多点布局CRO优势赛道，安评龙头加速成长

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 多点布局 CRO 优势赛道，安评龙头加速成长 主要观点：  非临床安评龙头 CRO，深耕行业快速发展 近 30 年行业深耕，公司以临床前 CRO 业务为核心，聚焦安全性评价 业务，同时开展早期临床研究业务和实验动物模型销售业务。2017 和2021 年，公司分别于 A 股和 H 股上市，成为国内第四家“A+H”的 CRO 企业。随着公司实验设施不断扩增及技术团队规模扩大，产能逐 步释放，公司承接订单的能力进一步增强。2018-2022 年，公司营业收入和归母净利润复合增长率分别为 53.47%/77.44%，2022 年，公司营 业总收入 22.68 亿元，同比增长 49.54%；归母净利润 10.74 亿元，同比增长 92.71%。2023H1，公司营业收入 10.12 亿元，同比增长 30.27%；归母净利润 0.91 亿元，同比减少 75.58%。2023H1 公司净利润下降源 于扣非净利润和非经常性损益的共同影响。  临床前 CRO 优势赛道，政策驱动，壁垒高筑 政策驱动：政策驱动创新药研发，国家出台各种政策加速药企“由仿 转创”过程，而药企研发热情会拉动需求增长，利好 CRO 行业的整体发展。根据 Frost&Sullivan 的预测，预计到 2024 年全球和中国药物研发支出将达到 2270/476 亿美元，全球和中国的安评市场将达到 87/19.7 亿美元。 壁垒高筑：GLP 资质稀缺，奠定行业“高门槛”，目前国内通过中国 GLP 认证的安评中心不足百家，企业性质的研究中心更为稀缺。国内 仅有六家 CRO 企业同时获得 NMPA、OECD GLP 认证以及通过 FDA GLP 检查，昭衍新药是国内上市 CRO 中唯一一家同时拿到 NMPA、FDA、OECD 和 MFDS 的 GLP 认证的公司，在实验室资质的竞争方面具备领先优势。GLP 资质的高门槛和稀缺属性进一步提升了安评行业 的外包渗透率，在药物研发的各个阶段中，药理毒理研究外包渗透率 最高，达 70%。  “资质+产能+经验”三位一体，公司构建自身核心优势 资质：公司在北京和苏州具有两个资质完备的 GLP 实验室，满足各类客户的药物研发需要，成为保障公司业务稳健发展的“护城河”。 产能：公司设施全面扩建，产能伴随订单承接有序释放，保障中长期业绩发展。目前公司国内产能以苏州和北京为核心，在梧州、南宁、重 庆等地围绕自身业务发展逐年拓建设施，释放产能。在国外，2019 年，公司收购 Biomere，2021 年于加州租赁 6000 平米设施，美国东西海岸联动与国内产能相协同承接订单。 经验：项目经验累积成就丰富药物评价经验。经过多年发展，公司于 多个药物安全性评价领域（如眼科、吸入毒性及致癌性）已拥有领先 的专业知识，2019 年至 2023 上半年，共新增生物药约 1300 个、化学 药约 1000 个、中药 40 余个的非临床研究项目；公司在承担新药非临床评价项目数量和承担生物类新药非临床评价项目数量上均处于国内领先地位。 昭衍新药（603127） 公司研究/公司深度 投资评级：增持（首次） 报告日期： 2023-10-24 收盘价（元） 23.90 近 12 个月最高/最低（元） 48.50/22.67 总股本（百万股） 750 流通股本（百万股） 630 流通股比例（%） 84.08 总市值（亿元） 179 流通市值（亿元） 151 公司价格与沪深 300 走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com 相关报告 -54%-34%-13%8%29%10/221/234/237/2310/23昭衍新药沪深300 昭衍新药（603127） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 38 证券研究报告  战略性收购实验动物资源，为公司可持续发展蓄力 实验动物是开展非临床安全性评价、药效学与药代动力学研究的载体，动物模型限制安评业务的应用，往往也会直接影响安评实验的结果。 供需失衡加之新冠疫情干扰，实验猴价格与日俱增，自 2017 年以来，食蟹猴单价持续上涨，目前已开始回落。昭衍新药于 2022 年 4 月收购广西玮美和云南英茂两家实验用猴繁育基地，这两家猴场均具有实验 猴生产许可证，设施面积分别为 30528m2 和 5000m2，配合公司在广西自建的设施面积为 8847m2 的猴场，共同作为公司在实验猴领域的战略储备，为业绩长期增长提供战略储备资源。  业务一体化与国际化共同发展，打开成长天花板 基于公司在药物安全性评价方面的核心能力，公司一直在拓宽综合服务范围，公司一方面以临床前 CRO 业务为基点，将业务拓展至下游的临床 CRO 业务，一方面开展国际化发展策略。 一体化：公司临床试验服务聚焦于早期临床研究（仿制药 BE/创新药 I期、PK 研究等），建立了符合国际规范的质量管理体系，可为客户提 供从注册申报、临床药理及医学、临床运营与监查、数据管理与统计、药物警戒等服务。2019-2022 年，公司临床试验服务收入从 275.40 万 元增长至 4956.80 万元，年均复合增长率达 162.19%，2023 年上半年 公司临床试验服务收入 3133.20 万元，同比增长 57.93%。随着上游业 务导入通量增加，客户粘性提升，未来公司临床服务收入有望进一步放 量。 国际化：收购 Biomere 加速国际化进程，Biomere 与国内公司协同发 展，2019-2022 年，Biomere 全年承接订单金额分别为 1.39/1.60/2.80/ 3.50 亿元，年均复合增长率达 36.05%；2019-2022 年，国内公司出海 订单金额分别为 0.42/0.78/1.60/2.56 亿元，年均复合增长率达 82.67%。二者协同发展，公司正积极拓展海外市场，加速国际化布局。 投资建议 我们预计公司 2023~2025 年营收分别为 26.75/28.16/32.47 亿元，同比 增速为 18.0%/5.3%/15.3%；归母净利润分别为 7.33/7.26/7.97 亿元，同 比增速为-31.8%/-1.0%/9.8%，对应 2023~2025 年 EPS 为 0.98/0.97/ 1.06 元/股；PE 估值为 24x/24x/22x。考虑到公司在非临床安评领域的龙头地位，项目经验丰富，GLP 资质齐全，积极拓展海外市场，收购 Biomere后承接海外订单能力进一步增强，加快全业务链条协同发展，实验猴 战略储备优势明显，支撑核心业务长期增长。我们首次覆盖，给予“ 增持”评级。 风险提示 人才流失风险；市场竞争风险；原材料供应风险；新业务拓展风险。 昭衍新药（603127） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 38 证券研究报告  重要财务指标 单位:百万元 主要