阳谷华泰(300121)需求回暖景气势起，多点开花成长可期

证券研究报告 | 公司深度报告 2023 年 09 月 24 日 强烈推荐（首次） 需求回暖景气势起，多点开花成长可期 周期/化工 目标估值：NA 当前股价：9.71 元 下游需求回暖，橡胶助剂行业景气上行；公司是全球防焦剂龙头，也是国内唯一一家具备连续法生产不溶性硫磺能力的企业，工艺平台行业领先；新增项目陆续投产，产能提速增厚公司业绩。 ❑ 全球橡胶助剂产品序列最齐全的供应商之一。公司业务布局防焦剂 CTP、促进剂 NS、促进剂 CBS、不溶性硫磺、微晶石蜡、胶母粒、均匀剂等多项产品，同时，公司主导产品防焦剂 CTP 产销量约占全球 60%以上的市场份额。2013 年到 2022 年，公司营收规模从 6.34 亿元增长至 35.17 亿元，年复合增速为 21%；随着下游行业景气度复苏，公司归母净利润也自 2021 年起明显修复，2021 年和 2022 年的归母净利润分别同比增长 126%和 82%。 ❑ 橡胶助剂行业景气度回升，公司工艺平台行业领先、产品优势显著。橡胶助剂用于改善胶料加工性能，轮胎是最主要的下游需求。受益于海运费回落、出口订单增加，2023 年二季度，我国轮胎产量和新的充气橡胶轮胎出口量分别同比增长 21%和 12%。在新能源汽车需求增长的拉动下，半钢胎行业的开工率也高于 2022 年同期 10pct 以上。公司是全球防焦剂 CTP 龙头，主要原材料均拥有配套车间自产；不溶性硫磺方面，公司是国内唯一一家具备连续法生产能力的企业，产能居全球第二；促进剂几乎涵盖了促进剂市场的主流产品体系，“氧气氧化法”生产车间全球领先。在需求拉动及部分原材料成本支撑的双重作用下，公司主营产品价格实现不同幅度的上涨。 ❑ 新产品多点开花，产能提速增厚公司业绩。公司新增产能包括万吨级树脂项目、年产 6.5 万吨硅烷偶联剂项目、戴瑞克 1 万吨橡胶防焦剂 CTP 项目、年产 4 万吨三氯氢硅联产 6500 吨四氯化硅项目、年产 1.5 万吨有机过氧化物、电解液 VC 等。除了在橡胶助剂领域的继续开拓，公司还在塑料、树脂及涂料、大健康领域持续发力，并向产业链上游纵深发展。新增产能的投放有望进一步增厚公司利润，打开成长空间。 ❑ 给予“强烈推荐”投资评级。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为4.51 亿元、6.06 亿元、7.52 亿元，EPS 分别为 1.11 元、1.50 元、1.86 元，当前股价对应 PE 分别为 8.7 倍、6.5 倍、5.2 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。 ❑ 风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、汇率波动、新增产能不及预期、技术路线更新迭代。 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 2705 3517 3444 4794 5728 同比增长 39% 30% -2% 39% 19% 营业利润(百万元) 350 628 551 740 917 同比增长 122% 79% -12% 34% 24% 归母净利润(百万元) 284 515 451 606 752 同比增长 126% 82% -12% 34% 24% 每股收益(元) 0.70 1.27 1.11 1.50 1.86 PE 13.8 7.6 8.7 6.5 5.2 PB 2.0 1.4 1.2 1.1 0.9 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 405 已上市流通股（百万股） 390 总市值（十亿元） 3.9 流通市值（十亿元） 3.8 每股净资产（MRQ） 7.2 ROE（TTM） 14.9 资产负债率 20.6% 主要股东 王传华 主要股东持股比例 23.11% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 8 -13 -15 相对表现 8 -6 -12 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 周铮 S1090515120001 zhouzheng3@cmschina.com.cn 曹承安 S1090520080002 caochengan@cmschina.com.cn 姚姿宇 研究助理 yaoziyu@cmschina.com.cn -30-20-1001020Sep/22Jan/23May/23Aug/23(%)阳谷华泰沪深300阳谷华泰（300121.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 橡胶助剂品类齐全，营收稳步增长 ............................................................ 5 1、 全球橡胶助剂产品序列最齐全的供应商之一 ............................................... 5 2、 营收规模稳步扩张，加工助剂产品盈利能力最强 ........................................ 6 3、 股权结构稳定，王氏家族为实际控制人 ...................................................... 7 二、 橡胶助剂景气度回升，领先工艺构筑产品优势 .......................................... 7 1、 橡胶助剂：产品类别不断丰富，轮胎景气向好提振需求 ............................. 7 2、 防焦剂 CTP：行业集中度高，龙头优势显著 ............................................ 10 3、 不溶性硫磺：高端产品依赖进口，公司突破连续高温一步法工艺 ............ 11 4、 促进剂：产品价格触底回升，公司“氧气氧化法”生产车间全球领先 .......... 14 三、 新产品多点开花，产能提速增厚公司业绩 ............................................... 17 四、 关键假设与盈利预测 ................................................................................ 20 1、 关键假设 .................................................................................................... 20 2、 盈利预测 .................................................................................................... 20 五、 风险提示 .................................................................................................. 20 图表目录 图 1：公司发展