业务投资对战略布局和未来发展的重要性，市场对阿里的估值思路也在向分部估值法转变，但目前核心商务仍然是其唯一盈(40%)(30%)(20%)(10%)0%10%商贸零售(中信) 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 利的部分。短期内市场主要关注阿里核心电商增长是否强劲，对阿里的战略投资布局仍存在担忧，当前体量下 GMV 和货币化率的稳健提升依然重要，但已经不是阿里的第一优先级——在电商业务仍处于优势地位时，推动新零售、云计算等业务独当一面，为集团提供新的估值想象空间，才是阿里布局“商业+科技”互联网帝国的重点。  风险提示事件：（1）流量红利持续减退，电商平台用户流失，营收增速大幅放缓，货币化率持续下滑；（2）全渠道融合发展不达预期，新零售业务亏损加剧，拖累集团现金流；（3）战略投资布局不顺利，新业务未能建立起竞争优势，持续造成财务压力。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 内容目录 立足核心电商业务，构筑企业竞争壁垒 .............................................................. - 4 - 立足核心电商优势，战略拓展业务边界 ....................................................... - 4 - 广告是阿里的主要收入来源 .....................