5G前周期品种，行业将迎来量价齐升（通信行业射频子行业深度报告）

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 5G 前周期品种，行业将迎来量价齐升 通信行业射频子行业深度报告｜2019.1.8 中信证券研究部 核心观点 顾海波 首席通信分析师 S1010517100003 郑泽科 通信分析师 S1010517100002 天馈射频作为 5G 的前周期品种，预计将会有较好表现。一、天线面临集中度提升，聚焦行业龙头：建议重点关注和爱立信及诺基亚有密切合作的通宇通讯和京信通信；二、滤波器面临赛道切换，陶瓷介质将成为主流，建议重点关注东山精密。 ▍行业周期性特征明显，初期戴维斯双击显著。（1）发牌前三年是建设高峰期： 2014-2016 年是 4G 建设高峰期，天馈是主设备配套产品，其周期要早半年到一年；（2）建设量最大的时候毛利率通常也高：天线射频厂家的业绩在 2014 年是峰值，当年行业平均毛利率高达 37.78%，而 2013-2017 五年行业平均毛利率为 29.76%；（3）戴维斯双击带来超额收益：武汉凡谷、大富科技、盛路通信在 2013 年-2015 年相对上证综指平均超额收益为 46.5%、91.7%、80.3%。 ▍技术变革推动天线射频厂商向头部集中。（1）5G 超高流量引发技术变革：，5G 天线采用 Massive MIMO 的方式提升带宽，引发天线和 RRU 耦合成 AAU。（2）天线下游发生变化，引发市场份额向头部集中：耦合成 AAU 后，天线采购模式将由运营商采购转为设备商采购，预计 5G 天线厂商未来将只有 4-6 家，集中度进一步提升；（3）滤波器转向陶瓷介质，引发行业洗牌：5G 采用 Massive MIMO 后，腔体滤波器面临体积重量的问题将逐步被陶瓷介质替代，引发行业洗牌。 ▍5G 市场空间广阔，预计天线将迎来量价齐升。（1）我们预计 5G 宏基站建站数约为将近 500 万：我们预测 5G 宏站 2019-2028 年的规模约为 500 万站，按每基站 3 面天线计算，仅宏基站对天线的需求量就高达 1500 万副。（2）技术变革促使 5G 天线价值量提升 3 倍：4G 天线单价约为 2000+，由于 5G 天线转变为有源，需要增加 PCB，振子、连接器、滤波器数量也大幅提升，预计初期天线单价会在 6000 元以上。（3）市场空间广阔：5G 基站天线的国内市场空间约为 684 亿，滤波器市场空间约为 266 亿。 ▍风险因素：5G 建设不及预期；运营商资本开支不及预期；中美贸易摩擦加剧。 ▍投资策略。5G 万亿级投资风口将至。天馈射频作为 5G 的前周期品种，预计将会有较好表现，梳理两条主线如下：一、天线面临集中度提升，聚焦行业龙头：由于天线采购下游发生变化，建议重点关注与爱立信、诺基亚有紧密合作的通宇通讯和京信通信；二、滤波器面临赛道切换，关注新生力量：介质滤波器在体积、重量上相比腔体滤波器有明显优势，将逐步完成替代，建议重点关注东山精密。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE （倍） 评级 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 通宇通讯 31.010.49 0.46 0.66 63.3 67.3 47 增持 京信通信 1.280.01 0.03 0.07 128 42.7 18.3 东山精密 9.640.49 0.70 1.04 19.7 13.7 9.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2019 年 01 月 04 日收盘价，京信通信、东山精密为 Wind 一致预期 通信行业 评级 强于大市（维持） 景气趋势 电信↑ 利润增长率 +240%YoY 估值水平 18P/E=15 通信行业射频子行业深度报告｜2019.1.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 天馈和射频行业介绍 ................................................................................................................. 1 产品功能：天馈和射频在无线网络中所处的位置及工作原理 ................................................... 1 产业链：上游较为分散，下游主要是运营商和设备商 .............................................................. 3 4G 周期回顾:基站建设有明显周期性,初期有望迎来戴维斯双击 ............................................... 6 复盘 4G：运营商的牌照发放会带来新的一轮建设 ................................................................... 6 复盘 4G：基站建设不同阶段对业绩的影响 .............................................................................. 8 复盘 4G：戴维斯双击，行业连续三年大幅跑赢上证综指 ......................................................... 9 5G：技术变革引发格局变化，业绩有望快速回升 .................................................................. 10 技术变化：天馈通道数激增，滤波器从金属腔体转向陶瓷介质 .............................................. 10 采购变化：天线采购方由运营商转为设备商，滤波器行业迎来洗牌....................................... 14 市场空间：基站数量快速增长，推动天线量价齐升 ................................................................ 15 风险因素 ................................................................................................................................. 20 投资建议 ................................................................................................................................. 20 行业评级 ................................................................................................................................. 20