2019年财政分析与展望：收入承压，支出修复

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 42 [Table_Page] 宏观经济|专题报告 2018 年 12 月 9 日 证券研究报告 [Table_Title]收入承压，支出修复 ——2019 年财政分析与展望 [Table_Summary]报告摘要： 2018 年财政收支有哪些特征？一则受名义 GDP 走势影响，二则与从去杠杆到稳杠杆的政策趋势对应，2018 年财政收支特征包括：第一，全年财政收入增速前高后低，收入进度亦先加快后放缓；第二，全年财政支出进度相对平稳，增速于下半年边际企稳；基建类支出占比于 Q3 后明显回升，但就全年来看低于预期；第三，地方债发行前慢后快，9 月迎来专项债发行高峰，并于 10 月后传导至基建投资端。2019 年财政政策预计会是什么样的特征？2019 年财政支出将延续2018 年下半年的“修复”特征，往上有意愿也有约束；2019 年财政收入端有压力，积极财政的理论空间主要包括三块：第一，继续适度降费减税，优化税收结构。第二，“堵偏门、开正门”，适度扩大预算内赤字规模。第三，提高专项债新增限额，大力推广项目收益类专项债品种创新。2019 年财政收支与赤字率会如何？我们预计 2019 年名义 GDP 增速或为 8.2%左右，基于这一假设我们预计 2019 年财政收入增速或将回落至 4%-6%，保守预计赤字率 2.7%-2.9%（预计目标赤字率高于 2018年），对应 2019 年全年财政支出增速 4%-8%。又及，随着土地市场的降温，预计 2019 年政府性基金收入将回落至 2015 年-2016 年低点水平，约 43000 亿元-46000 亿元。2019 年地方债会有多少放量？ 地方债按作用可分为新增地方债与置换地方债，按性质可分为一般债与专项债。对于置换债，地方置换债的发行 2018 年圆满收官，这意味着 2018 年发行的 1.3 万亿元置换债将于明年收缩至零，并由“类置换”债券（再融资债券）接棒。2019 年再融资债券发行规模预计约 1 万亿元，其中一般再融资债券约 0.7 万亿元，专项再融资债券约 0.3 万亿元。对于新增债，出于稳增长促内需、“开正门堵偏门”的考虑，新增地方债预计发行 3.7 万亿元，一般新增债预计 1.2-1.4 万亿元，专项新增债预计将至少达 2 万亿元，中性情形下或至 2.4 万亿元。2019 年广义财政梳理与基建增速测算——中性情形是增长 8%左右。为更好地定量测算 2019 年基建投资，我们绕过线性的 FAI 资金来源口径拆分，而通过相对务实明晰的广义财政视角对基建进行测算：我们定义，广义财政支出=狭义财政支出+政府性基金支出（含专项债）+PPP+城投债+国内贷款+其他相关债券。我们对 2019 年广义财政的各分项提供了一种可能的预测，以保守估计为主，进而再根据广义财政预测 2019 年基建投资增速。我们测算基建增速上下限分别为 14%和 0 增长，中性情形为增长 8%左右。风险提示：经济下行超预期；财政政策不及预期。[Table_Author]分析师： 周君芝 SAC 执证号：S0260517030004 SFC CE No. BNV557 021-60750625 zhoujunzhi@gf.com.cn [Table_DocReport]相关研究： [Table_Contacts]联系人： 吴棋滢 wuqiying@gf.com.cn 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 42 [Table_PageText] 宏观经济|专题报告 目录索引 一、2018 年财政收支有哪些特征？ ................................................................................... 5 二、2019 年财政政策预计会是什么样的特征？ ................................................................. 8 三、2019 年财政收支会如何？ ........................................................................................... 9 四、2019 年地方债会有多少放量？ ................................................................................. 11 1、2019 年地方政府新增债供给情况 ....................................................................... 12 2、2019 年地方政府“置换”债供给情况 ..................................................................... 13 3、2019 年地方政府债发行节奏 .............................................................................. 14 五、2019 年广义财政梳理与基建增速测算 ...................................................................... 16 1、 狭义财政支出 .................................................................................................... 19 2、 地方专项债 ........................................................................................................ 20 3、 政府性基金（不含地方专项债） ....................................................................... 21 4、 PPP（民间投资） ............................................................................................. 22 5、 城投债 ............................................................................................................... 24 6、 国内贷款 ............................................................................................