养老目标基金专题研究报告（四）：美国目标日期基金的创新之路

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1.梳理美国目标日期基金行业格局变化。2.介绍美国目标日期基金早期的三大创新，一是投资方式是主动还是被动，二是资产配置稳定点是到达还是穿越退休日期，三是下滑路径的多样化。3.介绍美国目标日期基金近期的几类创新，多重管理人模式、另类投资策略、smart beta 策略及可持续发展理念。相关报告 《中美养老体系对比研究》 《美国目标日期基金发展借鉴》 《 美 国退 休计 划的 税收 政策 与QDIA 制度》 田露露 联系人tianlulu@gjzq.com.cn 王聃聃 分析师 SAC 执业编号：S1130511030029（ 8610）66216797 wangdd@gjzq.com.cn 美国目标日期基金的创新之路 基本结论 美国目标日期基金的行业格局变化：1993 年第一只目标日期基金诞生，此后十年，推出 TDF 产品的基金公司不足 10 家。QDIA 制度推出以来，越来越多的基金公司开始进入目标日期基金市场，行业格局初步形成。2011 年之前，富达凭借先发优势长居榜首，先锋基金自 2003 年进入市场凭借被动管理的低费率优势后来居上，自 2012 年以来跃居第一，且优势不断扩大。美国目标日期基金的早期创新：早期为抢占市场份额，目标日期基金的创新主要有三方面，一是投资方式是主动（active）还是被动（passive），二是资产配置稳定点是到达（to）还是穿越（through）退休日期，三是下滑路径的多样化。主动型与被动型 TDF：富达基金 1998 年跃登 TDF 榜首，由于富达基金强调主动管理能力，市场的主动份额比例也随之不断攀升。2003 年先锋基金加入市场，主动与被动的格局开始变化，主动与被动的份额占比差距不断缩小，截至 2017 年末，496 只主动型 TDF 市场份额为57.5%，192 只被动型 TDF 市场份额达 42.5%。 资产配置稳定点到达与穿越退休日期：到达型是指在退休日权益配置达到最保守的水平，穿越型是指在退休日后的若干年权益配置才达到最保守的水平。2017 年目标日期基金规模排名前十的基金公司中，6 家为穿越型，3 家为到达型，还有 1 家 John Hancock 同时有两种类型的产品。其中市场三巨头先锋、富达及普信均采用穿越型。 下滑路径设计的多样化：早期各基金公司只专注于一个系列的目标日期基金，也仅使用一种类型的下滑路径。随着越来越多的竞争者进入市场，下滑路径的设计方法各不相同，为投资者提供了多样化的选择。 美国目标日期基金的近期创新：随着 TDF 市场的成熟，行业格局也逐渐成型，先发优势和行业集中度显著。新的市场进入者要跻身 TDF 市场，仅靠早期的产品创新模式无法实现，由此催生近期的几类创新，多重管理人模式（multi-manager）、另类投资策略、smart beta 策略及可持续发展理念。多重管理人模式：TDF 的部分底层资产由相互独立的不同管理人管理的基金组成，旨在解决封闭式结构中投资风险集中及投资专业性对于范围限制的问题，其主要缺点在于成本的增加。 另类投资策略：在 TDF 组合中增加另类资产可以改善风险调整后收益、对冲特定的风险（如通胀风险）、提高长期预期回报，增加退休后储蓄。但同时也会带来一定的问题，如增加成本、增加投资组合的复杂性、降低透明度、降低流动性。 Smart Beta 策略及可持续发展理念：在下滑路径的设计中加入 Smart Beta 策略，以达到提高收益、分散投资、抵抗下行风险的目的。此外，随着市场对 ESG 投资的关注，在 TDF 的投资中加入可持续发展理念也成为一种趋势，如投资于“无烟草、无酒精”的基金。 2018 年 11 月 26 日养老目标基金专题研究报告（四） 专题研究报告 证券研究报告 金融产品研究中心 养老目标基金专题研究报告（四） - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、美国目标日期基金的行业格局变化 1993 年第一只目标日期基金（TDF）（BGI 2000 Fund）由巴克莱全球投资公司设立，富国银行紧随其后设立目标日期基金，与巴克莱不同的是，富国基金（Well Fargo Funds）采取了被动管理的模式。之后，Fidelity 在 1996 年，Principal 在 2001 年、T. Rowe Price 在 2002 年、Vanguard 在 2003 年先后推出了各自的目标日期系列，目标日期市场的竞争格局也由此打开。 2017 年末目标日期基金规模达 1.1 万亿美元，突破万亿，是目标日期基金发展历史上具有里程碑意义的一年。截至 2017 年末，从规模看，排名前十的基金公司规模合计 1 万亿美元，占市场总份额的 94%；从数量看，688 只目标日期基金中规模排名前十的公司有 300 只产品，接近半数，市场集中度较高。 图表 1：2017 年末美国 TDF 总规模及规模前十公司 基金公司 2017 年末 TDF 资产净值 （百万美元） 2017 年末 TDF 市场份额 基金数量 Vanguard 381,490 34.44% 24 Fidelity Investments 227,500 20.54% 76 T. Rowe Price 165,574 14.95% 37 American Funds 88,662 8.00% 11 JPMorgan 53,499 4.83% 20 TIAA Investments 43,579 3.93% 25 Principal Funds 26,372 2.38% 25 American Century Investments 19,015 1.72% 10 BlackRock 18,474 1.67% 40 John Hancock 17,163 1.55% 32 TDF 全市场总计 1,107,596 - 688 来源：Morningstar，国金证券研究所 在目标日期基金推出的前十年，推出 TDF 产品的基金公司不足 10 家，2004 年后，越来越多的基金公司开始进入目标日期基金市场，前十大基金公司的市场份额略有下降，但始终在 90%以上，截至 2017 年底，目标日期基金规模前十的基金公司市场份额合计达 94%。 图表 2：TDF 规模前十基金公司市场份额合计 来源：Morningstar，国金证券研究所 自 2004 年以来，目标日期基金规模前十排名整体变化不大，尤其前三名一直为先锋（Vanguard）、富达（Fidelity）和普信（T. Rowe Price）。2011 年之前，富达凭借先发优势长居榜首，先锋基金自 2003 年设立目标日期产品以来，凭借被动管理的低费率优势一路赶超，后来居上，自