水泥制造行业2019年投资策略：周期往复，看好京津冀水泥

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业策略 2019 年 01 月 08 日 水泥制造 2019 年投资策略：周期往复，看好京津冀水泥 2016~2018 年水泥录得连续三年超额收益，核心动力是供给约束推动下景气持续上升。2017 年 4 季度开始，水泥股价落后于盈利的增长，核心因素是景气进入超高区间后估值必然出现钝化，估值从 10 倍下降到 5 倍。2018年下半年以后，水泥价格和股价走势出现分化，核心原因是去年策略提到的在华东供给短缺之后，景气拐点预期的出现。 2019 年水泥景气和 2012 年上半年快速下跌至低位将有所不同： 景气中枢略下移，上半年不悲观，下半年不乐观。经历了地产销售、土地出让和基建投资加速下滑之后，“投资稳增长”周期性再度开启，我们预计2019 年水泥需求上半年增长 2%，全年增长 0.6%左右，波动幅度明显小于过往周期。供给侧环保的刚性约束仍旧较强，但高景气下行业错峰略有松动，2019 年下半年置换产能逐渐投放，我们测算 2019 年供给能力同比增长1.5%。中性情况下，运转率略有下降，景气中枢下行。下半年面临产能投放，需求可能周期性走弱，景气受到更大压制。 区域差异收敛，北升南降，京津冀区域尤好。2015 年以来南北方景气差异一直在扩大，主要原因是需求南增北减，从而南方产能运转率上升更快。在基建的推动下，经历了 5 年水泥需求连续下滑之后，北方 2019 年有望迎来增长，运转率上升。而南方运转率将略有下降，南北方差异将收敛。我们尤其看好京津冀景气上升，区域需求或有 5%增长，在目前的运转利用率和库位中枢上，已经具有较强的价格弹性。 投资建议： 看好京津冀区域，推荐冀东水泥。基建拉动区域需求扭转连续 5 年下滑态势，未来三年有望持续增长，环保高压下产能利用率具备较强价格弹性。我们预计 2018~2020 年 EPS 分别为 1.16、1.82、2.13 元/股，1 月 4 日收盘价对应 PE 为 10、6.5、5.5 倍。 推荐海螺水泥、华新水泥、上峰水泥、万年青等华东龙头，具备高现金流和高分红价值，长期价值被低估。 风险提示：宏观政策反复、环保超预期放松、市场竞合态势恶化风险。 增持（维持） 行业走势 作者分析师 黄诗涛 执业证书编号：S0680518030009 邮箱：huangshitao@gszq.com 分析师 房大磊 执业证书编号：S0680518010005 邮箱：fangdalei@gszq.com 研究助理 石峰源 邮箱：shifengyuan@gszq.com -32%-16%0%16%2018-012018-052018-092019-01水泥制造沪深300 2019 年 01 月 08 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1、回顾：景气持续上行，水泥板块表现靓丽的三年 .................................................................................................. 4 2、“投资稳增长”周期性重现，基建是结构性亮点 ...................................................................................................... 7 2.1、从去杠杆到稳杠杆，投资稳增长重现 ......................................................................................................... 7 2.2、“稳增长”支撑水泥短期需求平稳运行 .......................................................................................................... 9 3、高景气带来供给侧新考验 ................................................................................................................................. 10 3.1、水泥供给的“新常态” ............................................................................................................................... 10 3.2、新增产能维持低位，置换量逐渐增加 ....................................................................................................... 11 3.3、去产量：高景气带来错峰考验，环保施加刚性约束 ................................................................................... 14 环保对供给侧的中期刚性约束难以弱化 ..................................................................................................... 14 差异化调控将是中长期方向，企业与区域之间迎来分化 .............................................................................. 16 高景气下去产量面临新考验 ...................................................................................................................... 19 3.4、去产能逐步推进，护航行业健康发展 ....................................................................................................... 19 3.5、2019 年供应能力小幅增长 ...................................................................................................................... 20 4、2019 年：景气回落至中高位，区域差异收敛 ..................................................................................