商业贸易行业存量突围系列之一：付费会员体系，构建存量用户的升维运营之道

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 46 [Table_Page] 行业专题研究|商业贸易 2019 年 1 月 9 日 证券研究报告 [Table_C ontacter]本报告联系人： [Table_Title]存量突围系列之一 付费会员体系——构建存量用户的升维运营之道 [Table_Author]分析师： 洪涛 分析师： 林伟强 SAC 执证号：S0260514050005 SFC CE.no: BNV287 SAC 执证号：S0260517090003 021-60750633 021-60750607 hongtao@gf.com.cn linweiqiang@gf.com.cn 请注意，林伟强并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary]核心观点： 存量博弈：从同质化困斗到差异化突围拼多多是电商流量红利时代的最后一个产物。存量时代，电商平台不仅要面临同行竞争，更要面临内容平台等跨行业竞品对用户时长的争夺。营销玩法相互借鉴、物流差异边际消退、品牌商户全平台渗透，头部电商同样正走向同质化困斗。往后看，付费会员体系构建——差异化的内容组合，和自有品牌建设——差异化内容本身的重要来源，是两个重要的存量突围方向。作为系列报告开篇，本篇报告将重点解读付费会员体系的建设和运营策略。 付费会员：锦上添花有余，雪中送炭不足依据构建逻辑不同，我们将会员体系分为：1）积分制，消费量决定权益大小，代表如丝芙兰；2）独享制，仅会员可购物，代表如Costco；3）全家桶, 包含跨场景权益，代表如亚马逊 Prime。总结三类成功会员制运营案例，我们认为会员制本身效仿的壁垒不高，更多用于优秀公司充分调动和发挥自身资源禀赋，即“锦上添花”有余，“雪中送炭”不足。而考察会员制运营成功的公司所具备的禀赋基础，则回到两类核心竞争力构建：差异化的产品和服务、供应链的成本效率优势。 会员制在中国：难觅差异化权益，回归效率比拼国内付费会员制仍处于探索初期。当前行业主要有三类选手：1）实体系：物美、永辉、银泰、全家等实体零售公司，在未见差异化强需求禀赋下，成本效率端的优化可能是竞争核心；2）电商系：主流玩家均提供全家桶式权益吸引用户，囿于类似亚马逊配送的强需求抓手缺失，电商会员体系实质在竞争一揽子服务的提供成本差异；3）创业系：直接以会员制精准运营和高效率相互促进依托的思路创业，跳出传统会员制体系内“以强带弱”的经验，“平地起高楼”，成败关键在于能否实现权益采购及组合的效率提升。 投资建议：关注会员制下的思维变革与效率提升会员制是零售公司精耕存量的经营变革，但更多是令优秀公司强者更强的辅助项。国内现状下大多数公司不具备典型差异化的产品与服务能力，会员制竞争仍然落脚供应链效率比拼，优秀公司有望在会员理念与存量思维下，运营策略变化带来效率提升。建议关注三类投资机会：1）积极尝试会员制的优秀零售公司。京东、苏宁易购、唯品会等电商公司为代表，以及线下永辉超市、家家悦、天虹股份等领先公司；2）关注新型创业类带来的商业模式突破。以甄会选和小黑鱼为代表，从会员制中建设业务的逆向思维，是新的存量运营尝试，但需关注后续能否实现供应链效率的进一步优化；3）全家桶中的弱势业务。以阿里系为代表，关注生态型公司体系下相对弱势业务在会员制下的逆袭机会。 风险提示：会员权益机制设置不当；员体系建立后无法在经营中有效转型；会员续约率下滑；宏观经济波动导致消费需求变化。[Table_Report] 相关研究： 【广发商贸】京东：至暗时刻，京东的困顿与破局 2018-12-17 【广发商贸】阿里巴巴: 缔造在线商业生态，迈向全球互联网巨头 2018-08-12 【广发商贸】小米集团：再读小米：从业务到估值，五维度拆解小米核心关注点 2018-05-07 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 46 [Table_PageText] 行业专题研究|商业贸易 目录索引 投资聚焦 ............................................................................................................................. 6 一、存量博弈：从同质化困斗到差异化突围....................................................................... 7 （一）电商下半场，我们何时见证下一个拼多多奇迹？ ............................................ 7 （二）同质化：传统零售走过的弯路，电商一条也不会少 ...................................... 10 （三）差异化：高度分工以提升社会效率的经济学原理亘古不变 ........................... 15 二、付费会员：锦上添花有余，雪中送炭不足 ................................................................. 17 （一）商品类型与生态资源决定付费会员建设逻辑 ................................................. 18 （二）丝芙兰 VS 屈臣氏：免费 VS 付费，产品力与权益价值是关键........................ 21 （三）COSTCO：会员是仓储超市的需求筛选器，并非零售灵药 ............................. 23 （四）AMAZON PRIME：以免邮服务撬动生态，会员体系助力新业务孵化 ............... 28 三、付费会员在中国：难觅差异化权益，回归效率比拼 .................................................. 33 （一）实体类：付费权益尚待探索，供应链效率竞争是核心 ................................... 34 （二）电商类：巨头尝试积极，跨行业权益整合趋势显著 ...................................... 38 （三）创业类：付费会员与精准运营为起点，逆向而生 .......................................... 42 四、投资建议：关注会员制下的思维变革与效率提升 ...................................................... 43 风险提示 ........................................................................................................................... 44 识别风险，