全国化稳步扩张，改革提效持续兑现

1 T公司研究 公司定期点评 证 券 研 究 报 告 Table_ First| Table _Sum mar y 燕京啤酒（000729.SZ） 全国化稳步扩张，改革提效持续兑现 事件：燕京啤酒发布 2023 年三季度报告，公司前三季度实现营收 124.16亿元，同比+9.66%，销量 343.09 万吨，同比+5.69%，对应吨酒收入3618.79 元/吨 ， 同 比+3.76%； 实 现 归 母 净 利 润 9.56 亿 元 ， 同 比+42.16%，实现扣非净利润 8.66 亿元，同比+37.58%。其中，23Q3 公司实现营收 47.91 亿元，同比+8.53%；实现归母净利润 4.42 元，同比+37.37%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.28亿元，同比+35.09% ➢ 三季度量价齐增，成本端改善可期。1）收入方面，量价拆分来看，公司23Q3单季度实现啤酒销量114.09万吨，同比+4.25%，对应公司吨酒价格达4199.32元/吨，同比+4.11%，对比上半年环比提速。2）成本方面：公司23Q3吨酒成本达2185.44元/吨，同比增长3.67%，尽管短期内成本端有所上涨，但我们认为原材料成本未来将有所改善，主要系采购周期1年的大麦价格对比22年底已同比下降15%以上，我们认为，在我国终止对原产于澳大利亚的进口大麦征收反倾销税和反补贴税的背景下，大麦价格仍有下行空间。 ➢ 费率改善，盈利弹性预计将持续释放。公司23Q3毛利率为47.96%，对比同期提升0.22pct；销售费用率为15.89%，对比同期下降0.08pct，毛销差提升0.3pct至32.07%；管理/研发/财务费用率分别分别为9.1%/2.89%/-1.14%，对比同期分别变动-1.63/+0.09/+0.04pct，整体费用率水平管控良好，驱动公司净利率提升2.29pct至11.42% 。预计在公司高端化和提效改革的战略推进下，盈利水平有望进一步提升，而原料成本的改善亦将为公司贡献额外盈利弹性。 ➢ 盈利预测与投资建议：考虑到前三季度费率改善程度不及预期，我们稍微调低了公司的盈利预测，我们预计公司23-25年归母净利润分别为6.48/8.9/11.3亿元（原23-25年为6.99/9.22/11.64亿元），对应PE为41/30/24倍。考虑到公司未来三年增速相比同业较高，且业绩释放的确定性较强，我们给予公司24年37倍PE进行估值，对应每股目标价11.68元，上调至买入评级。 ➢ 风险提示：原材料成本重回增势、高端档次竞争加剧、改革进程慢于预期、食品安全问题等风险。 Table_ First| Table _Sum mar y|Tabl e_Exc 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11,961 13,202 14,347 15,512 16,605 增长率 9% 10% 9% 8% 7% 净利润（百万元） 228 352 648 890 1,130 增长率 16% 55% 84% 37% 27% EPS（元/股） 0.08 0.12 0.23 0.32 0.40 市盈率（P/E） 116.7 75.5 41.1 29.9 23.5 市净率（P/B） 2.0 2.0 1.9 1.8 1.8 数据来源：公司公告、华福证券研究所 食品饮料 2023 年 10 月 25 日 Table_ First| Table _Ratin g 买入(上调评级) 当前价格： 9.44 元 目标价格： 11.68 元 Table_ First| Table _M arket Info 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2819/2510 总市值/流通市值（百万元） 26607/23690 每股净资产（元） 5.02 资产负债率（%） 37.22 一年内最高/最低（元） 14.1/8.47 Table _Fi rst|Table _Cha rt 一年内股价相对走势 团队成员 Table_ First| Table _Auth or 分析师 刘畅 执业证书编号：S0210523050001 邮箱：lc30103@hfzq.com.cn 分析师 张东雪 执业证书编号：S0210523060001 邮箱：zdx30145@hfzq.com.cn 研究助理 林若尧 邮箱：lry30204@hfzq.com.cn Table_ First| Table _Con tacte r Table_ First| Table _Relat eRep ort 相关报告 《燕京啤酒（000729.SZ）深度报告：U8 拉动结构升级，改革红利加速兑现》2023-8-7 《燕京啤酒（000729.SZ）半年度业绩点评：高端化势能延续，改革红利有望持续兑现》2023-8-22 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -20%0%20%40%60%80%2022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-09燕京啤酒沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|燕京啤酒 图表 1：财务预测摘要 Table_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 6,110 6,988 8,499 10,035 营业收入 13,202 14,347 15,512 16,605 应收票据及账款 194 220 233 252 营业成本 8,259 8,479 8,939 9,306 预付账款 122 148 144 156 税金及附加 1,153 1,284 1,388 1,486 存货 4,141 4,606 4,841 5,009 销售费用 1,634 1,915 1,993 2,050 合同资产 0 0 0 0 管理费用 1,413 1,502 1,605 1,677 其他流动资产 239 137 150 170 研发费用 236 250 263 273 流动资产合计 10,806 12,100 13,867 15,623 财务费用 -15