海外大类资产笔记第162期：英国脱欧疑云再现，美股回升不是反转

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 宏观研究/专题研究 2019年01月20日 李超 执业证书编号：S0570516060002 研究员 010-56793933 lichao@htsc.com 张浩 +86 10 56793946 联系人 zhang-hao@htsc.com 1《宏观: 特朗普是油价的决定者么？》2018.12 2《宏观: 财政与央行公布的地方政府专项债为何不同？》2018.11 3《宏观: 如何理解民间固定资产投资?》2018.11 英国脱欧疑云再现，美股回升不是反转 海外大类资产笔记第 162 期 20190114-20190120 大类资产表现回顾：美欧股市集体回升，美股是反弹而非反转 上周（20190114-20190120）美股三大股指继续反弹收涨近 3%，美联储官员“鸽”声嘹亮、美政府关门现转机、此前部分投资者悲观预期修正等因素是拉升美股主因，美股回升是反弹而非反转，基本面回落决定了美股的长期走势；英国“脱欧”疑云再起，无协议脱欧概率下降反而利好市场，欧洲股市整体回升；各国长期国债走势相对平稳；硬脱欧风险下降反抬升英镑，避险情绪利好日元。大宗商品价格走势相对平稳。我们预计 2019 年美国经济基本面回落，美股反弹空间有限，美元指数大概率震荡下行，美国 10 年期国债收益率中枢 2.5%，弱美元及防风险将继续利好黄金。 英国脱欧疑云再起，推迟谈判及延期脱欧是大概率演进方向 北京时间 1 月 16 日，英国议会否决梅政府的“脱欧”法案，英国“脱欧”疑云再起。1 月 17 日凌晨梅政府惊险赢得不信任投票，随后梅表示愿与英国各党派领导人就“脱欧”进一步商谈，并将在 1 月 21 日前拿出脱欧法案的“B 计划”。“脱欧法案”虽然被否，但投票反映了无协议脱欧概率降低，二次公投受时间限制也概率较低，“英国脱欧”大概率向着推迟谈判及延期脱欧方向发展。我们认为，北爱尔兰边境问题攻坚难度较大，核心诉求难以平衡或导致英国脱欧大概率延期。“脱欧法案”被否反而利好金融市场，不确定性降低修复市场悲观预期，英镑不降反升，欧洲股市也相应回升。 美联储官员“鸽”声嘹亮，货币政策收紧节奏有望放缓 上周美联储官员“鸽”声嘹亮，纽约联储行长威廉姆斯表示美联储应考虑美国经济增长放缓在收紧货币政策时保持耐心。芝加哥联储主席埃文斯则表示美联储 2019 年加息两次合情合理，也有可能少于两次。堪萨斯、明尼阿波利斯等联储行长也分别表示在通胀低迷、经济前景不明时应谨慎对待加息操作。从加息概率图来看，2019 年 3 月美联储加息概率已接近 0%，2019 年全年加息两次概率维持在 5%以下。我们认为，考虑美股波动、美国经济难以一枝独秀大概率见顶回落、通胀低迷等因素影响，美联储加息或放缓，货币政策收紧节奏有望降速。 美国政府关门成本已超筑墙，部分雇员下周返岗，特朗普又提新要求 截止北京时间 1 月 19 日，美国政府关门已经长达 29 天，持续刷新历史最长记录。由于政府关门影响大约近 80 万雇员，目前关门成本已经超过特朗普所需的 50 多亿筑墙成本。考虑政府关门带来的潜在问题，美国会已要求部分雇员下周返工。北京时间 1 月 20 日凌晨，特朗普就政府关门发布“重大公告”，提出如果民主党同意其筑墙法案，特朗普将许诺延长移民保护期。我们认为，特朗普和民主党的筑墙纷争仍将持续，双方核心利益冲突难以迅速调停，当前施政受阻源于中期选举的“失利”，即便本次政府关门事件顺利通过，特朗普在执政期内仍将在诸多方面面临着民主党的阻碍与挑战。 德国 2018 年度经济增长数据披露，确有下行压力但无需悲观 根据上周最新数据显示，德国 2018 年不变价 GDP 增速为 1.47%，为近 5年来（2014-2018）最低水平，前值 2.2%。私人消费增速 0.98%，前值1.75%；政府消费增速 1.06%，前值 1.58%；投资增速 3%，前值 2.88%，出口增速为 2.36%，前值增 4.64%；进口增速为 3.37%，前值 4.84%。我们认为，德国经济回落源于外部风险冲击，外部风险主要来自贸易摩擦、全球贸易保护主义、英国脱欧等等，但考虑房地产及建筑业需求相对旺盛、消费与投资预期也不悲观，德国经济内部仍有韧性，随着外部风险缓释，制造业、设备投资等方面压力缩减，经济下行压力也将缓解，无需悲观。 风险提示：美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。中国经济超预期下行，政策落地不及预期。 相关研究 宏观研究/专题研究 | 2019 年 01 月 20 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 海外政策及事件跟踪 英议会否决脱欧法案，梅政府通过不信任投票，脱欧疑云再起仍未明朗 北京时间 2019 年 1 月 16 日，英国议会否决“梅”政府与欧盟达成的脱欧协议。2018 年11 月底，“梅”政府与欧盟就“退欧协议”和“政治宣言”两项关键文件达成协议，若 19年 1 月中旬“梅”政府与英国议会达成一致，则英国脱欧将于 3 月底顺利完成。世事并不如意。北京时间 2019 年 1 月 16 日，英国议会以 432 比 202 票大比例否决“梅”政府与欧盟达成的脱欧协议，英国脱欧疑云再起，新脱欧协议、硬脱欧、二次公投等均存在可能。 脱欧法案被否后，英国议会否决了对“梅”政府的不信任动议，“B 计划”下周一见分晓。北京时间 2019 年 1 月 17 日凌晨，英国议会下院在进行辩论后，以 325 票反对、306 票赞成的投票结果，否决了由反对党工党领导人科尔宾提出的对“梅”政府的不信任动议。科尔宾表示英国政府已成为无法执政的“僵尸”政府，梅对此回应“当前举行大选并不符合国家利益”，梅表示愿与英国各党派领导人就“脱欧”进一步商谈。依据此前梅政府承诺，梅政府需要在提案被否的三个工作日内提出“B 计划”，这意味着梅最迟需要在下周一（1 月 21 日）拿出可行方案，继续说服议会支持“脱欧”方能挽救自身协议。迫于时间所限，梅在赢得不信任投票后，迅速提议与其他政党领导人进行会谈，力图打破当前困局。 图表1： 2016 年中旬“英国脱欧”至今已历经近三年，短期仍存疑云 资料来源：华泰证券研究所 如何理解“英国脱欧”的当前困局？首先，梅政府“脱欧协议”被否并非“黑天鹅”，由于北爱尔兰边境问题这一核心难点仍未化解，国会议员对当前脱欧方案中的保障调控并不买账，欧盟的安抚无法解除英国方面对无法真正脱欧（北爱尔兰可能无限期留在欧盟里）的不满；否决当前议案的反对者，并非支持“无协议脱欧”，而是通过对梅脱欧协议本身的投票，进而达到改进脱欧协议的目的，从梅政府赢得不信任动议也可以侧面印证。其次，无协议脱欧概率较低，此前 1 月 8 日英国预算执行法案修正案的通过为“无协议脱欧”设置了障碍，16 日及 17 日的脱欧方案投票及不信任动议投票，均印证国会议员更倾向于“软脱欧”和推迟“脱欧”，而非“无协议脱欧”。第三，梅政府需要跨党派进行谈判改进“脱欧法案”，并在三个工作日内重提“B 计划”，我们认为，北爱尔兰问题的攻坚难度并未降低，梅在短时间内跨党派谈判达成一致可能性