业绩超预期，降本增效成果初显

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：9.44 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,819 流通股本(百万股) 2,510 市价(元) 9.44 市值(百万元) 26,607 流通市值(百万元) 23,690 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：吨酒营收环比加速，降本增效持续推进 2 燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：坚守大单品放量逻辑，Q2 利润池市场修复可期 3 燕京啤酒（603317.SH）_点评报告：销量增长强劲，毛利率提升显著 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11,961 13,202 14,583 15,742 16,882 增长率 yoy% 9% 10% 10% 8% 7% 净利润（百万元） 228 352 644 967 1,230 增长率 yoy% 16% 55% 83% 50% 27% 每股收益（元） 0.08 0.12 0.23 0.34 0.44 每股现金流量 0.58 0.61 0.46 0.63 0.72 净资产收益率 2% 2% 4% 6% 7% P/E 116.7 75.5 41.3 27.5 21.6 P/B 2.0 2.0 2.0 1.9 1.8 备注：股价选取自 2023 年 10 月 25 日收盘价 投资要点  事件：2023Q1-3 公司实现收入 124.16 亿元，同比增长 9.66%；实现归母净利润9.56 元，同比增长 42.16%；实现扣非后归母净利润 8.66 亿元，同比增长 37.58%。2023Q3 公司实现收入 47.91 亿元，同比增长 8.53%；实现归母净利润 4.42 亿元，同比增长 37.37%；实现扣非后归母净利润 4.28 亿元，同比增长 35.09%。  销量逆势增长，高端化推动均价持续提升。2023Q3 公司实现啤酒销量 114.05 万千升，同比增长 4.21%，在行业普遍承压的背景下逆势增长实属难得。受益于持续的高端化，2023Q3 公司吨酒营收同比提升 4.14%至 4201 元/千升，我们预计U8 仍保持了较快的增长趋势，推动了均价提升。三季度公司吨酒成本同比增长3.71%至 2186 元/千升，我们预计主要系公司推进卓越管理体系建设等因素，导致短期成本上升。后续公司成本端有望逐步受益于包材及大麦价格的回落。  毛利率稳步提升，降本增效成果初显。得益于均价的持续增长，2023Q3 公司毛利率同比提升 0.22 个 pct 至 47.96%。同时，均价上升带动公司 Q3 税金及附加率下降 0.60 个 pct 至 8.24%。单三季度，公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.08、-1.63、+0.09、+0.04 个 pct 至 15.89%、9.10%、2.89%、-1.14%。管理费用率下降明显，我们预计主要系降本增效的成果逐步体现。此外，公司 Q3 营业外收入/收入同比提升 0.25 个 pct。综合来看，2023Q3 公司归母净利率和扣非后归母净利率分别提升 1.94、1.76 个 pct 至 9.23%、8.93%。  盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司有望加速改革，追赶行业脚步，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。燕京 U8 大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。2023年公司重点推进卓越管理体系建设，短期带来成本上升，但利好中长期管理效率提升。根据公司三季报，考虑到管理费用率下滑超预期，我们上调盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 145.83、157.42、168.82 亿元（原值为 147.24、160.88、174.47），归母净利润分别为 6.44、9.67、12.30 亿元（原值为 5.85、9.26、12.25），EPS 分别为 0.23、0.34、0.44 元，对应 PE 为 41.3 倍、27.5 倍、21.6倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 业绩超预期，降本增效成果初显 燕京啤酒（000729.SZ）/饮料制造 证券研究报告/公司点评 2023 年 10 月 26 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：燕京啤酒三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金6,1106,4337,5548,905营业收入13,20214,58315,74216,882应收票据6677营业成本8,2598,9549,2039,615应收账款189226238253税金及附加1,1531,2301,2881,347预付账款122132136142销售费用1,6341,7501,8892,026存货4,1414,4894,6144,821管理费用1,4131,4871,6061,722合同资产0000研发费用236261282302其他流动资产239264285306财务费用-153-168-168-168流动资产合计10,80611,55012,83314,433信用减值损失-13-2-2-2其他长期投资0000资产减值损失-90-80-80-80长期股权投资573573573573公允价值变动收益0000固定资产8,0507,6817,3437,033投资收益42404040在建工程58585858其他收益481255050无形资产894859826795营业利润6921,1521,6512,046其他非流动资产313313314315营业外收入51555非流动资产合计9,8889,4869,1158,774营业外支出2222资产合计20,69521,03621,94923,207利润总额6951,1651,6542,049短期借款300000所得税146245347430应付票据0000净利润5499201,3071,619应付账款1,6581,7971,8471,930少数股东损益197276340388预收款项00