宏观动态点评：9月非农显著超预期，持续性存疑

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 9 月非农显著超预期，持续性存疑 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 胡李鹏，PhD SAC No. S0570122120062 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 齐博成 SAC No. S0570122080197 qibocheng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2023 年 10 月 07 日│中国内地 动态点评 9 月美国非农数据点评 9 月美国新增非农 33.6 万（企业调查数据），显著高于彭博一致预期的 17万人， 8 月上修 4 万人至 22.7 万人；小时工资环比持平于 0.2%，低于彭博一致预期的 0.3%；失业率维持在 3.8%，高于彭博一致预期的 3.7%；劳动参与率录得 62.8%，与彭博一致预期一致（图表 1）。9 月家庭调查显示新增非农就业仅为 8.6 万，与失业率高于预期一致，但由于家庭调查样本量小于企业调查，超预期的企业调查数据更有信息量。此外，9 月非农就业与ADP 就业再次出现明显背离（图表 2），部分是因为非农数据中包含表现较好的政府就业，且侧重于大企业的 ADP 数据中大企业新增就业明显下滑（图表 3）。数据公布后市场加息预期回升，美元和美债收益率整体上升，美股先跌后反弹：截至北京时间 10 月 6 日晚上 22：15，相对数据发布前，美元指数上涨 0.3%至 106.7，2 年期和 10 年期美债分别上行 3bp 和 8bp 至5.09%和 4.82%，美股三大股指下跌后反弹，纳指下跌近 1%随后转涨；市场隐含的美联储 11 月-12 月累计加息概率从 39%升至 50%，首次降息时点维持在 2024 年 7 月，2024 年底政策利率预期上行 9bp 至 4.65%（图表 4）。 9 月非农新增就业显著超预期，服务就业是主要支撑，商品就业仍在放缓。9 月服务业新增非农就业 23.4 万人，较 8 月上升 10.4 万人。其中，受暑期出行提振较大的休闲酒店业新增非农就业达到 9.6 万，是 8 月新增非农就业的 2 倍以上；除医疗保健业外的多数服务行业新增就业也较 8 月增加（图表5）。9 月商品部门新增非农新增就业仍在放缓，9 月仅为 2.9 万人。其中，建筑业新增就业仅为 1.1 万，较 8 月大幅下降 2.5 万，显示房贷利率不断攀升打压房地产相关需求。由于对经济周期更敏感的临时就业 9 月进一步下降0.4 万（图表 6），且 9 月 Markit 和 ISM 服务业 PMI 分别回落 0.4 和 0.9pct至 50.1 和 53.6，当前服务业就业的高景气或难以持续，甚至不排除后续出现一定程度的下修。 9 月小时工资环比增速仅为 0.2%，低于预期（0.3%），其中商品部门工资环比增速上行，服务部门放缓。9 月小时工资环比维持 0.2%，3 个月季比折年从 8 月的 4.4%大幅回落至 3.4%。其中，商品部门的时薪环比回升 0.1pct至 0.3%，而 3 个月季比折年增速从 6.0%回落至 5.0%；服务部门时薪环比回落 0.1pct 至 0.2%，3 个月季比折年增速从 3.9%回落至 3.0%。就业超预期，且劳工薪资同比增速放缓显示劳动市场供给修复为就业市场降温，美国超额劳工需求仍在正常化。虽然 8 月岗位空缺超预期回升至 961 万人，但岗位空缺与失业人数之比回落至 151%，且高频指标 Indeed job posting 和Lightcast job posting 均指示岗位空缺的回升或不可持续（图表 8）。 往前看，虽然 9 月新增非农就业大超预期，一定程度推升加息预期，但 11-12月是否加息仍需要观察后续数据表现。考虑到非农数据波动较大，且四季度美国增长存在下行风险，超预期新增非农就业或难以持续。近期美债收益率涨破 4.8%，创 2007 年以来新高，叠加信用放宽、美元升值，美国金融条件明显收紧，或拖累增长（参见《如何判断联储是否会再加息？》，2023/09/24）。此外，高频/领先指标指示近期美国增长动能或进一步放缓（参见《增长和劳工需求降温但总体韧性犹存》，2023/9/24）。因此，我们认为9 月超预期的非农数据尚不成为美联储在 11-12 月加息的充分条件，还需要观察后续数据表现，例如 10 月 12 日公布的美国 9 月 CPI 数据。我们维持此前的基准预测，如果金融条件继续收紧、就业市场继续降温、通胀维持偏弱态势，预计 11-12 月加息概率略低于 50%（参见《联储如期暂停加息，指引偏鹰》，2023/9/21）。 风险提示：高利率下美国金融风险暴露；欧美陷入衰退概率增加。 股票报告网整理http://www.nxny.com 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 图表1： 9 月美国就业数据主要指标一览 图表2： 9 月非农明显回升，与 ADP 就业数背离 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 图表3： 9 月 ADP 就业不及预期主要系大企业拖累 图表4： 非农数据发布后市场加息预期回升 资料来源：Haver，华泰研究 资料来源：Haver，华泰研究 图表5： 9 月非农新增就业和薪资情况 资料来源：Haver，华泰研究 9月8月7月2023Q2平均 2023Q1平均 9月变动就业增速非农就业增幅(万人)33.622.723.620.131.210.9家庭调查就业增幅(万人）8.622.226.83.454.9-13.6工资小时工资年比(%)4.24.34.34.44.5-0.1小时工资环比(%)0.20.20.40.40.30.0小时工资3个月季比折年(%)3.44.44.84.33.9-1.0工作时长周工作小时数34.434.434.334.434.50.0失业率(%)3.83.83.53.63.50.0劳动参与率(%)62.862.862.662.662.50.0就业率(%)60.460.460.460.360.30.0U6失业率(%)7.07.16.76.76.7-0.1兼职就业占总就业比例(%)16.916.816.816.416.90.1长期失业占总失业比例(%)19.120.319.919.618.6-1.2千人百分点百分点202309 202308 Change 202309 202308 Change(pct)202309202308Change(pct)非农新增就业336227109 私人部门263177864.2%4.3%-0.1 0.2%0.2%-0.0 商品2947-185.3%5.4%-0.1 0.32%0.20%0.1 采矿业1015.6%5.7%-0.0 0.2