家用电器行业电动两轮车专题报告二：重走白电格局优化之路，龙头强者恒强

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_Page] 行业专题研究|家用电器 2023 年 9 月 22 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 家用电器行业 电动两轮车专题报告二：重走白电格局优化之路，龙头强者恒强 [Table_Author] 分析师： 曾婵 分析师： 符超然 SAC 执证号：S0260517050002 SFC CE.no: BNV293 SAC 执证号：S0260522080007 0755-82771936 021-38003645 zengchan@gf.com.cn fuchaoran@gf.com.cn 请注意，符超然并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 电动两轮车与空调属性类似，复盘空调格局优化之路，价格战、原材料涨价、渠道变化是重要推动力。电动两轮车与空调同属于家庭耐用消费品，且国内市场均起步于 20 世纪 90 年代，但空调却率先形成了相对稳定的市场格局，对两轮车行业的发展有一定参考意义。复盘 2001-2005 年空调市场的格局变化，在价格战、原材料涨价、KA 渠道崛起的影响下，中小厂商被迅速出清。根据 2006 年空调白皮书数据，品牌数量从 400 个骤减至30 个，三足鼎立格局逐步形成。而电动两轮车行业早期出清较慢，主要原因在于头部厂商未掌握产业链核心环节，小厂可以依靠低价的零部件、低渠道费用等成本优势，在价格战的压力下依然有生存空间。 ⚫ 目前电动两轮车行业已发生深刻变化，供给侧改革、渠道管理趋严、《新国标》等压缩了长尾厂商赖以生存的低成本优势，同时多轮价格战加速了行业出清。（1）供应链：供给侧改革打击了上游分散且不合规的零部件供应商，根据爱玛科技招股说明书，国内铅酸蓄电池生产企业从 2012 年的 1930 家锐减至 2014 年的 400 多家。（2）渠道：头部厂商加强对渠道管理，禁止下沉市场门店同时运营多个品牌，小厂的渠道费用压力加大。（3）生产门槛：《新国标》出台后，电动两轮车的生产门槛提升且管理更加严格。这些因素共同规范了行业生态，提升了行业门槛，压缩了小厂的价格优势，增加了其经营成本，导致在近年价格战压力下，行业快速出清。根据艾瑞咨询数据，电动两轮车企业数量已经从 2013 年的 2000 家下降至 2019 年 110 家。目前行业形成了雅迪、爱玛两强格局，根据艾瑞咨询数据，2021 年 CR2 份额已达到 53%。 ⚫ 展望未来，电动两轮车行业马太效应将逐渐凸显，龙头份额有望持续提升。（1）成本方面：根据年报，头部厂商年产量超 1000 万辆，已达中型厂商的 4 倍以上，规模效应带来成本优势。（2）品牌方面：龙头先发优势明显，早期通过明星代言与大量广告投放建立了较强的品牌认知，中小品牌难以追赶。（3）渠道方面：电动两轮车依赖线下渠道承担宣传、销售、售后等职能，根据各公司 2022 年报，龙头门店均达到 3 万家以上，远超小厂。（4）产品方面：两轮车智能化趋势明显，对厂商的研发、供应链管理能力要求更高，头部、创新厂商占据优势。（5）供应链方面：电池新技术路线涌现，龙头正凭借资金与研发优势积极探索，未来有望向上游延伸。 ⚫ 投资建议：看好电动两轮车市场的长期增长空间，国内保有量仍有增长空间，海外蓝海市场亟待拓展。我们建议关注电动两轮车领域龙头企业雅迪控股 （01585.HK）与爱玛科技（603529.SH），以及产品相对高端，创新能力较强，智能化程度较高的九号公司 （689009.SH）。 ⚫ 风险提示：《新国标》执行力度不及预期；新品研发风险；行业竞争加剧风险。 [Table_Report] 相关研究： 家用电器行业:8 月家电社零同比下滑，降幅略有收窄 2023-09-17 家用电器行业:8 月家电出口实现较快增长，内销相对疲软 2023-09-11 家用电器行业:地产政策持续优化，利好白电、厨电板块 2023-09-03 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 行业专题研究|家用电器 目录索引 一、复盘空调格局优化之路，价格战、原材料涨价、渠道变化是重要推动力 ................... 5 （一）价格战：企业面临库存压力选择以价博量，空调均价快速下滑 ...................... 5 （二）原材料涨价与渠道变革：制造商价值被蚕食，企业盈利能力持续下滑 ........... 8 （三）2001-2005 年空调行业尾部厂商快速出清，形成三足鼎立格局 ...................... 9 二、电动两轮车的供应链、渠道、生产门槛等已发生深刻变革，行业逐步走向集中 ...... 10 （一）供应链：供给侧改革打击上游的低价供应商，小厂生产成本提升 ................ 10 （二）渠道：头部厂商加强渠道管理，小厂的渠道成本增加 ................................... 11 （三）生产门槛：《新国标》规范厂商生产资质与产品标准，提高行业进入门槛 .... 12 （四）价格战与原材料涨价：小厂盈利能力被压缩，带动行业集中度快速提升 ..... 13 三、马太效应将逐渐凸显，龙头有望持续提升份额 .......................................................... 16 （一）成本方面：产量拉开差距，龙头成本优势将逐步体现 ................................... 16 （二）品牌方面：龙头早期营销投入已建立强品牌认知，先发优势明显 ................ 17 （三）渠道方面：线下门店仍是主要销售渠道，龙头门店数明显领先 .................... 18 （四）产品方面：行业逐步走向智能化，龙头、创新厂商占据优势 ........................ 19 （五）供应链方面：龙头积极向上延伸，新技术路线或带来破局机会 .................... 20 四、龙头业绩稳步增长，创新厂商引领智能化趋势 .......................................................... 23 （一）雅迪控股：电动两轮车行业龙头，积极布局海外市场 ................................... 23 （二）爱玛科技：营收稳步增长，盈利能力快速改善 .............................................. 25 （三）九号公司：专注智能短交通，两轮车业务快速成长 ........................