华润置地(01109.HK)竞争格局改善优先受益方，优质资产运营引领者

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2023 年 10 月 09 日 华润置地（01109.HK） 竞争格局改善优先受益方，优质资产运营引领者 行业产能出清方向明确，公司以高信用优势及城市深耕竞争力将优先受益于竞争格局改善：1、在行业高速扩张阶段公司秉承行稳致远策略，2020 年之前的销售额增速不具备明显优势，2020 年后公司迎来逆势扩张，销售额增速与可比同行的剪刀差逐渐拉大。2、2023H1 公司再创销售佳绩，实现累计合同销售额 1702.4 亿元（+40.6%），位列克而瑞销售排行榜第四位，较 2021年上升四名。3、公司于早年扩张后专注于核心城市深耕，2022 年市占率排行前五城市较 2021 年增加 10 个至 24 个，核心单城销售额稳定。4、2023H2公司总可售货源约 3859 亿元，其中 89%位于一二线高能级城市，住宅产品占比 68%，将有力支持公司销售额持续领跑。 土地投资“调结构、调节奏、调布局”，以有效投资做实增量：1、2020 年后公司逐渐提升独立开发比例，在追求安全稳健发展的同时也为后续权益利润的结转提升贡献比例，2023H1 拿地权益比提升至 73%相对高位。2、2019年后公司整体土地扩张相对稳健，基本保持每年 1400 亿元以上投资额，以有效投资保障后续销售业务，对应拿地销售比均值仍超 50%（2023H1 达60%）。3、公司土地投资策略逐步由利润导向走向深耕与优化并行的质量导向。2023M1-8 公司获取 44 个项目，新增土储 898 万平（一/二线占比达35.8%/59.3%；居克而瑞新增土储价值榜榜首）。 作为内资商业运营引领者，第二增长曲线动能足，业绩贡献占比超 14%：截至 2023H1，公司旗下在营购物中心 67 个、写字楼 20 个、酒店 17 家；生态圈要素型领域涉及代建、长租和产业地产等多个衍生领域。公司存量商业资产规模行业领先，既能有力支持主营获取资源产生协同效益，又能自主盈利贡献长期稳定现金流，同时持有型资产自身的融资能力为公司在下行周期增加了重要的抗风险能力。2023H1 公司经营性不动产业务实现租金收入 107亿元（业绩贡献占比达 14.7%），yoy+41%。 投资建议：住开业务方面，在供给侧改革下公司作为头部央企受益竞争格局改善，前景向好，支持业绩表现稳居市场前列；已售未结资源充沛，有望锁定未来稳定收入；土地投资“调结构、调节奏、调布局”，以有效投资做实增量，优质存量土储为后续盈利能力筑底企稳提供保障。经营性不动产业务方面，公司已然成为内资商业运营引领者，以“万象系”购物中心为代表的投资物业是公司重点发展的业务板块，同时亦是估值差异化体现所在。我们预计公司 2023/2024/2025 年营收为 2394.3/2634.3/2799.5 亿元；归母净利润为 293.6/318.9/350.0 亿元；对应 EPS 为 4.12/4.47/4.91 元/股；对应 PE为 6.7/6.2/5.6 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策放松不及预期；拿地规模不及预期；行业基本面下行风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 212,108 207,061 239,427 263,428 279,952 增长率 yoy（%） 18.1 -2.4 15.6 10.0 6.3 归母净利润（百万元） 32,401 28,090 29,362 31,888 35,003 增长率 yoy（%） 8.7 -13.3 4.5 8.6 9.8 EPS 最新摊薄（元/股） 4.54 3.94 4.12 4.47 4.91 净资产收益率（%） 12.8 9.5 9.0 9.0 9.0 P/E（倍） 6.1 7.0 6.7 6.2 5.6 P/B（倍） 0.9 0.8 0.7 0.6 0.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所。注：股价为 2023 年 9 月 28 日收盘价；汇率为 2023年 9 月 28 日数据，1HKD=0.918 CNY。 买入（首次） 股票信息 行业 地产发展商 9 月 28 日收盘价(港元) 30.20 总市值(百万港元) 215,354.38 总股本(百万股) 7,130.94 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 9.82 股价走势 作者 分析师 金晶 执业证书编号：S0680522030001 邮箱：jinjing3@gszq.com 分析师 周卓君 执业证书编号：S0680523070006 邮箱：zhouzhuojun@gszq.com 分析师 肖依依 执业证书编号：S0680523080005 邮箱：xiaoyiyi3664@gszq.com 研究助理 夏陶 执业证书编号：S0680122080038 邮箱：xiatao@gszq.com 相关研究 -23%-11%0%11%23%34%2022-102023-022023-062023-10华润置地恒生指数 2023 年 10 月 09 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 615273 713285 830559 870519 951104 营业收入 212108 207061 239427 263428 279952 现金 108748 97468 99417 102400 107520 营业成本 154909 152771 181617 198294 207377 应收票据及应收账款 48461 45011 47750 47843 52719 营业费用 6094 5895 6769 7394 7802 其他应收款 40722 57759 65836 74854 81673 管理费用 5872 5386 6180 6747 7142 预付账款 11529 13974 13626 14609 18188 财务费用 1397 1700 1870 2057 2263 存货 403026 495961 599487 625723 686118 其他收益 4437 3119 3778 3449 3613 其他流动资产 2787 3112 4443 5091 4886 公允价值变动收益 7795 6978 7387 7182 7284 非流动资产 334532 368047 419230 469806 523490 投资净收益 4297 4102 4307 4522 4749 长期投资 62000 75717 92468 108434 124938 营业利润 60365 55508 58464 64090 71014 固定资产 15427 16012 19102 21437 23169 利