房地产行业专题研究报告：2019年，按揭贷款最低首付比例要求或下调

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 2019 年，按揭贷款最低首付比例要求或下调 房地产行业专题研究报告｜2018.12.17 中信证券研究部 核心观点 陈聪 首席地产分析师 S1010510120047 张全国 地产分析师 S1010517050001 2019 年，随着房地产行业基本面的下行，我们预计按揭贷款首付比例要求可能差别化下行。 ▍按揭贷款首付比例从逆周期调节到因城施策。2010-2017 年，中国住房市场杠杆率平均为 40%左右。2018 年三季度 18 城市 80%二手房购房者需要贷款。目前我国首付比例逐渐从全国“一刀切”走向因城施策。整体看，调控大城市首付比例高，不受调控小城市首付比例低。按揭政策的差异化主要依赖：按揭利率；首套房认定标准；首套房首付比例。目前看，按揭利率已经开始见顶回落。 ▍从国际经验看，我国按揭贷款首付比例较高。从欧盟的监管情况看，LTV 为70%-100%，首付比例为 0-30%。美国 2018 年 10 月按揭数据显示，平均 LTV为 82%，平均首付为 18%。根据我们保守测算，我国的平均 LTV 为 58.6%。 ▍房地产基本面向下确认。商品房销售面积单月增速连续三月为负，且降幅扩大。至 2019 年春节，大城市真实房价还有进一步下行压力，新房市场销售压力还将持续存在，其中小城市降幅可能更明显。单月看土地购置面积增速已经连续三个月下滑。房地产开发投资增长长期不可持续，中期韧性仍然能够保持。 ▍改革的方向：更深度差别化的住房信贷政策。我们认为在首套和二套之上，再叠加对于不同居民家庭住房需求保障急迫性的甄别，以更深度差别化的住房信贷手段，来保障一部分应保障家庭的住房信贷需求。 ▍风险因素：房地产政策不及预期。 ▍投资建议：我们继续看好紧政策周期结束后，可能被长线资金青睐的地产板块，重点推荐招商蛇口，万科 A，华夏幸福，金地集团，中南建设，龙湖集团，中国金茂等 重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称 评级 股价 NAV EPS（元） PE （元） （元） 17A 18E 19E 20E 17A 18E 19E 20E 金地集团 买入 9.94 12.43 1.52 1.64 1.73 1.86 6.5 6.1 5.7 5.3 万科 A 买入 26.46 35.74 2.54 3.10 3.62 4.05 10.4 8.5 7.3 6.5 招商蛇口 买入 18.59 33.38 1.55 2.07 2.69 3.39 12.0 9.0 6.9 5.5 新城控股 买入 26.66 46.87 2.67 3.68 4.63 5.16 10.0 7.2 5.8 5.2 龙湖集团 买入 20.00 20.93 1.65 2.06 2.67 3.42 12.1 9.7 7.5 5.8 中南建设 买入 6.40 14.64 0.16 0.56 0.68 0.74 40.0 11.4 9.4 8.6 华夏幸福 买入 27.79 26.51 2.97 4.03 5.09 6.24 9.4 6.9 5.5 4.5 中国金茂 买入 3.33 7.67 0.34 0.49 0.58 0.60 9.8 6.8 5.7 5.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2018 年 12 月 13 日收盘价，港股股价修改为人民币以比较 NAV 房地产行业 评级 强于大市（维持） 18816475/36139/20181217 13:47 房地产行业研究报告专题｜2018.12.17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 按揭贷款首付比例变动史：从逆周期调节到因城施策 ...................................................... 1 个人住房抵押贷款推动了房地产行业的发展 ..................................................................... 1 从差别化到深度差别化 ...................................................................................................... 2 按揭利率见顶 .................................................................................................................... 4 按揭贷款首付比例的国际比较 ........................................................................................... 6 行业基本面不断下行 ......................................................................................................... 7 商品房销售面积单月增速连续三月为负，且降幅扩大 ....................................................... 7 土地市场快速冷却 ........................................................................................................... 10 开发投资保持韧性，但长期而言面临下滑压力................................................................ 10 改革的方向：更深度差别化的住房信贷政策 ................................................................... 11 有逆周期宏观审慎决策的需要，无刺激炒房的可能——对策：更高层级差别化 ............. 11 他山之石：美国退伍军人的住房信贷保障历史................................................................ 12 风险因素 ......................................................................................................................... 14 投资建议 ......................................................................................................................... 14 投资策略.............................................................