中报点评：顺酐酸酐衍生物销量持续增长，业绩同比下滑

第1页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 其他化学制品Ⅱ 分析师：顾敏豪 登记编码：S0730512100001 gumh00@ccnew.com 021-50586308 研究助理：石临源 登记编码：S0730123020007 shily@ccnew.com 0371-86537085 顺酐酸酐衍生物销量持续增长，业绩同比下滑 ——濮阳惠成(300481)中报点评 证券研究报告-中报点评 买入(维持) 市场数据(2023-09-26) 收盘价(元) 17.36 一年内最高/最低(元) 37.20/16.58 沪深 300 指数 3,692.89 市净率(倍) 2.19 流通市值(亿元) 50.94 基础数据(2023-06-30) 每股净资产(元) 7.92 每股经营现金流(元) 0.47 毛利率(%) 28.07 净资产收益率_摊薄(%) 6.06 资产负债率(%) 14.07 总股本/流通股(万股) 29,638.24/29,345.70 B 股/H 股(万股) 0.00/0.00 个股相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券 相关报告 《濮阳惠成(300481)公司点评报告：下游需求有望放量，公司业绩以量补价》 2023-05-23 联系人： 马嶔琦 电话： 021-50586973 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号16 楼 邮编： 200122 发布日期：2023 年 09 月 27 日 事件：公司公布 2023 年半年度报告，2023 年上半年公司实现营业收入6.97 亿元，同比下滑 15.00%。实现归属母公司股东的净利润 1.42 亿元，同比下滑 31.82%，扣非后的归母净利润 1.26 亿元，同比下滑 36.35%，基本每股收益 0.48 元。 投资要点： ⚫ 公司上半年业绩短期承压。公司是顺酐酸酐衍生物龙头企业，主要从事顺酐酸酐衍生物、功能材料中间体等精细化学品的研发、生产、销售。公司产品顺酐酸酐衍生物广泛应用在电子元器件封装材料、电气设备绝缘材料、风电领域、复合材料、涂料等诸多领域。2023年上半年公司实现营业收入 6.97 亿元，同比下滑 15.00%，主要系酸酐营业收入减少所致。 从盈利能力上来看，上半年公司综合毛利率为 28.07%，较去年同期减少 7.45pct。公司综合净利率为 20.41%，较去年同期减少5.04pct。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 0.46%/8.10%/ -1.70%/5.36%，较去年同期分别+0.05/+0.84/ +0.17/+0.37pct。销售、管理、财务费用率合计 6.86%，较去年同期增加 1.06pct。公司整体费用率控制平稳，在公司毛利率下降的影响下，上半年实现归母净利润 1.42 亿元，同比下滑 31.82%。公司整体上半年业绩承压明显。 ⚫ 顺酐酸酐衍生物量升价减，价差收窄业绩有所下滑。随着公司顺酐酸酐衍生物在电气绝缘、风电等应用领域市场稳步增长，上半年公司酸酐销量为 4.14 万吨，同比增长 23.40%，实现营业收入 4.99亿元，同比下降 21.44%，主要系销售价格下降所致。根据卓创资讯，上半年酸酐衍生物主要原材料顺酐和丁二烯价格分别为6950.88 元/吨、8339.62 元/吨，同比分别下降 34.39%、11.49%。上游原材料价格下降传导至下游，导致公司酸酐上半年销售价格大幅下降，销售均价为 12054.90 元/吨，同比下滑 36.33%。同时，由于销售价格与原材料价格价差减少，顺酐酸酐毛利率较去年同期减少 10.06pct 至 27.87%，盈利空间收窄业绩有所下滑。从短期来看，根据卓创资讯，原材料顺酐价格从 6 月底的 5677 元/吨上升至8253 元/吨，公司酸酐销售价格可能在原材料价格上升的带动下脱离市场低位，从而带动营收增长。从长期来看，顺酐酸酐衍生物在电气绝缘和碳纤维复合材料领域的需求确定性强，同时福建古雷 5万吨/年顺酐酸酐衍生物项目稳步推进为业务增长奠定了产能基础。 ⚫ 功能性中间体毛利率有所上升。公司功能性中间体材料主要为OLED 用相关材料，受消费电子市场影响比较大。上半年功能材料-57%-48%-39%-29%-20%-11%-1%8%2022.092023.012023.052023.09濮阳惠成沪深30011927 其他化学制品Ⅱ 第2页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 中间体实现营业收入 1.12 亿元，同比下降 2.32%；毛利率为44.21%，较去年同期增加 6.97pct。未来，公司将通过不断改进OLED 相关功能材料中间体的合成工艺，以降低生产成本，提升自身在 OLED 功能材料领域的市场地位和产品竞争力。目前，鉴于市场环境等因素，公司暂缓实施“功能材料中间体项目”的建设。后续公司将根据市场情况以及自身实际状况决定是否继续实施该项目。 ⚫ 盈利预测与投资建议：公司是国内顺酐类衍生物龙头，受益于下游风力装机和特高压电网的加快建设，顺酐酸酐衍生物业务需求持续增长，考虑到顺酐酸酐衍生物盈利空间收窄、功能性中间体需求不及预期，我们调整公司 2023-2025 年营业收入预测为 14.29/16.98/ 20.33 亿元，净利润为 2.98/3.59/4.15 亿元（原值为 4.48/6.04/6.48亿元），对应的 EPS 为 1.01/1.21/1.40 元，对应的 PE 为 17.25/14.35/ 12.38 倍。考虑到目前公司股价已经充分反映，以及公司的行业地位，我们维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，项目建设不及预期，行业竞争加剧，下游需求不及预期。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,393 1,597 1,429 1,698 2,033 增长比率（%） 52.61 14.62 -10.54 18.87 19.74 净利润（百万元） 253 422 298 359 415 增长比率（%） 40.66 67.14 -29.39 20.24 15.87 每股收益(元) 0.85 1.42 1.01 1.21 1.40 市盈率(倍) 20.36 12.18 17.25 14.35 12.38 资料来源：聚源数据，中原证券 其他化学制品Ⅱ 第3页 / 共5页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图 1：公司 2018-2023H1 营业总收入和同比增长率 图 2：公司 2018-2023H1 归母净利润和同比增长率 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图 3：公司 2018-2023H1 销售毛利率和净利率 图 4：公司 2018-2023H1 各项费用率 资料来源：Wind，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 图 5：公司 2013-2023H1 PE/