腾讯控股(0700.HK)3Q业绩前瞻：游戏收入加速，利润端持续改善

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 腾讯控股 (700 HK) 港股通 3Q 业绩前瞻：游戏收入加速，利润端持续改善 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(港币): 445.30 2023 年 10 月 15 日│中国香港 互联网 预计 3Q 业绩稳健增长，持续看好 2H 利润改善 展望腾讯 3Q 业绩，我们预期公司营收和经调整净利同比增长 11%和 27%。分业务看，我们预期游戏收入增速至 8%（主因 PC 新游和海外贡献），广告收入同比增长 25% (视频号商业化+投放效率改善)，金融科技收入同比增长13%（线下消费略放缓）；公司毛利率预期同比改善 3pp 至 47.2%。腾讯股价自 9 月初下跌 13%，我们认为未充分反应游戏和微信的长期商业化潜力。我 们 预 期 降 本 增 效 将 在 下 半 年 持 续 ， 微 调 23-25 年 经 调 整 净 利 润-0.3/+0.4/-0.2%，对应 1467/1745/2039 亿元（23 年税率 21%）。鉴于游戏收入有望加速，我们将目标价从 440 上调至 445.3 港元，维持买入评级。 海外驱动 3Q 游戏增长，《无畏契约》新游流水稳定爬坡 我们预测 3Q 增值服务收入增长 6% yoy，其中网络游戏和社交网络增长 8%和 3%，海外和国内游戏分别增长 15%和 6%。从国内游戏看，《元梦之星》10 月后期测试获得较高好评（有望成为头部游戏），《王者荣耀》流水 9 月恢复增长，《无畏契约》流水稳步上升，贡献三季度约 3%游戏收入增速。从海外游戏看，《胜利女神》在 3Q 保持良好的长线运营，同时 2 款韩系 RPG新游定档 10 月上线。社交网络业务：目前小游戏增速较快（收入约占比 3%），直播增速或因 app 主动规范内容而略有放缓。我们预计 3Q 增值服务的毛利率同比改善 2.8pp 至 54.5%，主因渠道分成改善和 PC 新游利润率较高。 预期 3Q 基数效应淡出，广告及支付增速环比回落 三季度腾讯业务的基数效应淡出，我们预测网络广告、金融科技的收入同比增速放缓至 25%和 13%。3Q 视频号商业化持续进展，预估约贡献 20%广告收入增速；优量汇广告流水也保持较快增速，我们预计广告业务毛利率同比改善 2.7pp 至 49%。从金融科技业务看，线下零售数据同比增速放缓，支付业务环比增速略有回落（收入占比约 2/3），云业务则保持稳态增长，我们预期金融科技业务毛利率改善 2.7pp 至 36%。 风险提示：宏观恢复和广告增长不及预期，净利润率扩张速度低于预期。 研究员 夏路路 SAC No. S0570523100002 SFC No. BTP154 xialulu@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 丁骄琬 SAC No. S0570523040003 dingjiaowan@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 445.30 收盘价 (港币 截至 10 月 13 日) 306.80 市值 (港币百万) 2,923,086 6 个月平均日成交额 (港币百万) 6,010 52 周价格范围 (港币) 198.60-416.60 BVPS (人民币) 81.29 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 560,118 554,552 618,441 705,761 802,358 +/-% 16.19 (0.99) 11.52 14.12 13.69 归属母公司净利润 (人民币百万) 224,822 188,243 115,531 142,365 167,256 +/-% 40.65 (16.27) (38.63) 23.23 17.48 EPS (人民币，最新摊薄) 23.19 19.26 11.92 14.69 17.26 ROE (%) 29.77 24.64 14.95 15.97 16.13 PE (倍) 10.79 13.65 22.13 17.96 15.29 PB (倍) 3.01 3.56 3.10 2.67 2.29 EV EBITDA (倍) 10.31 11.89 15.01 12.91 11.30 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)147189245301357413Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23(%)(港币)腾讯控股相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 腾讯控股 (700 HK) 收入和盈利预测调整 展望 23-25 年，我们将腾讯收入预测分别调整-0.6/-0.7/-0.7%，主要由于 3Q 线下消费场景为主的支付业务复苏有略微放缓（影响略高于游戏加速），以及 24-25 年广告业务增速常态化。经调整净利润端，我们微调 23-25 年预测-0.3/+0.4/-0.2%，对应 1467/1745/2039 亿元，其中 24 年上调主系游戏收入占比改善带来毛利率和净利率抬升。《元梦之星》10 月后期测试获得较高好评（有望成为头部游戏），《无畏契约》流水和用户规模稳步上升，春节旺季有望为 PC 游戏贡献稳定增长。 图表1： 腾讯财务预测 资料来源：公司公告，华泰研究预测 图表2： 华泰预测变动 资料来源：华泰研究预测 图表3： 华泰利润率预测变动 资料来源：华泰研究预测 图表4： 华泰预测 vs VA 一致预期 资料来源：VA 一致预期，华泰研究预测 人民币 百万3Q222Q233Q23EYoYQoQ2023E2024E2025E总收入140,093149,208155,75811%4.4%618,441705,761802,3581.增值服务72,72774,21177,2586%4%306,229335,817370,656网络游戏42,92744,51146,4198%4%184,874207,404231,730社交29,80029,70030,8393%4%121,355128,413138,9262. 在线广告21,44325,00326,82825%7%103,354118,584133,814媒体广告2,6002,9242,98215%2%11,87712,47112,845社交广告18,84322,07923,84627%8%91,477106,113120,9693. 金融科技,企业服务和其他收入45,92349,99451,67213%3%208,859251,359297,888其中：金融科技和企业服务44,84448,63550,58013%4%202,384244,885291,413营业成本(78,110) (78,368) (82,163)5%5%(330,987) (375,825) (425,530) 毛利润61,98370,