兼论10月24日年中调增赤字点评：建设国债、特别国债历史梳理及对比

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2023-10-25 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report] 相关报告 《【东北宏观】地方政府财政危机的背后》 --20231023 《【东北宏观】增长目标实现无压力，但政策力度宜保持》 --20231020 《【东北宏观】9 月金融数据中值得关注的 3 个特点》 --20231019 《【东北宏观】美国财政问题的严重性及其对利率的影响》 --20231016 《【东北宏观】出口改善加快，四季度预计转正》 --20231015 [Table_Author] 证券分析师：张陈 执业证书编号：S0550522110002 13683268105 zhangchen2@nesc.cn 证券分析师：张超越 执业证书编号：S0550523060002 021-61001801 zhangcy_7567@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 /宏观专题 建设国债、特别国债历史梳理及对比 ---兼论 10 月 24 日年中调增赤字点评 报告摘要： [Table_Summary] 10 月 24 日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过决议，明确中央财政将在今年四季度增发 2023 年国债 1 万亿元。全国财政赤字将由38800 亿元增加到 48800 亿元，预计赤字率由 3%提高到 3.8%左右。关于此次赤字调增，我们主要就四个关键问题做思考。 其一，4.88 万亿的赤字是否突破了 2023 年末国债限额？2023 年末限额和 2022 年末余额的差距为 3.99 万亿，增发国债后赤字由 3.88 万亿调增至 4.88 万亿，看似超过限额。实际上，没有突破。因为根据我国《国债余额管理制度》，“如出现特殊情况需增加年度预算赤字或发行特别国债，由国务院提请全国人大常务委员会审议批准，相应增加年末国债余额限额”，所以国债增发不存在法律上的约束问题。 其二，历史上的 3 次年中增加赤字，对市场和经济而言，效果如何？这一轮对当下经济节奏影响如何？1998 年首次年中赤字增发，对股市提振作用明显，而 1999、2000 年的增发对股市几乎没有影响。1998 年人大常委会后，上证综指成功止跌，并走出连续两周的上行趋势。对经济而言，三次年中增加赤字对当年固定资产投资表现均无显著影响，但从第二年一季度开始，会有较为明显提振，这种提振能够持续 1-3 个季度。同理，此次 2023 年的特别国债发行，其对经济的正向作用，预计将发生于 2024 年一季度，而非 2023 年四季度。此次国债用途主要在工程建设，但是北方年底冬天基本停工，而基建投资是根据实物工作量来对应统计，故很难在 2023 年看到这一轮增发赤字的影响。此外，需要注意的一点是，从过去 3 轮来看，增加赤字的行为可以一定程度推动第二年投资的增长，但是这种增长并非一劳永逸，而是呈现出脉冲式特点。故此次增加赤字对于 2024 年经济会贡献正向力量，也带来了积极财政的信号，但是也不宜过度夸大其效果。 其三，此次和前 3 次有何不同？又带来了什么启示？此次和前三次的一个细节上的不同点在于，1998-2000 年的赤字调增议案，财政部均围绕“稳增长”强调增发原因，但是此次就目前披露信息来看，财政部主要围绕“提升防灾减灾能力”并未提及“稳增长”字眼。这或在一定程度上表明，去杠杆和化债背景下，本轮的政策支持将相对克制，并非大水漫灌。故虽然释放积极信号，或有政策组合拳支持 2024 年经济增长，但是还需对力度的预期调整至合理区间，大水漫灌概率不高。 其四，如何看待对市场的影响？对股市而言，中央替地方加杠杆，消息本身超预期，“万亿”体量有助于提振信心，推涨股市。持续性方面，需关注基本面变化，国债发行实际落地进度及效果。对债市而言，在特殊再融资债发行明显增加的背景下，再增加一万亿国债发行，资金面压力进一步加大，央行降准概率提升。短期来看，债市将持续承压，但宽货币周期没有结束迹象，故债市尚无趋势性走熊的基本面基础。此外，此次发行方式同样值得关注，历史上的 3 次年中增发均是非市场化发行，如果此次同样是定向发行，那么对债市的冲击将相对有限。 风险提示：财政货币政策超预期，海外经济形势超预期。 510152025301997-011997-051997-091998-011998-051998-091999-011999-051999-092000-012000-052000-092001-012001-052001-09%固定资产投资：累计同比第一次增发国债第二次增发国债第三次增发国债股票报告网整理http://www.nxny.com 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 15 [Table_PageTop] 宏观研究报告--宏观专题 目 录 1. 事件：财政部四季度将增发 1 万亿元国债 ...................................................... 3 2. 分析：信号意义积极，实际效用或将在 2024 年体现 .................................... 3 3. 年中增发国债、调整预算历史梳理 .................................................................. 4 3.1. 1998 年 8 月决定增发 1000 亿元 ............................................................................................ 5 3.2. 1999 年 8 月决定增发 600 亿元 .............................................................................................. 5 3.3. 2000 年 8 月决定增发 500 亿元 .............................................................................................. 6 4. 特别国债发行历史梳理 ...................................................................................... 6 4.1. 特别国债的用途、账户归属、发行流程不同 ....................................................................... 6 4.2. 1998 年 2700 亿元特别国债（注资四大行） ................................