港股ROE量化投资策略(二)：ROE量化策略的基本面原理初探

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月18日超 配港股 ROE 量化投资策略（二）ROE 量化策略的基本面原理初探核心观点行业研究·海外市场专题港股超配·维持评级证券分析师：王学恒证券分析师：张熙，CFA010-880053820755-81982090wangxueh@guosen.com.cnzhangxi4@guosen.com.cnS0980514030002S0980522040001市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海外市场速览-港股左侧做多窗口正在打开》 ——2023-10-15《港股 10 月投资策略-港股四季度反攻行情值得期待》 ——2023-10-08《海外市场速览-维持短线看多美股，港股反转仍有待确认》 ——2023-10-08《海外市场速览-美股打开配置窗口，港股反转有待确认》 ——2023-10-03《华夏恒生科技 ETF(513180)投资价值分析-把握港股科技龙头配置机会》 ——2023-09-27我们围绕企业 ROE 的特征，构建了 20 年 20 倍的量化投资策略在 2023 年 8 月 29 日的报告《港股 ROE 量化投资策略（一）-七重标准构建港股量化配置和选股策略》中，我们从五个角度来评判和认识一家企业的ROE，它们是：1）ROE 的绝对水平；2）ROE 的可持续性；3）ROE 的稳定性；4）ROE 与估值的关系；5）周期性行业与 ROE 的关系。根据这五个视角，我们建立了七条量化选股标准，并将它们组合成近 2200 个量化投资策略，筛选历史回测结果良好的选股/配置策略：1）如果完全不进行大势研判，不进一步选股，我们的全市场环境配置策略能在 2001 年至今让净值达到最初的 17 倍（基准为 5 倍）；2）如果投资者有效进行大势研判（假设 75%准确率），并进一步选股（选出表现居中的个股），那有较大的概率将净值增至初值的 10-30 倍（基准为 1.4 倍）。本报告，我们尝试将这个量化模型转换成定性的基本面语言，并制定了选股守则，尝试给投资者带来更直观的认识和更强的实用性。牛市进攻守则：寻求可持续增长，在变化中博取大收益我们对进攻性配置/选股守则的总结有两条：1）避免那些业务规模增长速度（即营收增速）远快于资本积累速度（即 ROE）的个股，以避免不可持续的高增长，从而规避尾部风险，这主要基于我们“ROE 是长期增长和派息动力源”的假设；2）在预期 ROE 的显著变化中寻求博取大收益的机会，这伴随着一定的风险，也要求更高的选股能力。熊市防御守则：守中庸之道，求行稳致远，质地大于估值在防御性配置的应用环境下，我们得出了以下结论：1）既要避免增长过弱且派息比例低，导致资本无效堆积的公司，也要避免资本增长远跟不上业绩增长（营收增速远高于 ROE）的公司；2）选择未来 ROE 比较稳定的非周期性行业公司。在逆风中寻找有反击机会的个股时，我们建议优先选择 1）ROE 优势大且稳定；2）公司治理出色，资本规划水平高；3）估值偏高的公司。全市场投资守则：精选优质股票，兼顾估值在全市场环境（不分牛熊市）中进行配置时，我们主张：1）公司不宜“躺平”（既不扩张，也不派息，导致资本无效积累），也不应“冒进”（增速远超 ROE，导致内生资本供应不足）；2）适当考虑估值的性价比；3）避免周期性行业。在全市场环境的选股中，根据对历史的总结，我们发现主要的长期牛股更容易出现在：1）高 ROE 的公司和 2）既不“躺平”也不“冒进”的公司中。风险提示：历史规律不能重演的风险；行业政策和基本面的尾部风险；不能正确判断大盘环境的风险。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录一、回顾：围绕 ROE 的量化投资策略 .............................................. 51.1 ROE 投资策略构建方法论回顾 ........................................................ 51.2 ROE 量化投资优秀策略范例 .......................................................... 61.3 ROE 量化投资策略历史净值表现回测 .................................................. 9二、总结优秀策略的条件组合特征 ............................................... 122.1 定义“优秀的策略” ...............................................................122.2 优秀策略的共性 ...................................................................122.3 量化标准的贡献/拖累程度评定 ...................................................... 16三、量化标准的定性解读 ....................................................... 183.1 非标准三：避开增速高但 ROE 低的公司 ...............................................183.2 标准四：与非标准三作用机理相似 ...................................................233.3 标准二：防御时避免无效资本积累 ...................................................233.4 标准五：进攻中寻变，防御中求稳 ...................................................26四、不同市场环境下的投资范式总结 ............................................. 314.1 牛市的进攻性配置和选股 ...........................................................314.2 熊市的防御性配置和选股 ...........................................................314.3 全市场环境配置和选股策略 ......................................................... 31风险提示 ..................................................................... 32请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 策略-3/4 的进攻性配置胜率 .............................................