债券市场专题研究：从负债端看当前30年国债的机会和风险

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2023 年 09 月 07 日 从负债端看当前 30 年国债的机会和风险 核心观点 现阶段 30Y 国债的短期行情可能颠簸，建议耐心等待调整后的投资机会。 ❑ 30Y 国债策略思考：耐心等待调整后的配置机会 参考 2016 年下半年表现，超长债超涨后要关注行情结束后收益率出现调整的可能。其次，从供给端观察，9 月底之前一级市场地方政府债供给压力较大。最后，从需求角度看，7 月后交易盘接力配置盘买入超长债，负债端不稳，成交波动放大。 ❑ 配置盘：上半年负债端增量释放，下半年增配空间有限 在“保费收入上半年更强的季节性规律”叠加“预定利率下调”的双重影响下，短期保险负债端规模增速可能放缓，配置力量可能较上半年偏弱。但是，低风险品种利率普遍下调，储蓄型保险相对吸引力仍然较强，配置盘负债端驱动 30Y 国债收益率大幅调整的风险较小。一方面，保险收益率的相对竞争力仍然较强；另一方面，负债端利率下调可能降低保险对绝对收益点位的诉求。 当前债市调整，而保险配置盘力量没有明显入场。从本次债市阶段性调整中保险的谨慎表现来看，后续 30Y 国债利率走势可能仍然承压。此外，保险买债需求也主要在年初及季末月份，在季末月份配置诉求明显更强，建议关注 12 月配置需求抬升对 30Y 国债的支撑。 ❑ 交易盘：农商行和基金交易思路切换快，成交波动大 农商行：“小行买债”需求强，波段操作切换快，左侧布局倾向高。当前 30Y 国债调整明显，但是农商行入场意愿较强。存量房贷利率进一步下调后，农商行对于高息资产仍有一定需求，农商行或是 30Y 国债调整时对冲压力的重要力量。 理财：对 30Y 超长债品种的净买入量不强。理财对于超长国债的增配时点可能偏右侧，主要取决于品种本身的波段表现。负债端偏短的特征制约理财对长久期资产交易思路，8 月中旬后理财对 30Y 超长债品种净买入量小幅增长，但持有力量还不强。 基金：随着对稳增长政策和基本面修复程度预期的切换，基金对超长债的交易行为也会及时切换，当前基金呈现“买短卖长”趋势。下半年以来基金对于超长债的净买入行为出现两轮明显的减弱。第一次是 7 月底至 8 月中旬政治局会议后；第二次是 8 月 28 日地产政策超预期出台后。 7 月后交易盘接力配置盘买入超长债，负债端不稳，成交波动放大。7 月份以来，保险对于 30Y 国债的买入力量明显减弱，而农商行、基金和理财等交易盘的净买入量增长明显，当前主要需求力量的负债端相对不稳定，波段操作和获利了结的倾向较高，这也导致 30Y 国债成交量出现显著波动。 ❑ 风险提示 一级市场地方政府再融资债可能增量发行；保险利率下调，保险机构负债端下半年的资金增量可能提前释放；官方和市场确认基本面出现积极信号，经济数据出现显著边际改善趋势。 分析师：覃汉 执业证书号：S1230523080005 qinhan@stocke.com.cn 研究助理：沈聂萍 shennieping@stocke.com.cn 研究助理：汪梦涵 wangmenghan@stocke.com.cn 相关报告 1 《银行次级债又至等待窗口》 2023.09.04 2 《顺势而为》 2023.09.04 3 《地产新政对债市的影响路径剖析》 2023.09.03 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 30Y 国债策略思考：耐心等待调整后的配置机会 .................................................................................... 4 2 配置盘：上半年负债端增量释放，下半年增配空间有限 ....................................................................... 5 2.1 保险倾向超长利率债和前期增配的原因分析 .................................................................................................................. 5 2.2 后续配置力量或有减弱，但大幅调整风险较小 ............................................................................................................ 10 3 交易盘：农商行和基金交易思路切换快，成交波动大 ......................................................................... 11 4 风险提示 ..................................................................................................................................................... 14 nMrMrMoPqPsOmRrOnQnMrO9PbP7NsQmMpNoNkPnNyRlOpOrObRmNqMNZrMxOwMmQmM债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 2016 年债市也出现类似超涨后调整的行情 ....................................................................................................................... 4 图 2： 30Y 国债活跃券换手率创新高 ............................................................................................................................................ 4 图 3： 8 月份新增专项债发行开始提速 ......................................................................................................................................... 5 图 4： 保险对长期地方债和超长期国债净买入走势分化 .......................................................................