铜行业深度：铜价仍存进一步修复的动能

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 行业深度 铜 2023 年 10 月 19 日 铜 优于大市 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn 张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱：zhangcx＠tebon.com.cn 研究助理 谷瑜 邮箱：guyu5＠tebon.com.cn 市场表现 相关研究 1.《紫金矿业（601899.SH）：多品 种矿产开发龙头》，2023.6.4 铜行业深度：铜价仍存进一步修复的动能 [Table_Summary] 投资要点：  关注铜的金融属性，从 PMI 观测铜的修复动能仍存。1990 年以来，美联储先后进入九次降息周期和加息周期。通过观察，我们发现降息一般伴有铜价下跌，加息周期内大多伴有铜价的上涨，且铜价对加息周期的反应更加剧烈。铜价跟随宏观事件，如石油危机、日本经济泡沫、中国经济腾飞、次贷危机、全球疫情及俄乌冲突等波动。我们观察 LME 铜价的走势和全球主要经济体的 PMI 密切相关，目前来看，美国、日本的 PMI 较疫情之前的水平仍有差距，进一步修复的动能仍存。  产能周期的存在导致铜供给缺乏弹性。2022 年，全球铜矿资源储量 8.9 亿吨，集中在智利（21%）、澳大利亚（11%）、秘鲁（9%）等国家，而我国铜矿资源储量占比仅为3%。产量方面，全球生产铜矿2200万吨，集中在智利（24%）、秘鲁（10%）、刚果（10%）和中国（9%），近五年全球铜矿产量 CAGR1.8%。铜矿生产集中度较高，全球前五大矿产铜企业分别为美国自由港、澳大利亚必和必拓、智利国家铜业、瑞士嘉能可和美国南方铜业，2022 年各大矿山矿产铜产量分别为 191、167、155、106、92 万吨，占全球产量比重约达 32%。国内格局方面，2022 年我国铜精矿产量为 196 万金属吨，集中在西藏（17%）、江西（12%）、云南（11%）等省份，而我国精炼铜产量为 931 万吨，同比增速 6.8%，我国产精炼铜和铜精矿的差量依靠进口铜精矿满足。从产能周期而言，铜矿从勘探到开采需要约 5-7 年甚至更长时间，而精炼厂的建设只需 2 年左右的时间，此种特点决定铜的供给缺乏弹性。  电力、新能源领域用铜表现较好。铜被广泛应用于现代工业的各个领域，主要包括电力电子、家用电器、建筑材料、汽车等。2022 年我国终端行业耗铜量 1456吨，同比增速 1.2%。下游需求最高的是板块是电力（46.0%），其次是建筑（14.2%）、交通运输（12.3%）、机械电子（8.7%）和家电（8.2%）。2022 年以来，我国精炼铜消费出现了明显的分化态势。其中，传统领域用铜板带、电路板用铜箔等消费相对疲软，电力、新能源领域用铜表现较好。电力方面，电源和电网完成投资均同比增长：2023 年 1-6 月，全国主要发电企业电源工程完成投资 3319 亿元，同比增长 54%，考虑到社会能源需求渐增，且国家不断出台利好政策推动基建工程建设，预计 2023 年，电网建设将表现良好，对未来长期铜材消费有较好拉动作用。全国汽车产销继续保持增长，尤其是新能源汽车对铜消费拉动明显。2023 年 1-7月，汽车产销分别完成 1565 万辆和 1563 万辆,同比分别增长 7.4%和 7.9%，其中，新能源汽车产销分别达到 456 万辆和 453 万辆，同比分别增长 40%、42%，市场占有率达 29%。未来光伏、风电领域将拉动铜消费。据国家能源局计划，2023 年风电装机规模需达 4.3 亿千瓦左右，太阳能发电装机规模达 4.9 亿千瓦左右，分别新增约 65GWh 及 97GWh。根据测算，每 GWh 风电装机将带来约 0.46-1.35 万吨耗铜量；而每 GWh 光伏装机带来约 0.43 万吨耗铜量。2023 年风光装机将分别拉动 49 万吨、42 万吨耗铜量。据 SMM 预测，到 2025 年我国终端行业耗铜量达到 1601 万吨，2022 年-2025 年 CAGR 约为 3.2%  铜库存维持五年来低位，对价格形成支撑。从季节性角度分析，上期所、LME 和COMEX 的铜库存较近五年相比维持在较低水平，低库存对铜价形成支撑。  风险提示：光伏、风电等领域需求不及预期；经济复苏不及预期；铜矿供给放量超预期。 -11%-7%-4%0%4%7%11%15%2022-102023-022023-06沪深300 行业深度 铜 2 / 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 铜价复盘：关注铜的金融属性 ...................................................................................... 5 1.1. 降息周期通常伴有铜价下跌，加息周期通常伴有铜价上涨 .................................. 5 1.2. 1990-2001 年：石油危机后世界格局重塑，铜价历经两次大幅波动 .................... 6 1.3. 2002-2007 年：中国经济腾飞致铜价一路上涨 ..................................................... 7 1.4. 2008-2019 年：美国次贷危机致铜价大幅下挫，15 年供给侧改革再次提振铜价 . 8 1.5. 2020-至今：全球疫情叠加俄乌冲突，铜价震荡 ................................................... 9 2. 铜产业链梳理 .............................................................................................................. 11 3. 供给：全球铜精矿供给维持低速增长 ......................................................................... 12 3.1. 全球铜资源集中在智利和澳大利亚 .................................................................... 12 3.2. 我国铜资源集中在西藏、江西、云南等地